5月以来(lái)，房地产(chǎn)板块个股多出现小幅上涨(zhǎng)，截(jié)至5月10日(rì)收盘，中信房地产指数本月涨幅(f反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数ú)约为2％。而以(yǐ)公募基金(jīn)为代表的机构对(duì)于这一板块已经在悄然布(bù)局(jú)。数据显(xiǎn)示(shì)，以(yǐ)南方和华夏(xià)的两只老牌(pái)ETF基金为例，5月9日(rì)时所(suǒ)公布(bù)的总份额均较4月28日(rì)时有小幅(fú)增长(zhǎng)。根据基金(jīn)一季报统(tǒng)计，龙头与(yǔ)地方国企央企获得增持，持(chí)仓数量占(zhàn)流通股比重增幅五只个股(gǔ)分(fēn)别为华(huá)发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产(chǎn)+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房地产或(huò)“底(dǐ)部回升”

　　行(xíng)业红(hóng)利时(shí)代已过 精耕细作(zuò)成共识

　　从公(gōng)募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所持有的房(fáng)地产行(xíng)业标的(de)市(shì)值约1188亿元(yuán)，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现(xiàn)出色，但(dàn)公(gōng)募所持房地(dì)产(chǎn)公司市(shì)值在股票资(zī)产(chǎn)中的占(zhàn)比却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一(yī)数(shù)值(zhí)更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终于出(chū)现(xiàn)了三年(nián)来的首(shǒu)次(cì)回(huí)升(shēng)，年(nián)底这一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公(gōng)募对房(fáng)地产行业的持股(gǔ)比例也同步回(huí)升(shēng)，从2021年底(dǐ)的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势头(tóu)似乎(hū)在今年一季度得以延续(xù)。数(shù)据统计显(xiǎn)示(shì)，公(gōng)募重仓持有房地产(chǎn)板块一季度(dù)市值TOP15门(mén)槛为1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提(tí)升(shēng)6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别为保利发(fā)展、招商(shāng)蛇口、万科A、华(huá)发股份、滨(bīn)江集团，持(chí)仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发现，公募(mù)对于房地产(chǎn)的(de)投资愈发(fā)有集中于龙头(tóu)的趋势。Wind显示，在(zài)公募基(jī)金一季报汇总的重仓股中，房地(dì)产板块排名最(zuì)高的是保利发(fā)展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名(míng)第二的(de)是招商蛇(shé)口，排在第78位。而老牌龙头股万科A排(pái)在第96位。对比去年四季报，变化之处首先在(zài)于几只房地(dì)产(chǎn)龙头股(gǔ)从排位上(shàng)看均有退步，尤其(qí)是万科最为明显；其次是金地(dì)集团退出百(bǎi)大之列(liè)。但考虑到房地产是复苏链上最后(hòu)一(yī)环，且首(shǒu)季并非行业销(xiāo)售旺(wàng)季，其传导到二级市场乃(nǎi)至(zhì)机构持(chí)仓上(shàng)还需要时间周期(qī)。

　　形(xíng)成(chéng)共识(shí)的是，经济圈(quān)判(pàn)断房(fáng)地产(chǎn)已经(jīng)进入大(dà)分化时代，一二线城市好于三四线城市。而映射到(dào)二(èr)级市场投资上，配置房地产行(xíng)业轻(qīng)松收获行业贝塔的红利期(qī)一去不(bù)返了。“如果按照产业周期来分类，包(bāo)括房地产等几类行业(yè)在盖(gài)特纳曲线(xiàn)里属于成熟期或者衰退(tuì)期的行(xíng)业，传统认知上没有什么投资机会(huì)的。但在这几年特殊(shū)的(de)行情里包括煤炭、电解(jiě)铝等类似的行业也出现(xiàn)了一些机会，背后的逻(luó)辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿具名(míng)的(de)上海公募基金经理指出。

　　不过也有公募(mù)人士(shì)持谨慎乐观(guān)态度：“行(xíng)业前几年17亿～18亿平方(fāng)米(mǐ)的年销售面积很难再出现了，2022年光是居民存(cún)款数量(liàng)增加了15万亿元。中国存量有400亿(yì)平方米建筑面(miàn)积，考虑(lǜ)存量(liàng)地产的更新，也(yě)有近10亿平方米。需求端还需要有一(yī)定的政策(cè)出来去(qù)刺激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕(lǚ)功绩也(yě)指出：“时至今日(rì)，无论从城镇化的(de)进程，还是人均住(zhù)房面积（接近30平/人），我国(guó)均已告(gào)别住房短缺时代，而目前居民(mín)的杠杆(gān)率和房价收(shōu)入也不支撑(chēng)每年(nián)18万亿元(yuán)的销售额，以及过快(kuài)上行的房(fáng)价(jià)，因而行业(yè)高增的时代已经过去，未来行业的需求或将回落，在此过程(chéng)中，伴随着地产的(de)高杠杆属性，就(jiù)很容易出现信用风险问题(tí)（类似2022年(nián)的民营地产爆(bào)雷），行业进(jìn)入到供给侧出(chū)清的过程。这个过程中，综(zōng)合竞(jìng)争力强的公司(sī)就能(néng)够通过大(dà)鱼吃小鱼的方(fāng)式，获(huò)得市占率的提升。当行(xíng)业需求见(jiàn)顶(dǐng)回(huí)落时，行业的贝塔(tǎ)已(yǐ)经过(guò)去了，但(dàn)不代(dài)表没有投(tóu)资机会，机(jī)会在于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而(ér)对应到(dào)股(gǔ)票(piào)投(tóu)资，就(jiù)是强竞争力公司的阿尔(ěr)法。”

　　或许(xǔ)也是(shì)基于这样的认(rèn)识(shí)转变，精耕(gēng)细(xì)作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的(de)务实之举。

　　机(jī)构配(pèi)置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部(bù)央国(guó)企、优质区(qū)域性标的成(chéng)香饽(bō)饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板块个股(gǔ)多出现(xiàn)小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信房地产指(zhǐ)数(shù)本月涨幅约为2％。从具(jù)体的(de)个股来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》利用(yòng)Wind统计申万房地产(chǎn)板块(kuài)个股(gǔ)，在纳入统(tǒng)计(jì)的124只房地产类(lèi)标(biāo)的股中，本月以来实现股(gǔ)价上涨的(de)达到了81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名前五的公(gōng)司月(yuè)内涨幅(fú)超过了10％，它(tā)们(men)分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏(xià)幸福、荣安地产。排名第一(yī)的上(shàng)实发展，五一假期归来后(hòu)日成交量明显放大(dà)，4日(rì)、5日(rì)连续两个(gè)交易(yì)日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展(zhǎn)的主营业务(wù)为房地产开发与(yǔ)经(jīng)营。公(g反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数ōng)司(sī)的主要(yào)产品及(jí)服务为房地产(chǎn)销售、房地产租赁、物(wù)业管理服务、工(gōng)程项目、酒店(diàn)经营。从业绩数据来看，2022年(nián)，其(qí)实现营业(yè)收入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元(yuán)，同比下(xià)降33.24％。2023年第(dì)一季(jì)度，其实现营业总收入27.87亿(yì)元(yuán)，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流(liú)通股(gǔ)股(gǔ)东来看，各类机(jī)构都(dōu)有对其布局的例子。以3月31日(rì)时的首季十大(dà)流(liú)通股股东来(lái)看， 具体包括公(gōng)募的上(shàng)银基金、私募(mù)的迎水(shuǐ)文(wén)龙、中(zhōng)央汇金(jīn)、长城资产管理公(gōng)司等都跻(jī)身前(qián)十的(de)行列。

　　巧合的是，涨幅暂(zàn)时排名第二的浦东金(jīn)桥(qiáo)也是上海本地房企，其第一季度的收入利润规模大幅度(dù)复苏。究其(qí)原因，一方面(miàn)是该(gāi)公司(sī)后疫情时代出(chū)租(zū)率复苏至近年来最(zuì)高，另(lìng)一方面则是公司拿地结算(suàn反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数)持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住(zhù)宅地块(kuài)，总建(jiàn)筑面积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背(bèi)景(jǐng)下，自(zì)然也吸引了知(zhī)名机构在其(qí)中持(chí)续驻足(zú)。从第(dì)一季(jì)度十大流通股股东(dōng)来看，知(zhī)名私募高(gāo)毅邓晓峰(fēng)的两只产品依然在前十中，这(zhè)也是连(lián)续第三(sān)个季度他有的两(liǎng)只产品杀(shā)入前十。同时榜(bǎng)单中还有一支(zhī)大(dà)名鼎(dǐng)鼎(dǐng)的QFII阿布扎比投资(zī)局(jú)，其当季还(hái)小幅增加了持股。

　　除(chú)去(qù)上(shàng)述(shù)两家上(shàng)海(hǎi)区域(yù)性地产公司外，荣安(ān)地产则是(shì)主要布局在深圳(zhèn)的地产公(gōng)司，一季报交出的也是一份报喜(xǐ)的成绩单：首(shǒu)季公司实现营业收入51.85亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长35.51％。归(guī)属于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润6.48亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周刊》注意到两只公募指基(jī)首(shǒu)季(jì)新杀(shā)入十大流通(tōng)股股东行列。具体(tǐ)说来， 南(nán)方中证全(quán)指房地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国中证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位，此外联(lián)袂出现(xiàn)的机(jī)构还(hái)有QFII高盛国际(jì)和私募迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金相关(guān)人士分析：“经历过(guò)行(xíng)业洗(xǐ)牌和兼并重组(zǔ)后，龙头的价值更为笃(dǔ)定突(tū)出；从拿地端(duān)看，2022年土地市场大幅降温，优质土地供给(gěi)较多（券商测(cè)算对应潜(qián)在(zài)毛利率在25％以上，目前房企的利润(rùn)率仅20％），绝(jué)大多(duō)数房(fáng)企受限于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获取低成(chéng)本土地(dì)，龙头房企(qǐ)的拿地力(lì)度（拿地(dì)金额/销售(shòu)金额）基本(běn)在30％以上；从(cóng)融(róng)资上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基(jī)本在70％以下，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从融资成本(běn)看，龙头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到(dào)2023年的销售，龙头房企明显(xiǎn)跑(pǎo)赢(yíng)行业，1～4月百强(qiáng)房企的销售额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当(dāng)前(qián)中特估的浪潮下，央(yāng)国企地产股或存在发展的(de)大好机会。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行业的结构性机会依然存在(zài)，少部分公(gōng)司尤(yóu)其是(shì)央企占据(jù)显著优势，其(qí)主要又体(tǐ)现为库存的优势。央(yāng)企地产(chǎn)公司(sī)，现(xiàn)阶(jiē)段表(biǎo)现(xiàn)出较(jiào)低的融资成本，优质的开发资源和良好(hǎo)的不动产资产运营能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即(jí)使没有中(zhōng)特估，国央(yāng)企(qǐ)相较(jiào)于民(mín)营(yíng)地产(chǎn)公司(sī)也是更有优(yōu)势的。”吕功(gōng)绩强调(diào)，“对于减值、土地资源债权债务关(guān)系等问题，市场对民营房(fáng)开企(qǐ)业的(de)资产(chǎn)会(huì)有(yǒu)更多担(dān)忧和质疑，所以在(zài)这一(yī)轮行业(yè)出清(qīng)的过(guò)程中(zhōng)，央国(guó)企相较于民企来说(shuō)估值的修复(fù)更明显。中特估的角度(dù)从(cóng)中长期(qī)的维度看，行业的逻辑在于集中度提升(shēng)后，行业进入高质量发(fā)展阶(jiē)段，具备较快速发展阶(jiē)段更(gèng)稳定(dìng)且(qiě)可预期的盈利和现金流(liú)创(chuàng)造能力，以此(cǐ)带来估值(zhí)中枢(shū)的(de)提(tí)升，应该关注估值相对较低，企业自身(shēn)资产的质量好、运营能力强、可(kě)以(yǐ)创造(zào)持续现金流(liú)的(de)企业。”

　　“存量(liàng)时代中行业普涨的概率比较低，行业内部将出(chū)现(xiàn)分化，要关注将受益(yì)于(yú)行(xíng)业集中度提(tí)升的头(tóu)部公司。”星(xīng)石投资首(shǒu)席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思(sī)路的话，或(huò)许还是保利发展、招(zhāo)商蛇口等国(guó)资(zī)背景龙头前途(tú)更为光明。不过国投瑞银基金投资部副总监綦傅鹏(péng)表示(shì)：“需要客观地(dì)去持续观(guān)察国企央(yāng)企在三个方面是否可(kě)以(yǐ)维持，首(shǒu)先是融(róng)资(zī)成(chéng)本保持(chí)低位(wèi)，其次是销售份额持续提升，再次是拿地份(fèn)额(é)持(chí)续提升。”

　　复苏(sū)速度(dù)缓(huǎn)慢

　　机构(gòu)需要(yào)多给一些耐心(xīn)

　　而《红周刊(kān)》也(yě)根据(jù)房企一季报梳理发现，对于(yú)2022年的业绩出现(xiàn)的(de)整体下滑，2023年(nián)一(yī)季度的业绩分化(huà)更趋明显，保(bǎo)利发(fā)展、滨江(jiāng)集(jí)团等房企营收、净(jìng)利均实现了(le)业绩的(de)回正，甚至是较大增速的增长。而这些公司也是机(jī)构的重仓对象(xiàng)。

　　对此(cǐ)，知名房地产业内人士张(zhāng)宏伟向《红周刊》分析表(biǎo)示，业(yè)绩出现明(míng)显改善的房企，主(zhǔ)要是因为过去两三年时间，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企不(bù)怎么投资拿地之后，国有企业仍在(zài)持续(xù)性地拿地，且主要集中在核心城市，投资(zī)力度较大(dà)。投(tóu)资的(de)驱(qū)动(dòng)能(néng)够推动房企销售业绩的(de)增长，从而在(zài)2023年一季度市(shì)场(chǎng)恢复但仍处(chù)于调整的(de)过(guò)程中(zhōng)，能够保有一个(gè)正增长。

　　不过张宏(hóng)伟同时也提(tí)醒表示，在房地产的复(fù)苏过程(chéng)中，还面临着(zhe)一(yī)些不确定(dìng)性。其实整个市(shì)场从四(sì)月份开始又在往(wǎng)下掉。除了杭(háng)州、成(chéng)都等(děng)极个(gè)别(bié)城市四(sì)月环比三(sān)月相对表现较好之外，包(bāo)括北京、上海在内(nèi)的绝大多数城(chéng)市都(dōu)出现环比下滑的情况。而现在(zài)五月的市场表现也不太(tài)乐观。按(àn)照现在的(de)经(jīng)济(jì)状(zhuàng)况、收入情况，以(yǐ)及市场的去库存(cún)压力、企业的资金(jīn)面压力，可能会出现，到(dào)六月份(fèn)房企为(wèi)了半年报冲业绩出现市场的短期反弹外的一个市场(chǎng)乏(fá)力(lì)现象。也就是说，第二季度、第三季度增长不(bù)确定(dìng)性的压力(lì)仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，现在(zài)整个房(fáng)地产(chǎn)以(yǐ)及其(qí)上(shàng)下游产业链(liàn)的复苏(sū)速度都比(bǐ)想象的要慢(màn)很多，我们要多给一些耐心(xīn)，这个时候，在房(fáng)地产以及上下游(yóu)就不是赚快钱的时候，只能(néng)赚他(tā)基本面(miàn)的钱。但这也(yě)意味着，只有极为(wèi)少数的、做(zuò)得(dé)比同(tóng)行好(hǎo)得多的企业，会伴随整(zhěng)个(gè)行业(yè)的弱复(fù)苏，业绩(jì)会(huì)逐步体现出来。所以只能耐心地去等(děng)待它的基本面不断地(dì)凸显(xiǎn)出来，这需要时间。

　　（本文(wén)已刊发于(yú)5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及(jí)个(gè)股仅为举例分析，不做(zuò)买卖推荐。）

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