事(shì)件

　　5月(yuè)11日，统计局(jú)公布4月物价(jià)数(shù)据：CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩(suō)，内(nèi)部结构分化、与终(zhōng)端需(xū)求相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标，在经济(jì)复苏早期多表现相(xiāng)对低(dī)迷、实(shí)属常态。传(chuán)统周期下，经济的周(zhōu)期性波动，主(zhǔ)要由(yóu)需(xū)求端驱动(dòng)，物价作为经(jīng)济的滞后指标，表现出(chū)明显的周期(qī)性波动。经验显示(shì)，CPI等(děng)物价指标，与经济(jì)走势(shì)大体类(lèi)似，一般滞(zhì)后经(jīng)济(jì)表(biǎo)现2个(gè)季(jì)度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相对(duì)低迷，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低(dī)位、主(zhǔ)要缘于供(gōng)给端影响和外(wài)需拖累(lèi)部分商品价格回(huí)落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主(zhǔ)要(yào)来自于食品和非食品中的商(shāng)品、不完全由需(xū)求主导。其中(zhōng)，猪肉、鲜菜供(gōng)给充足，价格回落(luò)成(chéng)为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非(fēi)食品中，原油等国际(jì)定价的大宗(zōng)商品(pǐn)价(jià)格回落(luò)，带动(dòng)交通工具(jù)用燃料等分项环比(bǐ)延续低于季(jì)节(jié)性，部(bù)分耐(nài)用品价(jià)格回落也有(yǒu)拖累(lèi)、与相关原材(cái)料(liào)成本压力缓解等有关。

　　需求修复(fù)较(jiào)早的领域、线下(xià)消费(fèi)相关的商品和服(fú)务，在价格上(shàng)已有连续体现(xiàn)。终端(duān)需求(qiú)回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其(qí)他商品服务(wù)同比自(zì)年初以来明显回升、分(fēn)别至(zhì)4月的3.5％和(hé)1％。终端需(xū)求回暖带(dài)动部分中上游(yóu)行业涨价，在PPI中亦(yì)有(yǒu)体(tǐ)现，例如，文教娱制造业价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已见(jiàn)底，后续(xù)或逐步回(huí)升。线下消费活(huó)动持续改善等或带(dài)动(dòng)内生动能(néng)逐步增(zēng)强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠(dié)加基(jī)数贡献、及(jí)部分商品价格回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅(fú)回落(luò)，生产(chǎn)资料拖(tuō)累(lèi)PPI低预期(qī)、原油链等拖累(lèi)延续(xù)

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回(huí)落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上(shàng)月(yuè)回落(luò)0.4个(gè)百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降幅(fú)收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细(xì)分(fēn)项中，鲜菜环比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄(zhǎi)，文(wén)教娱等服务(wù)项涨价延续。食(shí)品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪(zhū)产能充足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格回落拖累CPI交通通信项环(huán)比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其(qí)他(tā)商品服务环比明显上涨，分(fēn)别较上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资(zī)料(liào)拖累，生活资料韧性延(yán)续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降幅扩大(dà)1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘(jué)拖累明(míng)显、原材(cái)料和加工工业亦有走弱(ruò)；生活资料(liào)环(huán)比走(zǒu)平、上月(yuè)为(wèi)-0.3％，除食品外(wài)环(huán)比延续回落外，衣(yī)着、一般日用品(pǐn)环比由负转正(zhèng)，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业来看(kàn)，原油等上游原(yuán)材料链(liàn)条(tiáo)相关价格回落，与(yǔ)线下消费相关的中(zhōng)下游行业(yè)价(jià)格(gé)回升。4月，多数(shù)行(xíng)业环比价(jià)格回落、上游原材料链条(tiáo)尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开(kāi)采、石油加工、燃(rán)气供(gōng)应(yīng)环比延续回落、降幅均在(zài)1.9个百分点以上，汽(qì)车制(zhì)造(zào)、通信(xìn)制(zhì)造等部分中(zhōng)下游(yóu)制造(zào)业价(jià)格(gé)有所(suǒ)回落，但文教娱制品(pǐn)等(děng)靠(kào)近终端制造(zào)业(yè)价格有所回升(shēng)、环(huán)比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券(quàn)股份有限公(gōng)司

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