文(wén)|招商宏观张(zhāng)静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布(bù)4月全国规模(mó)以上工(gōng)业(yè)企业绩(jì)效数(shù)据。4月(yuè)份，规模(mó)以上工业企业(yè)营业收入累(lèi)计(jì)同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同比增(zēng)速(sù)为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计(jì)同(tóng)比增速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我(wǒ)们(men)认(rèn)为，此(cǐ)轮(lún)工业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业利润(rùn)累计增速的下探幅度之(zhī)深和持(chí)续时(shí)间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企业(yè)利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约工业企业(yè)利(lì)润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相(xiāng)比，工(gōng)业企(qǐ)业(yè)经营绩(jì)效的增长压(yā)力依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平(píng)均回(huí)收期进(jìn)一步增(zēng)加。2）分所有制类型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收(shōu)窄，国有工业企业和股份制企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。3）上游采选业(yè)中非金属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天(tiān)然(rán)气开采等其他行(xíng)业的利(lì)润增速降幅依然较大；中游原材(cái)料加(jiā)工业和(hé)装备制造业(yè)的(de)利(lì)润(rùn)增速(sù)出现明显(xiǎn)分化，中游原材料(liào)加(jiā)工业的利润增速均为负，是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)利润增速回升幅度较(jiào)大，成(chéng)为整(zhěng)体工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。在价格水平、内部需(xū)求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业(yè)内部的(de)利润(rùn)增(zēng)速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言(yán)，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明(míng)显的(de)探底(dǐ)爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速(sù)爬(pá)升(shēng)的行业(yè)进一步增多；二，营(yíng)业(yè)收(shōu)入(rù)增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利润增速降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速回升的(de)主要拉动力。按当月(yuè)利润(rùn)增(zēng)速计算，4月(yuè)份表现较好的(de)行业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航(háng)空航(háng)天和其他运输(shū)设备(bèi)制造业 、通用(yòng)设备制造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制(zhì)造业、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶和塑(sù)料制品业、电力、热(rè)力(lì)、燃气及水的生产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来(lái)看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们认(rèn)为，此轮(lún)工业企业利润增速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速(sù)的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他(tā)多种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润(rùn)由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费用率偏高严(yán)重制约工业企业利(lì)润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行业的营业(yè)利润(rùn)累计增(zēng)速出(chū)现回升，其他13个行(xíng)业(yè)的营业利润累计增速均出现回落，其中回落(luò)幅度较大的(de)行业主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选、有色金属(shǔ)矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升幅(fú)度较(jiào)大(dà)的行业主要是机械和设备修理、汽车(chē)制造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品(pǐn)等行业(yè)。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周转天数和(hé)应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企(qǐ)业(yè)累计(jì)每百(bǎi)元营业收入(rù)中(zhōng)的成(chéng)本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天(tiān)）；应收账(zhàng)款平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月(yuè)为(wèi)61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台(tái)商和(hé)私营企业利润累计同比降(jiàng)幅(fú)出现收窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和股(gǔ)份(fèn)制企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计(jì)同比降幅进一步扩(kuò)大(dà)。

　　其中4月国有工业企业(yè)利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业同比增(zēng)长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好，石油和天然(rán)气开采等其他行业的(de)利润增速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的增速依然(rán)为(wèi)正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、黑色金属矿采选业、废(fèi)物资(zī)源(yuán)综合利用的(de)增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材(cái)料(liào)加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利(lì)润增速(sù)出现明显分(fēn)化。中游原材料加工(gōng)业的利(lì)润增速裤子175是几个x(sù)均为(wèi)负，尽管(guǎn)与上个月相比，利(lì)润增速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄，但(dàn)依然(rán)是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖累。中游装备制(zhì)造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为整(zhěng)体工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。其中(zhōng)通用设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶航空(kōng)航天(tiān)、电(diàn)气(qì)机械及器材制(zhì)造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上(shàng)个月亮眼趋势(shì)，得益于(yú)国内汽车销售量的提(tí)升和(hé)汽(qì)车产(chǎn)业链出口强劲(jìn)，汽车制造业(yè)的利润增速降(jiàng)幅由负转正(zhèng)，此外叠加去(qù)年同期基数较低，汽车(chē)制造(zào)业(yè)当月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学(xué)原料(liào)化(huà)学制品跌幅扩(kuò)大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色(sè)金属冶炼加工、专用设(shè)备制造、石(shí)油(yóu)煤(méi)炭及燃料加(jiā)工、非(fēi)金属矿(kuàng)物制(zhì)品(pǐn)、黑色金属冶炼加工、化学(xué)纤维制造、金(jīn)属制品、计(jì)算(suàn)机通信和电(diàn)子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通(tōng)用设备(bèi)制造、铁路船舶(bó)航(háng)空航天、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速出(chū)现明显回升(shēng)，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况(kuàng)下(xià)，下游行业内部的利润增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工美(měi)体育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造(zào)等(děng)多个行(xíng)业的利润(rùn)增速(sù)跌幅(fú)放缓(huǎn)，但(dàn)依然为负(fù)；农副食品(pǐn)加工、纺织服(fú)装、服饰等多个行业的(de)利润(rùn)跌(diē)幅继续扩大。往后看，价(jià)格水平、内(nèi)部需(xū)求、外(wài)部(bù)需求(qiú)转好速度较(jiào)慢，这也意味着下(xià)游行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医(yī)药制造跌幅扩大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体育(yù)娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织业(yè)、家具制(zhì)造(zào)和印刷和记录媒介利润降幅放(fàng)缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增(zēng)速(sù)由(yóu)负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略有(yǒu)回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶(chá)制造利(lì)润增速保(bǎo)持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机(jī)械(xiè)和设备修理、电力热(rè)力利润增速相(xiāng)对较高，燃气(qì)生产和供应利润(rùn)增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备(bèi)修理利润累计增速上升幅度较(jiào)大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润累计同比(bǐ)增(zēng)速收窄，但仍然保持高(gāo)速(sù)增长(zhǎng)，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应(yīng)降(jiàng)幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与上(shàng)个月相比，4月份(fèn)公布的(de)工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信号(hào)：一(yī)，营业利(lì)润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增裤子175是几个x多；二(èr)，营业收入增速由负转正，营业(yè)利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天和其(qí)他运输设(shè)备制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教(jiào)、工美(měi)、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制(zhì)造业、橡胶和塑(sù)料制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和供应(yīng)业(yè) 。

　　正如(rú)我们在(zài)《今(jīn)年工业企业利润增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶段(duàn)（从(cóng)2000年(nián)开始计(jì)算），如(rú)果按最近两次探(tàn)底历史来演绎的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早也需等(děng)到(dào)四季(jì)度(dù)。目前我国(guó)仍面临内(nèi)需增(zēng)长缓(huǎn)慢(màn)和(hé)外需(xū)疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的产能(néng)利用率持续下滑。此外，叠加营业成本(běn)高居不(bù)下导致(zhì)的内(nèi)部压力(lì)，本轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速反弹(dàn)速度大概率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复(fù)力度低于预期。

　　以上内容来自于(yú)2023年5月27日的《中游装备(bèi)制造业利润增速(sù)明显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利润分析》报告(gào)，报告作者张静静(jìng)、张一(yī)平(píng)，联系人罗丹(dān)

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