“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经(jīng)济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从(cóng)板块向单(dān)个标的(de)转(zhuǎn)移。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是估(gū)值(zhí)，房(fáng)地产都已经双杀到了(le)最底(dǐ)部，而且是反复地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重(zhòng)要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择(zé)，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的公(gōng)司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三(sān)个基(jī)准：有大(dà)的国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一(yī)下今年房地产的(de)开发资金来源，可以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房企的(de)主要资金来源来(lái)自(zì)新(xīn)盘的销售。但今年新房的(de)销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那(nà)些(xiē)有(yǒu)国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困(kùn)难，所以整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明(míng)显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的房企在(zài)资本市(shì)场表(biǎo)现相(xiāng)对较(jiào)好，但没有国资背景(jǐng)的民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是不是(shì)行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业内最低(dī)的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业(yè)内最低的；这些都是(shì)我们看重的(de)一家房(fáng)企的综(zōng)合成(chéng)本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件(jiàn)的(de)房企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红(hóng)线(xiàn)”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企房企也(yě)踩了(le)“三道(dào)红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色的(de)国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标(biāo)称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张。而(ér)这(zhè)无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过于(yú)乐(lè)观的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激(jī)进的扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能(néng)让(ràng)房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷比(bǐ)例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠(gāng)杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在一(yī)线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现了快(kuài)速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于(yú)它本身储备了(le)很(hěn)多(duō)弹药，去年拿地(dì)超(chāo)1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张(zhāng)的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可(kě)能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩张速度是否激(jī)进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主要还(hái)是看房企的(de)净负(fù)债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债率(lǜ)要求不得高于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净(jìng)负债率持续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对(duì)比的(de)是(shì)，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极(jí)的拿(ná)地策略的同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地控制(zhì)了公司的(de)扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后(hòu)赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央(yāng)企的(de)融资成本更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这(zhè)样，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民(mín)营房(fáng)企，机(jī)构更加看好(hǎo)国(guó)央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意味(wèi)着，民营企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通(tōng)股东(dōng)中新进了(le)“中国工(gōng)商银行(xíng)股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有(yǒu)限(xiàn)公司就(jiù)长期持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青(qīng)睐，和(hé)其自身的(de)基本面表现(xiàn)存在(zài)一定(dìng)关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是(shì)表现(xiàn)出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭(háng)州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成(chéng)营收来自杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭州地区(qū)的营(yíng)收比(bǐ)重只占到近六成(chéng)。近三年(nián)持续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州房企(qǐ)销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团韵母带ao的字有哪些，带韵母ao的字有哪些字(tuán)在(zài)杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭(háng)州网(wǎng)数据显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近(jìn)期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告(gào)表示，公司于(yú)5月(yuè)10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发只是(shì)房地(dì)产产业链(liàn)上的中(zhōng)游环节(jié)，其上游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主要包括中(zhōng)介服务、家(jiā)用(yòng)电器、物(wù)业管理、家(jiā)居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊(kān)》的(de)采访，房(韵母带ao的字有哪些，带韵母ao的字有哪些字fáng)地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房(fáng)地产行业在进(jìn)入(rù)存(cún)量房时代，所以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消费属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越(yuè)来(lái)越大，随着时(shí)间的(de)增加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明了(le)这一(yī)点，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好和(hé)内装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰(shì)等(děng)。”万家(jiā)基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细(xì)分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安(ān)娜(nà)和(hé)水星家纺，特(tè)别是(shì)前(qián)者在月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事(shì)纺织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过(guò)实(shí)现归属于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季(jì)报(bào)的十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看(kàn)，能够发现该股早(zǎo)已(yǐ)成为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公(gōng)募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信(xìn)灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河(hé)2016，都在其(qí)中出现，占据(jù)了半(bàn)壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股(gǔ)票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风(fēng)光一时的家居板块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多因素(sù)一度(dù)沉(chén)寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中年内(nèi)表现(xiàn)最好的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还是归母(mǔ)净(jìng)利润，公(gōng)司都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的(de)广发策略优选和广发安宏(hóng)回(huí)报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是，他似乎对于定(dìng)制家(jiā)居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)，其也成(chéng)为(wèi)他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的(de)物业股也(yě)越(yuè)来越被机构所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在(zài)香港上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业(yè)服务不(bù)是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是(shì)希望(wàng)挣的是市场化应该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每(měi)年到期(qī)的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大(dà)部分(fēn)项目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的年度(dù)增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司(sī)能在业(yè)内做到(dào)到期之后提价(jià)率比较(jiào)高，这(zhè)跟它(tā)的定位(wèi)和比较(jiào)好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。

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