“现在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现(xiàn)像(xiàng)过去十年的(de)系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无论是业绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘(jué)个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选了(le)半天，标的公司(sī)出现爆雷的(de)情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此(cǐ)前(qián)没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但今(jīn)年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景的(de)房企，民营房企相对比较(jiào)困难(nán)，所以整个行业出现了一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融资等(děng)各个(gè)方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背景的(de)房企在资本(běn)市场表(biǎo)现相对较好，但没(méi)有国资背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特(tè)别(bié)重视企业的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行(xíng)业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成(chéng)本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安(ān)成本(běn)是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是(shì)，能够同时满足上述(shù)条件(jiàn)的(de)房(fáng)企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红(hóng)线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产(chǎn)、西(xī)藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国(guó)武夷(yí)等(děng)国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云南城投(tóu)、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股份(fèn)、城(chéng)投控股等(děng)国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳(wěn)健(jiàn)特色的(de)国央企房企，其财务(wù)指标称得上(shàng)完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不(bù)少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开始(shǐ)大(dà)举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于(yú)房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于(yú)乐(lè)观的(de)预判未(wèi)来市场，以及过于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增(zēng)加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计(jì)今年(nián)会有(yǒu)更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企(qǐ)业就(jiù)符(fú)合“最后的赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在(zài)于它本(běn)身储备了(le)很多弹(dàn)药，去年(nián)拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市(shì)；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提(tí)醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩(kuò)张速度(dù)让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来(lái)的(de)两年市场没(méi)有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一家(jiā)房企(qǐ)的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率水平，在我看来，这个(gè)比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率(lǜ)要求(qiú)不(bù)得高于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复(fù)苏速(sù)度并没(méi)有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负(fù)债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比(bǐ)较危(wēi)险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产(chǎn)净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)持续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江(jiāng)集(jí)团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策略的同时(shí)，也较好地控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或(huò)具(jù)备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各(gè)维度(dù)的(de)实际表现上，国央企确(què)实会更(gèng)胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融资(zī)成本更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想融(róng)就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民营企业中(zhōng)就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流通股东(dōng)中新进(jìn)了“中国(guó)工商银(yín)行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵(líng)活配(pèi)置(zhì)混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社(shè)保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管理有(yǒu)限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司(sī)的(de)几只产(chǎn)品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和其(qí)自身(shēn)的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房地产市场整体(tǐ)在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的(de)滨江(jiāng)集团仍(réng)是(shì)表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的(de)增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一(yī)季报(bào)，今年一季度，滨(bīn)江集(jí)团更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业(yè)绩的(de)持(chí)续增长，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系(xì)密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿(ná)地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲(chōng)进前十，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布公告(gào)表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下(xià)游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家(jiā)用电器(qì)、物业(yè)管理、家(jiā)居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开工不(bù)足(zú)导致上游不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性的家装家居(jū)领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)，因(yīn)为居民保有的住(zhù)房规模(mó)越来(lái)越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国过(guò)去的(de)数据充分说明了这(zhè)一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消费(fèi)建(jiàn)材、家居(jū)装饰(shì)等。”万(wàn)家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu愿你平安喜乐,顺遂无忧什么意思，平安喜乐顺遂无忧什么意思 平安喜乐顺遂无忧意思解析)细分中相关赛道(dào)龙头(tóu)年内表现的(de)统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来(lái)自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别是富安娜(nà)和(hé)水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织(zhī)家居、睡眠家(jiā)居(jū)、生活(huó)类(lèi)产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的(de)中欧价(jià)值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价(jià)值和私募(mù)的明河2016，都在其(qí)中出(chū)现，占据(jù)了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓(cāng)的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年曾经风(fēng)光一(yī)时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦(bāng)家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他管理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报均(jūn)增加(jiā)了持股(gǔ)，而这(zhè)两只产愿你平安喜乐,顺遂无忧什么意思，平安喜乐顺遂无忧什么意思 平安喜乐顺遂无忧意思解析(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的(de)是，他似乎(hū)对于(yú)定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家(jiā)赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物(wù)业股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希(xī)望(wàng)挣的是市场化(huà)应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘占比是(shì)比较高的(de)，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目(mù)到期(qī)之(zhī)后，经过两三轮合同周期还(hái)能(néng)做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很少，因为(wèi)物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但(dàn)是该公(gōng)司(sī)能在业内(nèi)做到到期之(zhī)后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟它的(de)定位和比较好的服务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一(yī)步(bù)强调。

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