金(jīn)融界(jiè)5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日(rì)因为昆(kūn)明国资委的一封声明(míng)，让城投债成为关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前地方债的(de)规(guī)模和(hé)地方政府的偿债能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债(zhài)包括(kuò)地方一般债、专项债和包(bāo)括(kuò)城投债(zhài)在(zài)内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债(zhài)，其规模究竟有多(duō)大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内的(de)机构(gòu)投资者(zhě)是地方债的主要(yào)持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心的还(hái)是城投债务、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推(tuī)进(jìn)异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力(lì)已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩(suō)水的背景下，地(dì)方政府(fǔ)的财权与事权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平(píng)并不算高(gāo)的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆率(lǜ)水平(píng)确实(shí)够高了(le)。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的比(bǐ)例(lì)关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的(de)发债(zhài)规模(mó)，为(wèi)地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的(de)信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券(quàn)类(lèi)债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实(这都有水了还说不想要，啊怎么这么多水啊shí)践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资(zī)产来偿债(zhài)。他(tā)表示这(zhè)类典型(xíng)案例(lì)为(wèi)“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何(hé)处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地(dì)方(fāng)债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照新(xīn)预(yù)算法、“43号文(wén)”出台明确城(chéng)投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位(wèi)由地方政府投(tóu)融(róng)资机构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政府不再对(duì)城(chéng)投债兜底。但实际上(shàng)市(shì)场仍(réng)然(rán)把(bǎ)城投债看作由地(dì)方政府背书的(de)高信用等(děng)级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地(dì)方(fāng)政(zhèng)府下(xià)设的投融资机构，很难完(wán)全独(dú)立(lì)成(chéng)为与政府(fǔ)无关(guān)的纯市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包(bāo)括向银行借(jiè)款和发行债券融资这(zhè)两(liǎng)种方式，以(yǐ)前(qián)一(yī)种(zhǒng)方式(shì)为主，但(dàn)后一种债权融资的(de)规模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速均(jūn)保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到(dào)2022年(nián)末，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发债余额的增(zēng)长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际上已经成为(wèi)地方(fāng)债务的主要体现(xiàn)形(xíng)式，规模明(míng)显超过(guò)地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的(de)债券余(yú)额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约(yuē)案例(lì)，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违(wéi)约(yuē)情况(kuàng)时有发生，银行(xíng)这都有水了还说不想要，啊怎么这么多水啊贷(dài)款展期、调整还贷方式的也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方(fāng)政府债务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增速下降甚至(zhì)负增(zēng)长的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东北、中西部(bù)省份，城投债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金对政府债务利(lì)息覆(fù)盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对(duì)河(hé)南省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现(xiàn)象加剧，部(bù)分经济(jì)偏弱区域(yù)被边(biān)缘化。例如青海(hǎi)、云(yún)南和(hé)天津等近几年融资成(chéng)本仍在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以(yǐ)来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但整体降幅(fú)相较全(quán)国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明(míng)显不(bù)如全(quán)国。

　　当前在(zài)经济复苏不及(jí)预期的(de)背景下，投资者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地(dì)方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府信用(yòng)，不能轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支(zhī)持(chí)地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能(néng)够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁(shuí)家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给予困难省(shěng)份一(yī)定的(de)“托底”支持，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来(lái)降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续。

　　此外(wài)，对于(yú)地方(fāng)政府可(kě)否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协十三届全(quán)国委员(yuán)会(huì)第(dì)五次会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台(tái)制度规(guī)定及(jí)操作细则(zé)，探索国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方式和(hé)途径(jìng)，充分发(fā)挥有限合这都有水了还说不想要，啊怎么这么多水啊伙企业(yè)的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投公司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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