5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这(zhè)一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积(jī)极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实(shí)会(huì)成(chéng)为(wèi)引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题(tí)，这(zhè)样的(de)布(bù)局可以(yǐ)更好支持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量(liàng)资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一(yī)步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面是(shì)因(yīn)为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面是落实公募基金行业高(gāo)质(zhì)量发展的(de)要(yào)求，引导更多资金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而(ér)新(xīn)能源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点(diǎn)关注(zhù)三大(dà)行(xíng)业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表英语对应词是什么意思，hungry对应词是什么意思(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年(nián)以数字经济(jì)和“一(yī)带(dài)一路(lù)”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表中英语对应词是什么意思，hungry对应词是什么意思。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医(yī)药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股英语对应词是什么意思，hungry对应词是什么意思主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏股型公募(mù)基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少(shǎo)基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国(guó)央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前(qián)国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融(róng)通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特(tè)征和中国特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的(de)估值体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所涉及到(dào)的(de)行业和公司，一(yī)直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行情的(de)机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并(bìng)针对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国(guó)家战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进(jìn)估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债(zhài)率、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化(huà)，都(dōu)是为(wèi)了(le)更好(hǎo)地适应中国(guó)的(de)市(shì)场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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