文|招商宏观张(zhāng)静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发(fā)布4月(yuè)全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工(gōng)业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工(gōng)业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润(rùn)累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探底爬(pá)坡(pō)过程中。从决定(dìng)企业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速由正(zhèng)转负的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润累计增速的(de)下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种因(yīn)素(sù)叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加(jiā)速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存(cún)时间(jiān)偏长以(yǐ)及(jí)费用率偏(piān)高严重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆解数据看(kàn)：1）与去年(nián)同期相比，工(gōng)业(yè)企业经营绩效的(de)增长压力依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收(shōu)账款平均回(huí)收期(qī)进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营(yíng)企业利润(rùn)累计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业企业和股份制企业利润累计(jì)同比降幅进(jìn)一步扩大(dà)。3）上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的利润增速表现较好，石油和天(tiān)然气(qì)开采等其他(tā)行业的利润增速降幅依(yī)然(rán)较大(dà)；中游原(yuán)材(cái)料加工业和装备制造(zào)业的(de)利润增(zēng)速出现明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工业的利润增速均(jūn)为负，是整体工业企业利润增(zēng)速的主要拖累(lèi)，中游装(zhuāng)备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润增(zēng)速的(de)主要拉动项。在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内部(bù)的利润增速(sù)反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个(gè)月(yuè)相(xiāng)比，4月份(fèn)公布的工(gōng)业企业(yè)利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润(rùn)累计增速(sù)爬升的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速回(huí)升的(de)主要(yào)拉动力(lì)。按当月利润增速计算，4月(yuè)份表(biǎo)现较好的行业(yè)主要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他运输(shū)设备制(zhì)造(zào)业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造(zào)业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力(lì)、燃气及水的生(shēng)产和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利润(rùn)的(de)量(liàng)、价、成本三因素框(kuāng)架(jià)看，我(wǒ)们(men)认为，此轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速由正转负(fù)的(de)原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速(sù)的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多(duō)种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏高严重制约工业企业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月(yuè)相比(bǐ)，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的营业利润累计增速出现回(huí)升，其他(tā)13个行业(yè)的营业(yè)利(lì)润累计增速均出现回落(luò)，其中回(huí)落幅度(dù)较(jiào)大的行业(yè)主要是(shì)农副(fù)食品加工、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有(yǒu)色(sè)金属矿采选、造(zào)纸及(jí)纸制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服(fú)饰(shì)等行(xíng)业，回升幅(fú)度较大的行(xíng)业(yè)主要是机械和设(shè)备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与(yǔ)去(qù)年同期相比，工(gōng)业(yè)企业经营(yíng)绩(jì)效的增(zēng)长压(yā)力(lì)依然较大，与3月份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期进一(yī)步增为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕加。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工业(yè)企业(yè)累计每百元(yuán)营业收入中的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产(chǎn)成(chéng)品存(cún)货周转天数(shù)为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环(huán)比(bǐ)增加(jiā)0.14天）；应收账款平均(jūn)回(huí)收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看，外商及(jí)港澳台商(shāng)和(hé)私营(yíng)企业利(lì)润累计同比降幅出(chū)现(xiàn)收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩(kuò)大。

　　其(qí)中4月国有工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外(wài)商及港澳台(tái)商利润同比增(zēng)长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企业(yè)同(tóng)比增长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)的(de)利润增(zēng)速表现较好，石油和(hé)天然气开采等其(qí)他行业的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选的增速依然(rán)为正，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然(rán)气开采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)业和装备制造业的利润增速出现明显分化。中游原材料加(jiā)工业的利润增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与上个月相比，利润(rùn)增(zēng为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕)速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然(rán)是(shì)整(zhěng)体(tǐ)工业企业利润增速的(de)主要拖累。中游装备制造业利润增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速的主要(yào)拉动项。其(qí)中(zhōng)通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空(kōng)航天、电气机械(xiè)及器材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅(fú)延续上个(gè)月亮眼(yǎn)趋势(shì)，得益于国内汽车销售量的(de)提升和(hé)汽车(chē)产业链出口强劲，汽车制(zhì)造业(yè)的(de)利润增速降幅由(yóu)负(fù)转正，此外叠(dié)加去年(nián)同期基数较低，汽车(chē)制(zhì)造(zào)业(yè)当月利润增速(sù)高达20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学原料化学(xué)制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色(sè)金属冶(yě)炼加(jiā)工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料(liào)加工(gōng)、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机(jī)通信和电子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设(shè)备制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气(qì)机械(xiè)及器材制造增(zēng)幅依(yī)旧为正，并且(qiě)增速出(chū)现(xiàn)明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制造增幅由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得(dé)2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下(xià)游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食(shí)品制造(zào)、纺织(zhī)业、家具(jù)制造等(děng)多个行业的(de)利(lì)润增速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副(fù)食品加工、纺(fǎng)织(zhī)服装(zhuāng)、服饰(shì)等多个行业的利(lì)润跌(diē)幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行(xíng)业的利润增速向(xiàng)上爬坡(pō)的(de)节(jié)奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农(nóng)副食品(pǐn)加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋、造纸及纸制(zhì)品和(hé)医药(yào)制造跌幅扩大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造和(hé)印刷和(hé)记(jì)录媒(méi)介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料(liào)制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回落，4月录(lù)得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持(chí)高(gāo)位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利润(rùn)增速相对较(jiào)高，燃气生产和供应利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。其中机(jī)械和(hé)设备修理利润累计(jì)增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电(diàn)力热力利(lì)润累计同比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍(réng)然保持高(gāo)速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为(wèi)0.0％），燃气生产和(hé)供应(yīng)降(jiàng)幅收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业(yè)利润数据已表(biǎo)现出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底爬(pá)坡信号：一，营业(yè)利润累计(jì)增速(sù)爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入(rù)增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业有望(wàng)继续成为拉动工业企业利(lì)润(rùn)增速回升的主要拉动(dòng)力。汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设备制造业 、通用设(shè)备制造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制造(zào)业、仪器(qì)仪表制(zhì)造业(yè)、文(wén)教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我们(men)在《今年工业企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探(tàn)底(dǐ)阶(jiē)段（从2000年开始计算(suàn)），如果按最(zuì)近两次探底历史来演绎的话，至少还要(yào)在负值区间爬(pá)坡7-8个月左右的(de)时间，预计工业企业利润(rùn)增速转正最(zuì)早也需等(děng)到四季(jì)度(dù)。目前(qián)我国仍(réng)面临内需增长缓慢和外(wài)需疲(pí)弱的“弱复苏(sū)”阶(jiē)段，这直接导致(zhì)企(qǐ)业的产能利用(yòng)率持续下(xià)滑(huá)。此外，叠加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速反(fǎn)弹速度(dù)大(dà)概(gài)率较(jiào)为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需(xū)恢复(fù)力度低于(yú)预期(qī)。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业(yè)利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工业企业利润分(fēn)析(xī)》报(bào)告，报告作者张静静(jìng)、张一平，联(lián)系人罗丹

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