平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观(guān)点

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力。继一季度(dù)“天量”投放后(hòu)，2023年(nián)4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的(de)低点(diǎn)仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要(yào)拖(tuō)累在于人民币(bì)信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅略(lüè)高于2022年同期(qī)）。表外融资和直(zhí)接融资基本延(yán)续(xù)了一季度(dù)的格局。虎门销烟发生在哪里1）委托贷款和信(xìn)托贷款小幅正增(zēng)长；未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇票较去(qù)年同期(qī)降幅收窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业(yè)直(zhí)接融(róng)资较去年(nián)同期有(yǒu)所下降，主因债(zhài)券(quàn)到期规(guī)模(mó)较大。3）政府(fǔ)债(zhài)融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额(é)度不(bù)及万亿，截至5月上(shàng)旬尚未(wèi)下发剩余批次的(de)地(dì)方(fāng)债额度(dù)，期间(jiān)空档可能拖(tuō)累政府债(zhài)融资表现。

　　新(xīn)增(zēng)人民币贷款偏(piān)弱，增量(liàng)明显(xiǎn)弱于历史同期均值(zhí)。各(gè)分项(xiàng)从(cóng)强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中(zhōng)长期(qī)贷款。新(xīn)增(zēng)人民币贷(dài)款的最大问题(tí)仍然在于(yú)居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售不(bù)振使其增(zēng)量不(bù)足，居(jū)民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。但(dàn)基于4月这个(gè)信贷(dài)投放(fàng)传(chuán)统(tǒng)淡季的数据，尚不能(néng)得出(chū)企业信贷需求不足的结(jié)论。一方面，企业中长期(qī)贷(dài)款在一季(jì)度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍能有效(xiào)发力(lì)；另一方面，表内(nèi)票据维(wéi)持低(dī)增长（与去年(nián)1-5月表内票(piào)据高增长(zhǎng)形成对(duì)比(bǐ)），也意味着目前企业贷款(kuǎn)需(xū)求或许尚可。此外，4月初以来存款利率(lǜ)市场(chǎng)化改革较快(kuài)推(tuī)进，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增(zēng)强其支持(chí)实体经(jīng)济的(de)可持(chí)续(xù)性(xìng)，能够为企(qǐ)业贷(dài)款(kuǎn)利率的进一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币(bì)供应量和存(cún)款数据看：1）M1同比小幅(fú)回升(shēng)。每年(nián)前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势影响(xiǎng)较大(dà)，或是驱(qū)动其变化的主因。在贷款扩张的(de)同时，企业存(cún)款也有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落。4月居民资产再配(pèi)置，银行理(lǐ)财规(guī)模重回扩张，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考(kǎo)虑到去年(nián)4月(yuè)M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点(diǎn)，基(jī)数变(biàn)化也有较强影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑(lǜ)到(dào)4月多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利率、银行理财市场火热、居(jū)民提前偿还房贷规模较(jiào)高(gāo)，其(qí)驱(qū)动因素更多(duō)是(shì)家(jiā)庭(tíng)资产的(de)再配置(zhì)，流向(xiàng)消费规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4）4月(yuè)财政(zhèng)存款同(tóng)比大幅(fú)多增，但结合基(jī)建相关(guān)高频(pín)开工(gōng)率(lǜ)和重大项目开工金额数(shù)据(jù)看，财政对(duì)实体经济(jì)支持(chí)力度可能有所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此时若财(cái)政(zhèng)基(jī)建支持(chí)力(lì)度不稳，可能导致中(zhōng)国经济环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目(mù)前社(shè)融(róng)增速回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币政策(cè)对实体经济的(de)支持还是比较(jiào)有(yǒu)力的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速(sù)，加(jiā)上1到2个点的GDP平(píng)减指(zhǐ)数(shù)），10％的(de)社融增速(sù)也应(yīng)足够与(yǔ)之匹配。我们认(rèn)为(wèi)，后续需通(tōng)过财政(zhèng)加(jiā)力、促进房地产修(xiū)复(fù)、促进家庭超额(é)储(chǔ)蓄动用(yòng)等方式扩大总需求，夯实(shí)经(jīng)济(jì)回升(shēng)势头(tóu)。

　　一

　　新增(zēng)社融表现(xiàn)乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社(shè)会融(róng)资(zī)规模为1.22万亿元，同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)2873亿元；社融(róng)存量同(tóng)比增速持平(píng)于上(shàng)月的10％。考虑到(dào)去年同(tóng)期疫(yì)情多点散发、社(shè)融(róng)一度触(chù)“冰”的低基数效应，以(yǐ)及今年(nián)一季度“开门红”期间社融月(yuè)均同比多增(zēng)8200多亿的(de)亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显(xiǎn)现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增(zēng)势放缓，是4月社融骤降(jiàng)的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款4431亿(yì)元，为(wèi)2008年以来历史(shǐ)同期(qī)的次(cì)低点（仅较2022年(nián)同期高815亿(yì)元）。不过，得益(yì)于(yú)出口边际回暖、人民(mín)币(bì)汇率(lǜ)相对稳定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方(fāng)面，表(biǎo)外融(róng)资和直接融(róng)资基本延续了一季度的格局(jú)。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累新(xīn)增社融。2023年(nián)4月(yuè)企(qǐ)业债融资、非金融企业(yè)境内股票(piào)融资分别(bié)同(tóng)比少增809亿元(yuán)、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去年同期，但到期偿(cháng)还也(yě)迎(yíng)来高(gāo)峰(fēng)，对净融资构成(chéng)拖累。截至2023年一季(jì)度末，2022年10月推出的(de)500亿元民营企业(yè)债券融资支持(chí)工具（第(dì)二期）尚未开始投(tóu)放使(shǐ)用，相关政策支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融(róng)资规模同比多增(zēng)，但需警惕其“后(hòu)劲”。今年(nián)前(qián)4个月，财政继续(xù)前置发力，政府债融(róng)资规模较去年同期累计多(duō)增(zēng)3114亿元。以(yǐ)财政(zhèng)预算数据看，2023年(nián)政(zhèng)府债融资的总体(tǐ)规模与去年相当。但不(bù)同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经下达(dá)剩(shèng)余批次的新(xīn)增地方债(zhài)额度，而2023年截(jié)至5月(yuè)上旬仍未下发(fā)剩余批次(cì)的地(dì)方债额(é)度，且提(tí)前批的剩余发(fā)行额度不及万(wàn)亿。如果(guǒ)近(jìn)期下达地方债额度，按(àn)照(zhào)往年节奏，经过地方(fāng)政府(fǔ)项目额度(dù)分配、预算调整程序(xù)，剩余批次地(dì)方(fāng)债(zhài)可能(néng)至6月中(zhōng)下旬才能发出(chū)，期间的“空档”可能会(huì)拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社(shè)融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月(yuè)小幅新增，相比(bǐ)去年同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元(yuán)。在表内票(piào)据贴现(xiàn)减少的(de)情况下(xià)，未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年同(tóng)期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)为(wèi)7188亿元，比去年同期(qī)低点仅略有多增，相比18年-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿元(yuán)。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷(dài)款 >； 居(jū)民(mín)短期(qī)贷款 >； 居民中长(zhǎng)期(qī)贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民中长期贷(dài)款(kuǎn)单月净偿(cháng)还规模达历史新高，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多增(zēng)，但略(lüè)低于18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企(qǐ)业中长期(qī)贷款(kuǎn)延(yán)续前期亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿(yì)元(yuán)，且创历史(shǐ)同期新高。

　　总体看，新增(zēng)人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题(tí)仍(réng)然在于居民(mín)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)，房地(dì)产销售(shòu)低迷(mí)使其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月(yuè)这(zhè)个信(xìn)贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚(shàng)不(bù)能得出(chū)企业(yè)信贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新(xīn)高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维(wéi)持(chí)低增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成(chéng)对(duì)比），也意(yì)味着目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助(zhù)于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持(chí)实体经济(jì)的(de)可持续性(xìng)，能够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的 进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看(kàn)，每年前4个(gè)月翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这(zhè)可能是驱动其变化的(de)主要(yào)原因。另一方面，在企业贷款扩张的同时，企业(yè)存款(kuǎn)也(yě)有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回落。一(yī)方面，4月(yuè)信贷扩张乏力，对M2的支撑不强(qiáng)。另一方(fāng)面，居(jū)民资(zī)产再配(pèi)置，银行(xíng)理财规(guī)模重回(huí)扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数(shù)的变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的首(shǒu)次同比(bǐ)少(shǎo)增，其驱动因(yīn)素更多是(shì)家庭资产的再配置，流(liú)向消(xiāo)费(fèi)的规模可(kě)能(néng)较为(wèi)有限。4月以来多家(jiā)中小(xiǎo)银行下调(diào)挂牌存款利率(lǜ)（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农(nóng)商行1年、2年(nián)、3年、5年期存款(kuǎn)平均(jūn)利率分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市场需求火(huǒ)热(rè)，居民提前偿还房贷规模较(jiào)高（4月居民中长期贷款净偿(cháng)还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年虎门销烟发生在哪里同期留(liú)抵退(tuì)税推进存(cún)在一定(dìng)影响。但(dàn)结合(hé)其他指标看，财政对实体经济的(de)支持力(lì)度可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频指标出现了下行的苗头（4月下(xià)旬以来(lái)，全国高炉开工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生(shēng)产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石(shí)油(yóu)沥青开工率等指标环(huán)比(bǐ)走弱），重大(dà)项目(mù)开工金(jīn)额同环比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计(jì)，2023年4月全国各(gè)地重(zhòng)大项目开工(gōng)总投资额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及(jí)去年同期的(de)半数(shù)）。从4月金融数据(jù)看(kàn)，房地产恢(huī)复(fù)仍然缓慢(màn)，此时如果财政(zhèng)基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能导致中国经(jīng)济的环比增长动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 虎门销烟发生在哪里