文(wén)|招商宏观张静静团队

　　核心观(guān)点

　　事件(jiàn)：2023年5月(yuè)27日，国家统计(jì)局发(fā)布4月全国规模(mó)以上工业企(qǐ)业绩效数(shù)据。4月份(fèn)，规模以上工(gōng)业企业(yè)营业收入累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)0.5％；规模以上(shàng)工业(yè)企业利润(rùn)累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营(yíng)业利润累(lèi)计同(tóng)比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处(chù)于(yú)探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为(wèi)，此轮(lún)工业企业利润增速由正转负的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业企业(yè)利润累计(jì)增速的(de)下探(tàn)幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素(sù)叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高(gāo)严(yán)重制约工业企业利润(rùn)爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的(de)增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货(huò)周(zhōu)转(zhuǎn)天(tiān)数和(hé)应收账(zhàng)款平均回收期进一步增加。2）分所(suǒ)有制类型(xíng)来看，外商及(jí)港澳台商和私营(yíng)企业利润累计同比降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进(jìn)一步扩大。3）上游采选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选的(de)利润增速表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行(xíng)业的(de)利润(rùn)增速(sù)降幅(fú)依(yī)然较大；中游原材料加(jiā)工(gōng)业和装备制造(zào)业的(de)利润增速(sù)出现明显分化(h喝康宝莱奶昔减下来会反弹吗，康宝莱奶昔减肥成功后会不会反弹uà)，中游(yóu)原材料(liào)加工业(yè)的利润增速均为(wèi)负，是整体工业企业利润增(zēng)速的(de)主要拖累，中(zhōng)游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月份(fèn)公布(bù)的(de)工业(yè)企业利润数据已表现出明(míng)显的探底爬(pá)坡信号：一，营业(yè)利(lì)润累计增速爬(pá)升的(de)行业进一步增多；二，营业收入(rù)增速由负转正(zhèng)，营业利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续成为拉(lā)动工(gōng)业企业利(lì)润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表现较好的行业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其(qí)他运输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制(zhì)造业(yè)、文教、工美、体育(yù)和娱乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热(rè)力(lì)、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业电力(lì) 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但(dàn)依(yī)然处(chù)于探底爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量(liàng)、价、成本(běn)三因素框架看，我们(men)认(rèn)为，此轮(lún)工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)由正转(zhuǎn)负的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行(xíng)，但(dàn)本(běn)轮工业企业利润累(lèi)计增速(sù)的(de)下探幅度之(zhī)深和持续时(shí)间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工(gōng)业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及(jí)费用率偏高(gāo)严重制(zhì)约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个(gè)月相比，39个主(zhǔ)要(yào)细分行业中，有26个行业的营(yíng)业利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利润累计增速均出现回落(luò)，其中回落幅度较大的(de)行业主要(yào)是农副食品(pǐn)加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰等(děng)行业，回升幅度(dù)较大的行业(yè)主要是(shì)机(jī)械和设备修(xiū)理、汽车(chē)制造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比，产成品存货周转天数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期(qī)进一步(bù)增(zēng)加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业累计每百元营业收入中的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比(bǐ)增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天数为20.80天(tiān)（3月(yuè)为(wèi)20.60天），同(tóng)比增加(jiā)1.80天（环比增(zēng)加(jiā)0.14天）；应收账款平均(jūn)回收期(qī)为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增(zēng)加(jiā)0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型来看(kàn)，外商(shāng)及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计同比降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有工业企业(yè)和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商(shāng)利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业同(tóng)比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采(cǎi)选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选的(de)利润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业的利润增速降幅依然(rán)较大。

　　数据显示，非(fēi)金属矿采选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的增速依然为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天(tiān)然气(qì)开采、煤炭开采和洗选、黑(hēi)色金属(shǔ)矿采选业、废物(wù)资源综合利(lì)用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工业(yè)和装备制造业(yè)的(de)利(lì)润(rùn)增速出现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为(wèi)负，尽管与上(shàng)个(gè)月(yuè)相比(bǐ)，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速的主要拖(tuō)累。中游装备制造(zào)业(yè)利润增(zēng)速(sù)回升幅(fú)度较大，成为(wèi)整体工业企(qǐ)业利润增速的主要拉动(dòng)项。其(qí)中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材制(zhì)造、仪器仪表制造(zào)增幅延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋(qū)势，得(dé)益于国内汽车(chē)销售量的提升和汽(qì)车产(chǎn)业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽(qì)车制造业(yè)的利润增速(sù)降(jiàng)幅(fú)由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，此外叠加去年(nián)同期基数较低，汽车制造业(yè)当月(yuè)利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学原料化学制品跌幅(fú)扩(kuò)大，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工(gōng)、专(zhuān)用设备制(zhì)造、石油煤(méi)炭(tàn)及燃料加工、非金属矿物(wù)制品、黑色(sè)金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品、计算机(jī)通信和电(diàn)子(zi)设备跌幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制造(zào)、通用设备制(zhì)造、铁路船舶(bó)航空航(háng)天、电气机械及器材制造增幅(fú)依(yī)旧(jiù)为正，并且增速出(chū)现(xiàn)明显回(huí)升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同时(shí)走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文教工(gōng)美(měi)体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具(jù)制造等多个(gè)行业的利润增速(sù)跌幅放缓(huǎn)，但(dàn)依然(rán)为负；农(nóng)副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利润跌(diē)幅继续扩大(dà)。往后(hòu)看(kàn)，价格水平、内部(bù)需(xū)求、外部(bù)需求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这(zhè)也(yě)意(yì)味着下游行业的利润增速向上爬(pá)坡的节(jié)奏大概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副(fù)食品(pǐn)加工(gōng)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及(jí)纸(zhǐ)制品和(hé)医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐用品(pǐn)、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家具制造和印刷和(hé)记录媒介(jiè)利润降幅放缓(huǎn)，但持(chí)续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品增速由负转正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保(bǎo)持高位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的机械(xiè)和(hé)设备(bèi)修理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相(xiāng)对较高，燃(rán)气生(shēng)产和供(gōng)应利(lì)润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修理(lǐ)利润累计增速(sù)上升幅度较大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力(lì)利润累(lèi)计(jì)同比增速(sù)收窄(zhǎi)，但仍然保持高速(sù)增(zēng)长(zhǎng)，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略有上(shàng)升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与上个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公布的(de)工业企业利润数据已表现出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步(bù)增多；二，营业收(shōu)入增(zēng)速(sù)由负(fù)转正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业有望继续成为拉动(dòng)工业企业(yè)利润(rùn)增速回升的(de)主要(yào)拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天(tiān)和其他(tā)运输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制造(zào)业(yè)、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气(qì)及水的生产和(hé)供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利润(rùn)增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当(dāng)前正处于第6次(cì)工业(yè)企业利(lì)润(rùn)探底阶段(duàn)（从2000年开始计(jì)算），如果(guǒ)按最近两(liǎng)次探底历史(shǐ)来演绎(yì)的话(huà)，至少(shǎo)还要(yào)在负(fù)值区间爬(pá)坡7-8个(gè)月(yuè)左(zuǒ)右的时间(jiān)，预计工业企业利润(rùn)增速转正最早(zǎo)也需等到(dào)四季(jì)度。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲(pí)弱的(de)“弱复苏”阶段(duàn)，这(zhè)直接导致(zhì)企业(yè)的产能(néng)利用率持续(xù)下滑。此外，叠加营业成(chéng)本高居不下导致的内部压力(lì)，本轮工业企业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于(yú)预期。

　　以上内容来自于2023年(nián)5月27日的(de)《中游装备制造业利润增(zēng)速明(míng)显回升(shēng)——2023年4月工(gōng)业企业利(lì)润分(fēn)析》报告，报告作者张(zhāng)静静(jìng)、张一平，联系人(rén)罗丹

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