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　　5月(yuè)11日，统计(jì)局公布(bù)4月物价(jià)数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期(qī)降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内(nèi)部结构分化、与(yǔ)终端(duān)需求(qiú)相(xiāng)关的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现(xiàn)的滞后指标，在经济复苏(sū)早(zǎo)期多表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传(chuán)统周期下，经济的周(zhōu)期性波动，主要由需求端驱动(dòng)，物价作为经济的滞后(hòu)指标(biāo)，表现出明(míng)显的(de)周期性波动(dòng)。经验显示，CPI等物价(jià)指标(biāo)，与(yǔ)经济走势大体类似，一般滞(zhì)后(hòu)经济表现2个(gè)季度左右(yòu)；经济复(fù)苏早期，CPI同(tóng)比表(biǎo)现一度(dù)相对低迷(mí)，例如(rú)，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下(xià)的低位徘(pái)徊。

　　当前(qián)CPI低(dī)位(wèi)、主要缘于(yú)供(gōng)给端(duān)影响和外需(xū)拖(tuō)累部分(fēn)商品价(jià)格回(huí)落等(děng)。年初以(yǐ)来，CPI同比(bǐ)持(chí)续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品、不完全(quán)由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原(yuán)油(yóu)等国际定价的大宗(zōng)商品(pǐn)价格回落，带动交通工具用(yòng)燃料等分项(xiàng)环比延续(xù)低于季节性，部(bù)分耐用品价格回落也有拖累、与相关原材料成本压力缓(huǎn)解等(děng)有关。

　　需求(qiú)修复较早的(de)领(lǐng)域、线下消费相关的商品和(hé)服务，在价格上已有连续(xù)体现。终端需求回(huí)暖在4月CPI中(zhōng)进(jìn)一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他(tā)商品服务同比自年初以来明显回(huí)升(shēng)、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端(duān)需(xū)求回暖带动部分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文教娱制造业价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申(shēn)观点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底，后续或(huò)逐(zhú)步回升。线下消费活动持续改善等或带动内(nèi)生动能逐(zhú)步增强，对价(jià)格的(de)支撑仍在逐步显现。叠(dié)加基(jī)数贡献、及部分商品价(jià)格回落拖(tuō)累逐步(bù)放(fàng)缓等，CPI或于4月(yuè)见底(dǐ)回升(shēng)。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅回落(luò)，生产(chǎn)资料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落(luò)、主(zhǔ)因基数(shù)拖(tuō)累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅(fú)回落0.6个(gè)百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素(sù)较上(shàng)月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点至-1％，非食品(pǐn)环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜(xiān)菜环比拖累明显，猪肉环比降幅(fú)收窄，文教娱等服务(wù)项涨价(jià)延续(xù)。食品环比(bǐ)中，鲜菜和(hé)鲜果(guǒ)大量上市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充(chōng)足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格回(huí)落(luò)拖累CPI交通通信(xìn)项(xiàng)环比延续低(dī)位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品(pǐn)服(fú)务环比(bǐ)明显(xiǎn)上(shàng)涨，分别(bié)较上月变动0.6和0.2个百分(fēn)点至(zhì)0.5％和1％。

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　　PPI回落(luò)主因生产资料拖(tuō)累，生(shēng)活资(zī)料(liào)韧性延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降幅扩(kuò)大1.1个(gè)百分点至(zhì)-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料(liào)和加工(gōng)工业亦有(yǒu)走弱；生活资料环比走(zǒu)平(píng)、上月(yuè)为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续(xù)回落(luò)外，衣着、一般日(rì)用品(pǐn)环比由负转正，耐用消费品降幅(fú)收(shōu)窄。

　　分(fēn)行业(yè)来(lái)看(kàn)，原油等上(shàng)游原材(cái)料链条相关价格回(huí)落，与线(xiàn)下消费相关的中下游行业价格回升。4月，多数行业环比价(jià)格(gé)回落、上游(yóu)原材料链条尤其明显(xiǎn)。煤炭开采、石油加工、燃(rán)气供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等(děng)部分中下游制(zhì)造业(yè)价格有所回落，但文教娱(yú)制品等靠近(jìn)终端制造业(yè)价格(gé)有所回升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大(dà)幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外(wài)发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券股份有限公司

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