文：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连(lián)续13个月同比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民部门积(jī)攒了一(yī)大笔超(chāo)额(é)储蓄(xù)。今年这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资本(běn)市场走势至(zhì)关(guān)重要(yào)。这里我们(men)尝(cháng)试回答两个问(wèn)题。一是(shì)4月(yuè)居(jū)民存款同比多(duō)减是(shì)不是超额储(chǔ)蓄(xù)释放的(de)开始？二是这(zhè)一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款(kuǎn)会(huì)受(shòu)到(dào)哪些因(yīn)素的影响。一(yī)般(bān)影响(xiǎng)居民存款的主要有这么几(jǐ)种行(xíng)为(wèi)：可(kě)支(zhī)配收入(rù)、消费支出、金融资产相(xiāng)关收支和(hé)房地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金融资(zī)产(chǎn)赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收(shōu)入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金融资(zī)产、购(gòu)房增加、提(tí)前还(hái)贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少投资、少(shǎo)购房(fáng)的结果（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速放缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但因为投(tóu)资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所(suǒ)以存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修(xiū)复和理财存(cún)款化的结果。

　　一季(jì)度居(jū)民人均可支配收入(rù)同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件(jiàn)早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回(huí)落，即居(jū)民提(tí)前(qián)还款对存(cún)款的(de)拖累相(xiāng)比于(yú)去年末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房行为(wèi)修复，其(qí)对存(cún)款(kuǎn)的(de)支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增(zēng)加345元(yuán)（低(dī)于收(shōu)入涨幅）、购房支出同(tóng)比多(duō)增(zēng)1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模更大，所以(yǐ)存(cún)款(kuǎn)继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心的不同在于理财(cái)市场的变(biàn)化(huà)。4月居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原因一是(shì)居民存款理财(cái)化(huà)；二是提(tí)前还(hái)贷规模增加(jiā)。因(yīn)为居民收入(rù)和(hé)消费(fèi)数(shù)据不足，暂时(shí)无法判断消费(fèi)和(hé)收入在4月对存款的(de)影响。

　　存款回流理财是4月存款回(huí)落(luò)的核心(xīn)原因，4月理财(cái)存量(liàng)规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年10月以来(lái)的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风(fēng)险降(jiàng)低、收益回升和存款(kuǎn)利率下(xià)滑(huá)共同作用的结(jié)果。受(shòu)益于债券市场走强，今年理(lǐ)财(cái)市(shì)场表(biǎo)现逐(zhú)步好转，理(lǐ)财产品单位(wèi)破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的存款利率，存款对居民(mín)的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居(jū)民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破净率进一(yī)步回落，居民(mín)还在继(jì)续增配理(lǐ)财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩大是存款下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上(shàng)行(xíng)1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加(jiā)大提前还贷(dài)力度一是因为首套房利率还在下(xià)降，居民提前还贷以降低成(chéng)本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套(tào)主流房(fáng)贷利(lì)率(lǜ)平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月份(fèn)部(bù)分积(jī)压的还贷业(yè)务在(zài)3、4月份办理，这(zhè)会推动(dòng)提前还贷规(guī)模走高。

　　总的(de)来说，随(suí)着理财市场好转(zhuǎn)，此前(qián)因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储(chǔ)蓄已经开始部分回(huí)流(liú)理财(cái)市(shì)场了，且5月初这一(yī)趋势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财(cái)市场和(hé)提(tí)前还贷(dài)在后续几(jǐ)个(gè)月里或继(jì)续成(chéng)为超额存(cún)款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平未见(jiàn)明显改善(shàn)或部分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依旧偏(piān)弱，考(kǎo)虑(lǜ)到超(chāo)额储蓄的(de)持有分(fēn)化且并非主要来(lái)自消费，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化(huà)成(chéng)超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需求逐渐释(shì)放，房地产销售目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹象，地(dì)产短期或不会成为(wèi)超储的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭(jiē)利率存在(zài)明显利差(chà)，居民提前还贷行(xíng)为或将(jiāng)延续。从这(zhè)个角度来看(kàn)，主(zhǔ)要因为(wèi)少买房、少投资而(ér)积(jī)攒下(xià)来的储蓄，在(z九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示ài)理(lǐ)财市场环(huán)境好转和存(cún)款利率下滑的背景下或将继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构住户存款余(yú)额(é)+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个(gè)人住房(fáng)抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务人(rén)提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风(fēng)险提示

　　地产销售(shòu)变动超(chāo)预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市场波动加(jiā)大(dà)

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