事(shì)件

　　5月11日(rì)，统(tǒng)计局公布(bù)4月物价数据：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分(fēn)化、与终端需求相关的服务业延续涨价

　　物价(jià)作(zuò)为(wèi)经济(jì)表现的(de)滞后指(zhǐ)标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实(shí)属常态。传统周(zhōu)期下(xià)，经济的周期性波(bō)动，主要由(yóu)需求(qiú)端驱(qū)动(dòng)，物(wù)价(jià)作为(wèi)经济的滞后指标，表现出明(míng)显的周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济走势大体类(lèi)似，一般(bān)滞后经济表(biǎo)现2个(gè)季度(dù)左右；经济复苏早期，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现(xiàn)一度相对(duì)低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下的低位(wèi)徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供(gōng)给端影响和外(wài)需拖累部分商品价格回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖(tuō)累(lèi)主(zhǔ)要来自于食品和非食品(pǐn)中的商品、不完(wán)全由(yóu)需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落成(chéng)为(wèi)拖累(lèi)食品同比自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食(shí)品中，原油等国际定价的大宗商(shāng)品价(jià)格回落，带(dài)动(dòng)交(ji10克是几两āo)通工具用(yòng)燃(rán)料(liào)等分(fēn)项环比延(yán)续(xù)低于(yú)季节性，部分(fēn)耐用品价格(gé)回落也有(yǒu)拖累、与(yǔ)相关原材料成(chéng)本压力缓解等有(yǒu)关。

　　需(xū)求(qiú)修复较早(zǎo)的领域、线下(xià)消费相关的商品和服务，在价格上(shàng)已有连续体现。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进(jìn)一步凸显，其(qí)中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他(tā)商品服务(wù)同比自年初以来明显回(huí)升、分别(bié)至4月的(de)3.5％和(hé)1％。终(zhōng)端需求回暖带动部分中上游(yóu)行(xíng)业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有(yǒu)体现，例如，文(wén)教娱制造(zào)业价格(gé)环比上涨0.9％。

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　　重(zhòng)申观(guān)点：CPI或已见底，后续或逐(zhú)步(bù)回升(shēng)。线下消费活动持续(xù)改(gǎi)善(shàn)等(děng)或带动内生(shēng)动(dòng)能逐步增强(qiáng)，对价格的支撑(chēng)仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分商品(pǐn)价格回落(luò)拖累(lèi)逐(zhú)步放缓等(děng)，CPI或(huò)于4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低(dī)预(yù)期、原油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨10克是几两幅明(míng)显回落、主因基(jī)数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个百分(fēn)点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素(sù)较上月(yuè)回落(luò)0.4个(gè)百(bǎi)分点至0.4％；环比降幅收窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食(shí)品环比(bǐ)降幅收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分(fēn)点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)，文教娱等服务项涨价延续。食(shí)品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季(jì)影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个(gè)百分点(diǎn)。非食品环(huán)比中，原油价格回落拖累CPI交通通(tōng)信(xìn)项环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分别(bié)较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产(chǎn)资料拖累(lèi)，生活资料韧性(xìng)延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降(jiàng)至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产(chǎn)资(zī)料由平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原(yuán)材料(liào)和加工工业亦有(yǒu)走弱；生活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续(xù)回(huí)落(luò)外，衣着、一般日用品环(huán)比(bǐ)由负转正，耐用消(xiāo)费品降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原油等(děng)上(shàng)游原材料链(liàn)条相关价(jià)格回落，与线(xiàn)下消费(fèi)相关的中下游行业价格(gé)回升。4月，多数行(xíng)业环比价格回落、上游原材料链条尤其明(míng)显(xiǎn)。煤炭开采、石(shí)油(yóu)加工、燃气供应环比延续(xù)回落、降幅均在(zài)1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等部分中下游制造业价格有所回落(luò)，但(dàn)文教娱制品等靠(kào)近终端制造业(yè)价格有所回升(shēng)、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证(zhèng)券研究(jiū)报告(gào)：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时间：2023年(nián)05月(yuè)11日

　　报告发布(bù)机构：国(guó)金证券股份有(yǒu)限(xiàn)公司

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