5月13日，年内(nèi)首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效(xiào)认购(gòu)申请份(fèn)额总额(é)超(chāo)过(guò)20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告(gào)体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央企主题基(jī)金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排(pái)队(duì)入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申报(bào)的(de)国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多(duō)只国央企主题基金申(shēn)报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为(wèi)市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金积极(jí)布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工(gōng)智(zhì)能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能(néng)源等(děng)前期热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注(zhù)三(sān)大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投(tóu)资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来(lái)两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判(pàn)断(duàn)经营成果随之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会(huì)在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正向变化(huà)的个股提前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金持有股票市(shì)值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一(yī)季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投研(yán)流(liú)程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对(duì)国央企的(de)固(gù)定(dìng)思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆(fù)盖(gài)行业的(de)所有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财(cái)务(wù)导(dǎo)向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有(yǒu)的(de)估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框(kuāng)架(jià)是第一位(wèi)的(de)工作，合(hé)理设(shè)置指(zhǐ)标(biāo)也非常(cháng)重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的(de)认知误区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也(yě)引发(fā)市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建中国特色的(de)价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要(yào)方法(fǎ)的单a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōa的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数ng)国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探索，结合(hé)国际(jì)通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值的(de)方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横(héng)向上的(de)研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素(sù)与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了(le)更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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