《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基(jī)金(jīn)经理

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容(róng)

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背景是市(shì)场进(jìn)入了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的(de)理由都不是(shì)非常清(qīng)晰(xī)。周末中央发布长(zhǎng)期(qī)的产(chǎn)业政策，基调是清(qīng)晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性的(de)布局，很多投(tóu)资者更喜(xǐ)欢战术性(xìng)的机(jī)会。伯(bó)克希(xī)尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大会在巴(bā)菲特的老家(jiā)奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投(tóu)资者的(de)目(mù)光，投资者总希望(wàng)可以从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资的秘诀(jué)，价值投(tóu)资的道虽相同，但(dàn)法(fǎ)、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判，很(hěn)多与会者收获(huò)的可能不是清(qīng)晰的思路(lù)，而是在迷宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的(de)说法(fǎ)，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据惯(guàn)导管是什么意思 男生导管导多了会不孕不育吗例(lì)，银行保险(xiǎn)等利(lì)好兑(duì)现后(hòu)往往是市场开(kāi)始调整的开始。A股投资历来是(shì)有季节性(xìng)的(de)，但这未必(bì)是历(lì)史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我(wǒ)们(men)需要因时而变，投资者需要(yào)考虑到当(dāng)前的市场背景已(yǐ)经和之(zhī)前有很大(dà)的(de)不同。当前市场进(jìn)入战略僵持(chí)阶(jiē)段的(de)一个重要理(lǐ)由是除了逻辑推演，很(hěn)多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事(shì)实来验(yàn)证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后(hòu)动，因此才有了上述的(de)猜测(cè)。

　　市场不清楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场(chǎng)已经(jīng)提前交(jiāo)易了(le)政(zhèng)策的(de)方(fāng)向，而且(qiě)今(jīn)年国内的政策(cè)本身也不是(shì)大开大合。新(xīn)出台的政(zhèng)策(cè)更多地在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第(dì)二(èr)，从外(wài)部看(kàn)，美联(lián)储(chǔ)依然在(zài)通胀(zhàng)、就业(yè)数据、金(jīn)融数据和(hé)增长(zhǎng)数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经(jīng)济(jì)和中(zhōng)特估(gū)依然既有政策、也有业绩(jì)或者(zhě)有(yǒu)未来(lái)预期的业(yè)绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为(wèi)极(jí)致(zhì)，也是(shì)不争(zhēng)的事实。除了这(zhè)两条(tiáo)主线外(wài)，金融、消费和公(gōng)用事(shì)业有反弹(dàn)，但难以成为(wèi)持(chí)续的(de)配置主题，新(xīn)能源(yuán)崩坏的筹码预期(qī)也决定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从(cóng)交(jiāo)易行为看(kàn)，投资者(zhě)并未形(xíng)成一致预期(qī)。随着一季报的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价效率。具体表(biǎo)现为(wèi)，业(yè)绩出现(xiàn)一定修复和表现(xiàn)有韧(rèn)性的金融、中药、电力(lì)、中特估(gū)主(zhǔ)题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有(yǒu)一(yī)定表现(xiàn)。不过，随着(zhe)业绩的公(gōng)布反而出现了一(yī)定(dìng)的(de)买预期卖现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一(yī)面，同样是业绩(jì)修(xiū)复或(huò)有韧性的(de)农林(lín)牧(mù)渔、新能源和(hé)消费(fèi)板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前(qián)期(qī)超额(é)收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目前除(chú)了游戏(xì)、传媒(méi)一枝独秀(xiù)外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调(diào)。中(zhōng)特估相关的基建(jiàn)、银(yín)行、石(shí)油、出版等板块(kuài)盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较好(hǎo)。在这两(liǎng)条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了(le)一季报行情(qíng)，但(dàn)核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着短(duǎn)期盈(yíng)利很难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到这两条(tiáo)主线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅(fú)度都相对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其(qí)定价(jià)，这可能蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三(sān)、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和(hé)人(rén)的问(wèn)题

　　近期国内(nèi)也处于一个会(huì)议密集(jí)召开的阶段(duàn)，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财经(jīng)委会议和国(guó)常会相(xiāng)继(jì)召开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复苏动力不足、复苏(sū)势(shì)头不稳的(de)问题，有着清醒(xǐng)的认识，短期的(de)工作重(zhòng)点是恢复(fù)和扩大(dà)需求，但同时也明确不会再走(zǒu)老(lǎo)路——不会通过低水(shuǐ)平(píng)的债务扩(kuò)张来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实体经(jīng)济的产业(yè)升级，推进产业智能化、绿(lǜ)色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业(yè)体系下(xià)的融合(hé)发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新提法是(shì)“坚持(chí)三次产(chǎn)业融合发展，避免割裂对立；坚持(chí)推(tuī)动传统产业(yè)转(zhuǎn)型升级，不(bù)能当成‘低端(duān)产业’简单退出(chū)”，这个(gè)提法很重要。我们去(qù)年底强调接下来(lái)一段时(shí)间的(de)政策需要强调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发展的(de)合(hé)力。卡脖(bó)子的领域要重点支持和(hé)发展，但是经济(jì)的运行是(shì)一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科(kē)技领域和低(dī)技术领域、融资-设计-制造—物(wù)流-销(xiāo)售-服务等各方面需要(yào)协调发(fā)展，大家的(de)信心慢慢(màn)恢复(fù)、收入慢(màn)慢恢复(fù)，才能够真正(zhèng)把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和(hé)执(zhí)行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高科技的(de)领域，它(tā)的下游需(xū)求也(yě)主要来自(zì)消费电(diàn)子产品中(zhōng)的手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居(jū)等等，没有需求的拉动(dòng)，产(chǎn)业的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外，最近政(zhèng)策讨(tǎo)论的一个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力资(zī)源重点(diǎn)的人(rén)才、承(chéng)载民(mín)族未来的新生(shēng)人口、需要(yào)关注(zhù)的(de)老龄人口(kǒu)。当前中国的(de)发(fā)展逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动转向(xiàng)人力资源(yuán)拉动，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键。技术创(chuàng)新(xīn)能力取决(jué)于制度(dù)保障下的主观能动性，在(zài)经历了过去(qù)几年的(de)非(fēi)常态之后(hòu)，在(zài)内外部不确定性的制约下(xià)，如何让当前每个主(zhǔ)体充满信心、充(chōng)满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的重心。以人工智能为代表的数字经济大发(fā)展，有可能(néng)能够帮助我(wǒ)们适当缩小(xiǎo)国际竞争中(zhōng)人力(lì)资源的(de)差(chà)距(jù)，这需要(yào)从一(yī)个更(gèng)高的角度理解(jiě)人工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略僵持阶段(duàn)的(de)乱战。接(jiē)下来(lái)的(de)政策(cè)力度和效果有多大、盈利(lì)能否实(shí)质性的(de)反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜(xié)率是(shì)否(fǒu)面(miàn)临趋缓(huǎn)的压(yā)力(lì)、海外(wài)的(de)潜在风险到底有多大、美联(lián)储到底下一步(bù)面(miàn)临的(de)是什么样的经(jīng)济形势等，投资(zī)者希望渐次判断上述一系列的重要(yào)问题(tí)的程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从这(zhè)个意(yì)义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的好(hǎo)阶段，而(ér)未必会是收获的阶段。投资(zī)者需(xū)要(yào)多(duō)一点耐心(xīn)，风浪越大(dà)，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到价值投资者很重要的(de)一个特质，即我(wǒ)们(men)提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的(de)，随着事实的清晰，投资路径也(yě)将会非常明确(què)。这个路径，我(wǒ)们从产业视角做了(le)一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是(shì)产业现代化(huà)，科(kē)技自主(zhǔ)可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免系统(tǒng)性的风险，在现代化(huà)的(de)产业转(zhuǎn)型中，当前蕴(yùn)藏风险和未(wèi)来跟(gēn)不上(shàng)历史(shǐ)步(bù)伐的产业(yè)是不能进行(xíng)战略布(bù)局的。投导管是什么意思 男生导管导多了会不孕不育吗资(zī)的中(zhōng)间(jiān)状(zhuàng)态是周期与消费行(xíng)业，是(shì)战术性的布(bù)局(jú)。

　　产业视(shì)角(jiǎo)下的投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总(zǒng)监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管理科学(xué)与工程博士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观(guān)经(jīng)济走势(shì)、金融(róng)产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成(chéng)果卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直致力于在(zài)周期波动(dòng)的框架内运用财(cái)政(zhèng)的视角(jiǎo)解构(gòu)宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经(jīng)济看作(zuò)一份资产，通(tōng)过资本(běn)资(zī)产定(dìng)价的(de)方(fāng)式来确(què)定其价(jià)值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金(jīn)合信(xìn)基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师(shī)，2022年2月加入(rù)创金(jīn)合信基金。此前履职博时基(jī)金(jīn)，负责宏观策略、宏观(guān)政(zhèng)策(cè)、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学术论文多发表(biǎo)于(yú)国(guó)际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 导管是什么意思 男生导管导多了会不孕不育吗