来源(yuán)：高瑞东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表现为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放(fàng)催(cuī)化下游(yóu)消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)。从(cóng)行业(yè)表现看，制造(zào)业从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)。从(cóng)景气度(dù)边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料加工；服(fú)务(wù)业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下(xià)活(huó)动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落(luò)预(yù)期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一(yī)季度经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落(luò)，与年(nián)初出口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的特点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好(hǎo)于需(xū)求(qiú)端，行业(yè)整体(tǐ)去(qù)库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的(de)酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟草、家(jiā)具制造(zào)行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设备、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于行(xíng)业库(kù)存(cún)水平(píng)偏高，多(duō)数(shù)行业仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色金属、非(fēi)金属矿物(wù)>；；；石(shí)油石化(huà)行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出(chū)行(xíng)类消费快速复苏，前(qián)期(qī)积压的(de)购(gòu)房、服务消(xiāo)费需(xū)求(qiú)得以释(shì)放；供(gōng)给方面(miàn)，国内(nèi)复(fù)工复(fù)产加(jiā)快推(tuī)进，生产端快速(sù)恢复，是(shì)推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民收入向上修复，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平(píng)，同时信贷数据指向居(jū)民(mín)“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等(děng)与出行及地产后周期相关(guān)的可选(xuǎn)消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造(zào)业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望改善，推(tuī)动(dòng)中游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维(wéi)持(chí)高位。

　　风险提(tí)示：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏(sū)有哪(nǎ)些(xiē)结构性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季(jì)度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海外(wài)国(guó)家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规(guī)律，本(běn)轮(lún)国(guó)内疫后复(fù)苏(sū)发生在外(wài)需回(huí)落、国(guó)内经济转向(xiàng)高质量(liàng)发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的过(guò)程中(zhōng)，因此驱(qū)动疫后经济(jì)复苏(sū)的力(lì)量并不均衡，行(xíng)业(yè)分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从(cóng)行业层(céng)面，观测当前各(gè)行(xíng)业(yè)景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测(cè)各行业表现来看(kàn)，今年(nián)一季度制造业、交通运输业、房地(dì)产业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)计算各年份(fèn)的复合增速(sù)，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一(yī)产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年增速，与近(jìn)年来加(jiā)快(kuài)建设农业强国，推进(jìn)农业农村现代(dài)化的目(mù)标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快复(fù)苏，增加值增速提升(shēng)至5.9％，高于(yú)去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与(yǔ)去年(nián)下(xià)半年之(zhī)后(hòu)外需(xū)转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值增速回(huí)落至(zhì)1.9％，低(dī)于(yú)去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三产业(yè)增加(jiā)值增速小幅(fú)升(shēng)至(zhì)4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较疫(yì)情(qíng)前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出(chū)行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)明显提升，自去(qù)年(nián)四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿(sù)和(hé)餐饮(yǐn)业(yè)增加值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情(qíng)三年来(lái)的平均增(zēng)速(sù)，但绝(jué)对(duì)水平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新房和二手房销售(shòu)回暖，今年一(yī)季度房地产业(yè)增加值增速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度的观(guān)测，我们采(cǎi)用量(liàng)（各(gè)行(xíng)业工业增(zēng)加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主要行(xíng)业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行(xíng)业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通(tōng)过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景气度出(chū)现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复(fù)苏初(chū)期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业(yè)景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐的量价分(fēn)位数水平均处在高景气度(dù)区(qū)间，烟草、家具制造(zào)行业也(yě)呈(chéng)现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副(fù)加工(gōng)行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与(yǔ)高(gāo)库存(cún)水平有关，今年(nián)2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行业仍在(zài)去库进程有关。其中，电气机(jī)械、专用设备、运输设(shè)备工业(yè)增加值(zhí)增速改善(shàn)幅度最大，受(shòu)益于(yú)国(guó)内产业升级、出口优(yōu)势(shì)带来(lái)的韧(rèn)性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品，改善幅度最弱的(de)是(shì)通用设备、电(diàn)子(zi)设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍受制于价(jià)格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌(diē)”。其中，有色金属(shǔ)行(xíng)业(yè)生(shēng)产端改善幅度(dù)最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑(zhù)业施(shī)工回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度提升(shēng)，但由(yóu)于(yú)库(kù)存水(shuǐ)平偏高，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平(píng)；石化(huà)链(liàn)条行业生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在(zài)50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍(réng)处在(zài)高位，但(dàn)出现边际放缓，生(shēng)产及价格水平同步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持续扩张有(yǒu)关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库(kù)存同比处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得(dé)以释放；另一方面，国内复(fù)工复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随(suí)着(zhe)未来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随(都没戴口罩2米安全吗，不戴口罩2米的距离安全吗suí)着居民收(shōu)入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进(jìn)一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等(děng)可选消费景(jǐng)气度(dù)均有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和消费数据(jù)看(kàn)，居民(mín)收入增速(sù)提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚未修复(fù)至(zhì)疫情前水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的(de)复合增速看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居民人(rén)均可(kě)支配收入增(zēng)速(sù)提(tí)升(shēng)至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速(sù)提(tí)升至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季度(dù)居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着(zhe)服务业(yè)恢复持续(xù)向好(hǎo)，有望(wàng)带动相关(guān)就业(yè)岗位加快恢复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看(kàn)，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存(cún)款数据(jù)看，3月(yuè)居民新增存款同(tóng)比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新增净融(róng)资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿(yì)元。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连续2个(gè)月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预(yù)期可能正在(zài)筑(zhù)底，“去杠杆”势(shì)头开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季度城镇储(chǔ)户问卷调查结(jié)果显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强，以(yǐ)及相关(guān)行(xíng)业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度(dù)国(guó)内(nèi)出口数(shù)据回暖，除(chú)与欧美(měi)供需(xū)缺口短期走阔、国(guó)内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增强。今(jīn)年(nián)在海外总需求回落背(bèi)景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国(guó)家(jiā)贸易往来(lái)加强、以及新能源(yuán)产品优势强化(huà)，有望维持装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业(yè)投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力。但随(suí)着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械(xiè)等装备制(zhì)造业去库进程(chéng)已(yǐ)进入(rù)下半场(chǎng)，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备、通用设备产(chǎn)成(chéng)品库存增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库(kù)逐步(bù)转向被动去(qù)库、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行。本(běn)周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通(tōng)都没戴口罩2米安全吗，不戴口罩2米的距离安全吗胀(zhàng)预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益(yì)率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美(měi)国10年(nián)期(qī)和2年(nián)期国债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上(shàng)周末(mò)持平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富(fù)时(shí)MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综(zōng)合(hé)指数、上证指(zhǐ)数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美(měi)联储褐皮书公布(bù)，显示近(jìn)几周(zhōu)美国经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)陷入(rù)停(tíng)滞，通(tōng)胀和(hé)招聘活动(dòng)放(fàng)缓，信贷渠(qú)道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体经济活(huó)动(dòng)几(jǐ)乎没有变化，几(jǐ)个(gè)辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对流(liú)动性的(de)担忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物价水平(píng)温(wēn)和上(shàng)升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美联(lián)储将需要在(zài)一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅(méi)斯特表示，预计(jì)今(jīn)年(nián)货币政策将需要进一步进入(rù)限制性区(qū)域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一些委员认为整体而(ér)言(yán)通胀风险倾(qīng)向于(yú)上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局势(shì)被视为经济和(hé)通胀(zhàng)前景重大不确定(dìng)性(xìng)的来源。然而(ér)除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧(jǐn)张局势(shì)不太可能从根本上(shàng)改变(biàn)欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地(dì)；美(měi)财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议(yì)会通过了一(yī)项(xiàng)临(lín)时政治(zhì)协议(yì)，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体(tǐ)行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议(yì)院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白宫(gōng)需要开始就债(zhài)务上限进行谈判(pàn)；众议院共和党希望(wàng)提(tí)高债(zhài)务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份债务上限相关立法措施；债务(wù)法案(àn)将设法收回未使用的防疫(yì)资金(jīn)用于日(rì)常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减(jiǎn)少对国税(shuì)局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都将是(shì)“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国(guó)建立“建设性和(hé)公(gōng)平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在(zài)国际(jì)关系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债(zhài)务(wù)问题的(de)新兴(xīng)市场和(hé)发展中国家等(děng)。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格(gé)环比(bǐ)上涨，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的10.06％，最(zuì)新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩(suō)窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价(jià)格指数环(huán)比上升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比(bǐ)上(shàng)升(shēng)。4月(yuè)以来(lái)，全国水泥价格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东(dōng)、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌(diē)，库存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品(pǐn)房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应(yīng)面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地(dì)成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价(jià)格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个(gè)百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日均(jūn)零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币(bì)市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币(bì)市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率(lǜ)较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回(huí)升的动力；国资委强(qiáng)调着力发(fā)展(zhǎn)战略(lüè)性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调(diào)要提振消费(fèi)持续回升的(de)动(dòng)力(lì)。接(jiē)下来将(jiāng)重点做好四方面工作(zuò)：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消费的(de)政策文(wén)件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二(èr)是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会同(tóng)有关(guān)方(fāng)面优化(huà)就业、收入(rù)分配和消费(fèi)全链条良性循(xún)环促(cù)进机制(zhì)；四是，研究(jiū)制定关于(yú)营造放心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大(dà)会议(yì)，强调(diào)推(tuī)动国资央企着力发展实(shí)体经济(jì)特(tè)别(bié)是战略性新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要更(gèng)好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着力提升科(kē)技自立(lì)自强水平，提升自主创新能力(lì)；着力(lì)发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设(shè)；抓好新一轮国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工(gōng)业和信息化发(fā)展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下一(yī)步将制定实施重点行(xíng)业(yè)稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是(shì)营造良好产业(yè)发展环境(jìng)，落(luò)实落(luò)细稳增长政策举措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协(xié)作(zuò)、部门协(xié)同(tóng)；二是推(tuī)动(dòng)出(chū)口(kǒu)保(bǎo)稳(wěn)提质，加(jiā)大(dà)对(duì)制造业外贸企业的支持力度，配合有关部(bù)门落实好稳外贸政策(cè)举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复(fù)，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加快(kuài)战略性新(xīn)兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内经(jīng)济恢(huī)复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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