主要(yào)内容

　　营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因(yīn)成(chéng)本与费用压力仍构(gòu)成掣(chè)肘。3 月工业企(qǐ)业利润当(dāng)月同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处(chù)较深(shēn)收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧(cè)经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增速积极(jí)回升，抵消PPI回(huí)落(luò)的抑(yì)制，令3月名(míng)义营收增速回(huí)升，但整体企业(yè)盈利压(yā)力(lì)仍(réng)大(dà)，主要源(yuán)于两方面，其一是(shì)国(guó)际高油(yóu)价导致的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成(chéng)本对当月利润(rùn)拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度仅(jǐn)收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然(rán)较深。其二是今年降(jiàng)费政策未再明显新增(zēng)，加之部分(fēn)企业开始补缴社保费，企业(yè)费用同(tóng)比压力开始加大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个百分点。与去年费用率改善(shàn)拉动利润增速6个百分点形成鲜(xiān)明对比(bǐ)。

　　营收(shōu)：消费(fèi)短期较快恢复加之投资(zī)韧(rèn)性支(zhī)撑营收增速回(huí)升，但高油价仍(réng)构成(chéng)约束(shù)。3月工(gōng)业企(qǐ)业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关(guān)行业营收(shōu)增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于(yú)名义营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车(chē)、家具(jù)、计算机通信电子设备等均回升(shēng)明显(xiǎn)，显示(shì)递延需求释放(fàng)以及汽(qì)车(chē)集中降价(jià)等(děng)对于短期消费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地产建安投资(zī)构成支(zhī)撑，但石油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石化产业链(liàn)相关行业需求持续构(gòu)成抑制(zhì)。

　　成本(běn)率：虽然煤价回落(luò)已在(zài)缓和(hé)中(zhōng)下(xià)游(yóu)成本(běn)压(yā)力，但高(gāo)油价继续构成输入(rù)性成(chéng)本传导。3月工业企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然偏(piān)大(dà)，尤其(qí)是高油价下的国内石化产业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平明显高于其他行业(yè)。由于我国石化(huà)产(chǎn)业链(liàn)主要为(wèi)中下(xià)游，上游(yóu)环节在(zài)海外主要原油寡头国家，因而国(guó)际(jì)高油价带(dài)来的(de)上游利(lì)润改善(shàn)无(wú)法被国内产业链吸收(shōu)，国内以中下(xià)游为(wèi)主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油价下受(shòu)到输入(rù)性(xìng)成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤炭产业链上中下(xià)游(yóu)均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金(jīn)产业成(chéng)本(běn)率同比增量(liàng)也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下(xià)行导致煤炭产业(yè)链上游成本率被(bèi)动(dòng)走高(gāo)、利(lì)润承压(yā)，而(ér)中下游成本率实际上是改(gǎi)善的，与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近下游的消费行(xíng)业成本率也(yě)明(míng)显(xiǎn)改善。

　　利润：下(xià)游消费行业利润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石(shí)化(huà)产业链利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。分行业(yè)看，与2023年2月相比(bǐ)，下游(yóu)消(xiāo)费行业(yè)面临最大(dà)的成本压(yā)力改(gǎi)善和(hé)积极的营业收入回升，因(yīn)而下游消费行(xíng)业利润增速恢复继续好于其他行业，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善明显，煤(méi)炭冶金产业链中下游利润增速(sù)也积极(jí)改善，相较(jiào)而言，石化产业链行业在营业收入与(yǔ)成本压力(lì)均(jūn)承压背景下，利润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以及下(xià)半年潜(qián)在的内(nèi)生恢复空间。3月(yuè)工业企业利润数(shù)据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快，但在(zài)成本与费(fèi)用压力背景下(xià)，企业盈利仍(réng)然(rán)承压，而展望二(èr)季度(dù)，关(guān)注企业盈(yíng)利的(de)三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内生动能弱化(huà)。伴(bàn)随递延需(xū)求主导的需求脉(mài)冲性(xìng)回升过程逐步结束(shù)，经济内生动能(néng)仍(réng)面(miàn)临(lín)弱化风险。其二是高油价带(dài)来(lái)的成本压力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启(qǐ)正式(shì)减产操作，加之全(quán)球服务消费逐步恢(huī)复(fù)，国际油(yóu)价(jià)或再度(dù)走高，这也意味着成本(běn)压力(lì)仍较大。其三是费用(yòng)率对(duì)于利润(rùn)的拖(tuō)累(lèi)，企业逐步补缴前期(qī)社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以及今年目前(qián)降(jiàng)费政(zhèng)策更(gèng)多为延续而(ér)非新增，费用率对于利(lì)润(rùn)同比增速的的拖累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过(guò)程或相对缓(huǎn)慢(màn)。而展望下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，重点关注下半年经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能逐步(bù)复(fù)苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企业(yè)利润的修复空间。

　　风险提示(shì)：外(wài)部地缘政治(zhì)风险，疫情(qíng)形(xíng)势变化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆(nì)PPI式”改善但(dàn)工业利润仍(réng)承(chéng)压(yā)，主因成本(běn)与费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润累计同比仅小(xiǎo)幅(fú)回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收(shōu)缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工业企业(yè)实际营收增速已(yǐ)积极(jí)回升，抵(dǐ)消了PPI回落带来的抑制，3月名义(yì)营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利压力仍大，主要源于两个(gè)方面：

　　其(qí)一是国际高油(yóu)价导致的输入性(xìng)成(chéng)本(běn)压(yā)力仍(réng)在约束(shù)利润改(gǎi)善，3月营业成本对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百(bǎi)分点至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖累程度仍然(rán)较深。

　　其二(èr)是今年降费政策(cè)未再(zài)明显新增，加(jiā)之(zhī)部分企(qǐ)业开始补缴社(shè)保费，企业(yè)费(fèi)用同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费用对(duì)当月利润拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴(jiǎo)费缓缴等一(yī)系列新增降费政策持续改善企业费用率，对2022年全年工(gōng)业企业利润增速构成较强支(zhī)撑，全年拉动工业(yè)企业(yè)利润同比增速6个百分(fēn)点。但从(cóng)今年开始前期社保费降费的企(qǐ)业开始(shǐ)补缴社保费，加(jiā)之今(jīn)年未再新增更大力(lì)度的降费政策，从(cóng)同(tóng)比视角来看费用对于工业企业利(lì)润的(de)拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加(jiā)之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但高(gāo)油价(jià)仍构(gòu)成(chéng)约束。

　　3月工(gōng)业企业营收(shōu)增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结构上(shàng)看，下(xià)游(yóu)消费相关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明(míng)显，抵消了(le)PPI回(huí)落对(duì)于名义营收增(zēng)速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校通信(xìn)电子设(shè)备（高基数下(xià)仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消费需求(qiú)的(de)推动。其次，煤(méi)炭冶金产业(yè)链(liàn)营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建(jiàn)安投资构成支撑，但石油化工产(chǎn)业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石化产业(yè)链(liàn)相关行业需求持续(xù)构成(chéng)抑制。

　　<许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校strong>三、成本率：虽(suī)然煤(méi)价回落已在缓(huǎn)和中(zhōng)下游(yóu)成(chéng)本(běn)压力(lì)，但高油价继(jì)续(xù)构成输入性成(chéng)本(běn)传导(dǎo)

　　3月(yuè)工(gōng)业企业(yè)成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍(réng)然偏(piān)大，尤其是(shì)高油价下的国内石(shí)化(huà)产业(yè)链，成本率(lǜ)同(tóng)比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对(duì)水平(píng)明显高于其他行(xíng)业(yè)。由于我国石化产业链主要(yào)为(wèi)中下游(yóu)，上游环(huán)节在(zài)海外主(zhǔ)要原(yuán)油寡头国家，因而国际高油价带(dài)来的上游利(lì)润改善无法被国内产业链(liàn)吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石化(huà)产业链反而(ér)会在高油价下受(shòu)到输(shū)入(rù)性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上中下游均在(zài)国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业(yè)成(chéng)本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下(xià)行导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游成(chéng)本率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成本(běn)率(lǜ)实际上是(shì)改善的（成本(běn)率同(tóng)比(bǐ)增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠近下游的消费行业成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润(rùn)：下游(yóu)消费行业利润仍显现韧性(xìng)，但石(shí)化产业链利润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月(yuè)相比，下游(yóu)消费行业(yè)面临最大的成本压力改(gǎi)善和(hé)积极的(de)营(yíng)业收入回升，因而下游消(xiāo)费行业利润增速恢复继续(xù)好于其他行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽(qì)车、计算机通信电子设备、家具等行业利润(rùn)增(zēng)速均改善20-50个百分点。煤炭冶金产(chǎn)业链虽然整体利润增速仅小幅(fú)改(gǎi)善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价(jià)格回(huí)落导致上游利润下降(jiàng)的缘故，而中(zhōng)下游面(miàn)临的(de)是营(yíng)收改善、成本压力(lì)缓(huǎn)和的格局，中下游利润(rùn)增速改善明显，金(jīn)属制品(pǐn)、通用设备、非金(jīn)属矿物制品等行业利润(rùn)增速(sù)均(jūn)改善10-20个百分点(diǎn)。相(xiāng)较而(ér)言，石化产业(yè)链行业(yè)在(zài)营业收入与成本压力均承压背景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业(yè)盈利三重风险，以及下半年(nián)潜(qián)在的(de)内生恢复空间。

　　3月工业企业利(lì)润数据(jù)显示，虽然经济(jì)需求侧(cè)短期(qī)恢(huī)复(fù)较快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景(jǐng)下，企业盈利仍(réng)然承(chéng)压，而展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其(qí)一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求(qiú)脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面(miàn)临(lín)弱化风险。其二是高油价(jià)带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减(jiǎn)产(chǎn)操作，加之全球服务消费逐步恢复，国际油价或再度走高，这也(yě)意(yì)味着(zhe)成本(běn)压力仍(réng)较大。其三是费用率对于(yú)利(lì)润的拖(tuō)累，企(qǐ)业逐(zhú)步补缴(jiǎo)前期(qī)社保费缓缴等，以及今年目(mù)前降费政策更多为延续而非新增(zēng)，费用率对于利润同比增速的的拖累(lèi)也将逐(zhú)步显(xiǎn)现，二季(jì)度剔除基数扰动后的企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)真实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经(jīng)济(jì)内(nèi)生动(dòng)能的复苏(sū)可以期待，两大领先(xiān)指标已经验证，其一是居民消费(fèi)倾向(xiàng)结束持续一年(nián)的下滑过程(chéng)，消费(fèi)信心(xīn)逐步恢复，其二是保(bǎo)交楼政策已推动上半年地产建安投资和竣(jùn)工积极回补(bǔ)，有望拉动下半年汽车、家电、家具等后周期大宗消费，重点关注下(xià)半年经济(jì)内生动(dòng)能逐步(bù)复苏(sū)、国(guó)际油价(jià)涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利(lì)润的(de)修复(fù)空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研(yán)究(jiū)报告(gào)：

　　《被市(shì)场低估的成本与费(fèi)用(yòng)压力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校