文|招商宏观(guān)张静静(jìng)团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月(yuè)27日，国(guó)家统(tǒng)计局(jú)发布4月全国规模以上工(gōng)业企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入(rù)累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅(fú)小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于(yú)探底爬坡过程中。从(cóng)决定(dìng)企业利润的量、价(jià)、成本(běn)三因(yīn)素框架看，我们(men)认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)由正转负(fù)的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润(rùn)累计增(zēng)速的下探幅(fú)度之深和持(chí)续时间之长是PPI下行和(hé)其他(tā)多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及费(fèi)用率偏高(gāo)严重制约工业(yè)企业利(lì)润爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细(xì)拆解数(shù)据看：1）与去年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业(yè)经(jīng)营(yíng)绩(jì)效的增长压(yā)力依(yī)然较大(dà)，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转天数(shù)和(hé)应收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一(yī)步增加。2）分所有制类型来看，外(wài)商及港澳台商(shāng)和私营企业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有工(gōng)业(yè)企业和股份(fèn)制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有(yǒu)色(sè)金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现较好，石油(yóu)和天然气开(kāi)采等其(qí)他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大；中游原材料加工(gōng)业(yè)和(hé)装备制造业的利润增速出现明显分化(huà)，中(zhōng)游原材料加工业的利润增速均(jūn)为(wèi)负，是(shì)整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖(tuō)累，中(zhōng)游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的主要拉动项。在(zài)价(jià)格(gé)水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时(shí)走(zǒu)弱(ruò)的情况下(xià)，下游行业内部(bù)的利润增(zēng)速(sù)反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业企业利润数(shù)据(jù)已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业收(shōu)入增速由负转正，营业利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业(yè)有望继续成为拉动(dòng)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)回升(shēng)的主要拉动力。按当月利润(rùn)增速计算(suàn)，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有：汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造业(yè)、电气机械及(jí)器材(cái)制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制造业(yè)、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱(yú)乐用(yòng)品(pǐn)制(zhì)造(zào)业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供(gōng)应(yīng)业(yè)电(diàn)力(lì) 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工业企业利润增速(sù)由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本(běn)轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探(tàn)幅(fú)度(dù)之深和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行和其(qí)他多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由正转负(fù)；（2）主动去库存时(shí)间偏长以(yǐ)及费(fèi)用率偏高(gāo)严(yán)重制(zhì)约工业企(qǐ)业利润爬坡速度(dù)。

　　与上(shàng)个月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有26个(gè)行业(yè)的营业利润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利润(rùn)累计增速(sù)均(jūn)出现(xiàn)回落，其中回落幅度较(jiào)大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤(méi)炭开采和洗(xǐ)选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业(yè)主要是机(jī)械和设备(bèi)修(xiū)理、汽(qì)车制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业(yè)企(qǐ)业经(jīng)营绩效的增(zēng)长压力(lì)依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转天数和应(yīng)收账(zhàng)款平均回收期进一(yī)步增加(jiā)。

　　数据显示，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业累计(jì)每百元(yuán)营(yíng)业(yè)收入(rù)中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天(tiān)数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比(bǐ)增加(jiā)0.14天）；应(yīng)收账款平(píng)均(jūn)回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳(ào)台(tái)商和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计同比降(jiàng)幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及港澳台商(shāng)利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增(zēng)长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表现较好(hǎo)，石(shí)油和天(tiān)然气开采等其他行业(yè)的利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物资(zī)源(yuán)综合利用(yòng)的增(zēng)速为(wèi)负(fù)，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和装备制造业(yè)的利润增速出现明(míng)显分化。中游原材料加工业的利润(rùn)增速均为负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依(yī)然(rán)是整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主要拖累。中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业利润增(zēng)速回升幅度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业企业(yè)利润增速的(de)主要拉动项。其中通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械及(jí)器材制造(zào)、仪器仪表制造增幅延续上(shàng)个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的(de)提升(shēng)和(hé)汽车(chē)产(chǎn)业(yè)链出口(kǒu)强(qiáng)劲，汽(qì)车制造业的利润增(zēng)速(sù)降幅由负(fù)转正，此外(wài)叠加去年同期基数较低(dī)，汽车制(zhì)造业当月利润增速高达(dá)20倍。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，化学原(yuán)料化学(xué)制品跌(diē)幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备(bèi)制造(zào)、石油煤炭(tàn)及(jí)燃(rán)料加(jiā)工、非金属矿物(wù)制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造(zào)、金属制品、计算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明显回升(shēng)，分别(bié)录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅由(yóu)负转正(zhèng)，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格(gé)水平、内部(bù)需(xū)求、外部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内(nèi)部的利润增速反弹乏力(lì)，文教工(gōng)美体育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制(zhì)造(zào)等多个(gè)行(xíng)业(yè)的(de)利(lì)润增速跌幅放缓，但依(yī)然为(wèi)负；农(nóng)副食(shí)品加工、纺织服装、服(fú)饰(shì)等多(duō)个行业(yè)的利(lì)润跌幅(fú)继续扩(kuò)大。往后看，价格(gé)水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部需(xū)求转好(hǎo)速(sù)度较慢，这也意味(wèi)着下(xià)游行(xíng)业的利(lì)润增(zēng)速向上爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋、造纸及(jí)纸制(zhì)品和(hé)医药制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录(lù)得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造和印(yìn)刷(shuā)和(hé)记录媒介利(lì)润降幅放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速(sù)由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速(sù)保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械(xiè)和设备修理、电力热力利润增速相(xiāng)对较高，燃气(qì)生产(chǎn)和供应利润增速(sù)降幅收窄。其中机械和设备修理利润累(lèi)计(jì)增速上升幅(fú)度较(jiào)大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电(diàn)力(lì)热力利润累计同比增速(sù)收窄，但仍然(rán)保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利润数(shù)据(jù)已表现出明显的探(tàn)底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增速爬升的(de)行业(yè)进一步增多；二，营(yíng)业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉动工(gōng)业企业利润增速回升的(de)主要拉动力(lì)。汽车(chē)制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其(qí)他运输(shū)设备制(zhì)造业(yè) 、通用(yòng)设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表制(zhì)造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的(de)生产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们(men)在《今年工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)增速(sù)能(néng)否转正？》中所言，当前(qián)正(zhèng)处于第(dì)6次工业企(qǐ)业利(lì)润探底阶段（从2000年开始计算(suàn)），如果按最近两次探底历史来(lái)演(yǎn)绎的话，至(zhì)少还要在负值区间爬(pá)坡7-8个月左右(yòu)的时间，预计工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需(xū)等(děng)到四季(jì)度。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲(pí)弱(ruò)的“弱复(fù)苏”阶段，这直接导致企业的(de)产能利用率持续(xù)下滑。此外(wài)，叠加(jiā)营业(yè)成本高居不下导致的内部(bù)压力，本轮工业企业(yè)利润增速反弹(dàn)速度(dù)大概率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低(dī)于(yú)预期。

　　以上内容来自于2023年(nián)5月27日(rì)的《中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月(yuè)工业企业(yè)利润分析》报告，报告作者张静静、张一平(píng)，联系(xì)人罗丹

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