公、私募配置房地产或(huò)“底部回升”

　　行业(yè)红利(lì)时代已(yǐ)过(guò) 精耕细作成共识

　　从公募基金对(duì)房(fáng)地产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产(chǎn)行业标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持(chí)股(gǔ)票(piào)市值(zhí)的(de)4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色，但公募(mù)所持房地(dì)产(chǎn)公(gōng)司市值在股(gǔ)票资(zī)产中的占比却断崖(yá)式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一(yī)数(shù)值更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现(xiàn)了三(sān)年来的首(shǒu)次(cì)回(huí)升，年底这一(yī)数值从1.56％肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地(dì)产(chǎn)行业的持股比例也同步(bù)回升，从2021年(nián)底的6.94％提高(gāo)到2022年末(mò)的7.03％。

　　这(zhè)样的势(shì)头似乎在今(jīn)年(nián)一季度得以延续。数据统计显示(shì)，公募重仓持有房地产板块一季度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元(yuán)，较(jiào)2022年四季度提(tí)升6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别为保利(lì)发展、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、万(wàn)科A、华发股份、滨(bīn)江集团(tuán)，持仓市值占板块(kuài)比重合(hé)计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房(fáng)地(dì)产的投资愈发有集中(zhōng)于(yú)龙头(tóu)的趋(qū)势。Wind显示，在公募基(jī)金一季报(bào)汇总的(de)重(zhòng)仓股中，房地产(chǎn)板块排名最(zuì)高(gāo)的是保利发展，在基(jī)金重仓第33位。排名(míng)第二的(de)是(shì)招商蛇口，排在第78位。而老牌龙头股(gǔ)万科A排在第96位(wèi)。对比(bǐ)去年四季报，变化之(zhī)处首先在于几只房地产(chǎn)龙头股从排(pái)位上看均有退(tuì)步，尤其是万科最为明显；其次(cì)是金地集(jí)团退(tuì)出(chū)百大之列。但考(kǎo)虑到房地产是复(fù)苏链上最后一环，且首季(jì)并非行业销售旺季，其传导(dǎo)到二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓(cāng)上还需要时间周期。

　　形(xíng)成共(gòng)识的(de)是，经济圈判断(duàn)房(fáng)地产已经(jīng)进入大分化时代，一二线城市好(hǎo)于三四(sì)线(xiàn)城市。而映射到二级市场投资上，配置房地产行业轻(qīng)松收获行业贝塔的(de)红利期一去(qù)不(bù)返(fǎn)了。“如果按(àn)照(zhào)产业周期(qī)来分类，包括房地产等几类行业在(zài)盖(gài)特(tè)纳(nà)曲线里属于(yú)成熟期或者衰退期的行业，传统认知上没有(yǒu)什(shén)么投资机会的。但在这(zhè)几年特殊(shū)的行情里(lǐ)包括(kuò)煤炭、电解铝等类(lèi)似(shì)的(de)行业也出现了一些机会，背后的逻(luó)辑是供给侧(cè)发生了更大的(de)变化(huà)。”一(yī)不愿具名的(de)上海公(gōng)募基金(jīn)经理指出。

　　不过也有公募人(rén)士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿(yì)平方米的年销售面积很难再出现了，2022年(nián)光是居民(mín)存(cún)款数(shù)量增(zēng)加了15万亿元(yuán)。中国存量有(yǒu)400亿平方米建筑面积(jī)，考(kǎo)虑存(cún)量地产的更新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端还(hái)需要(yào)有一定的政策出(chū)来去刺激购房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产研究员吕(lǚ)功绩也(yě)指出：“时至今日，无论从城镇化的(de)进程，还是人均住房面积（接近30平(píng)/人），我国均已告(gào)别(bié)住房短缺时代，而目前居(jū)民的(de)杠杆率和房价收(shōu)入也(yě)不支撑每年(nián)18万亿(yì)元的(de)销(xiāo)售(shòu)额，以及过快上行(xíng)的房(fáng)价，因而行业高(gāo)增的(de)时代已(yǐ)经过去(qù)，未来行业(yè)的需求或将回(huí)落，在此过程中(zhōng)，伴随着地产(chǎn)的高杠杆属性，就很(hěn)容易出现信用风险问(wèn)题（类似2022年的(de)民营地产(chǎn)爆雷），行业进入到供给侧出清的过程。这(zhè)个过程(chéng)中(zhōng)，综(zōng)合竞争力强的公司就(jiù)能够通过大鱼吃小鱼的方式，获得(dé)市占率的提升。当行业需(xū)求见顶回落时，行业的贝塔已经过(guò)去(qù)了，但不代表没有投资机会，机会在(zài)于城市、位置、产品的阿尔法(fǎ)，而对应(yīng)到股(gǔ)票(piào)投资，就是(shì)强竞(jìng)争(zhēng)力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的(de)认识(shí)转(zhuǎn)变(biàn)，精(jīng)耕细作个股成(chéng)为公募乃(nǎi)至整体(tǐ)机构(gòu)的务(wù)实之举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域(yù)性标的成香饽饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)个股(gǔ)多出现小幅上涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中信房(fáng)地(dì)产指数本月涨幅(fú)约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板块个股，在纳入统计的124只房地产(chǎn)类标(biāo)的股(gǔ)中，本(běn)月以来实现股价上涨的(de)达(dá)到了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名前五(wǔ)的(de)公(gōng)司月内涨幅超过了10％，它们分别(bié)是上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸福、荣安(ān)地(dì)产。排名第一的上实发(fā)展，五一假期归来后日成交量明显(xiǎn)放大(dà)，4日、5日连续两个(gè)交易日收出(chū)涨停。从该股的基(jī)本面来(lái)看，上实(shí)发展的主营(yíng)业务为房地产开发与经(jīng)营。公司的主要产品及服务(wù)为(wèi)房地产销(xiāo)售(shòu)、房地产租赁(lìn)、物业管(guǎn)理服务(wù)、工程项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来(lái)看(kàn)，2022年，其实(shí)现营业收(shōu)入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净(jìng)利(lì)润(rùn)1.23亿(yì)元(yuán)，同比下降33.24％。2023年第(dì)一季度，其实现营业总收入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股股东(dōng)来看，各类机构都有对其布局的例(lì)子。以(yǐ)3月31日(rì)时的首季十(shí)大流通股(gǔ)股东来看(kàn)， 具体包括公募的上银基金、私募的(de)迎水文(wén肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的)龙、中央汇金、长城资产管理公(gōng)司等都跻(jī)身前十(shí)的(de)行(xíng)列。

　　巧合的(de)是，涨(zhǎng)幅暂时排(pái)名第(dì)二的浦(pǔ)东金桥也是上(shàng)海本地房企，其(qí)第一季(jì)度的收入利(lì)润规模大(dà)幅度复苏(sū)。究其原因，一方(fāng)面是该公司后疫情时代(dài)出租率复苏至近年来最高，另一方面则是公司(sī)拿地结算持续性向好，从数字上(shàng)看，一季度新(xīn)增虹口135、138住(zhù)宅地块(kuài)，总建筑面积约54万(wàn)平(píng)方(fāng)米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向好背(bèi)景下，自(zì)然(rán)也吸引了知名机构在其中持(chí)续驻(zhù)足。从第(dì)一季度十大流通股股东(dōng)来看，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两只(zhǐ)产(chǎn)品依然在前十中，这也是连续第三(sān)个季度他有的两只产品杀入前十。同时榜(bǎng)单中还有一支(zhī)大名(míng)鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎(zhā)比投资(zī)局(jú)，其当季(jì)还(hái)小幅增(zēng)加了持股。

　　除(chú)去上述两家上海(hǎi)区域(yù)性地产公司外(wài)，荣安地产则是主要布(bù)局(jú)在(zài)深圳的地(dì)产公司，一季报(bào)交出的也是一份报喜的成绩单：首季公司实现营业收(shōu)入51.85亿元，同比(bǐ)增长35.51％。归(guī)属于上市公司股(gǔ)东的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度(dù)来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》注意到两(liǎng)只公募指基首季新杀入(rù)十大流通股股东(dōng)行列。具(jù)体(tǐ)说来， 南方中证全(quán)指房地产(chǎn)ETF上榜排名第(dì)七(qī)位，富国中证指数1000增(zēng)强则排名第(dì)九位(wèi)，此外(wài)联袂出现(xiàn)的机构还(hái)有QFII高(gāo)盛国(guó)际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时(shí)，兴证全球基金相关人士分析：“经历过行业洗牌和兼并重组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为(wèi)笃定(dìng)突出；从(cóng)拿地端看，2022年土地(dì)市场(chǎng)大幅降温，优质土地供(gōng)给较多(duō)（券商测算对应潜在毛利(lì)率(lǜ)在25％以上(shàng)，目前房企的(de)利润率仅(jǐn)20％），绝(jué)大多数房企受限于(yú)信用问题或者资金紧张(zhāng)没法(fǎ)拿地(dì)，龙头房企趁(chèn)机获取低(dī)成本土地，龙头房企的(de)拿(ná)地力度（拿地(dì)金(jīn)额/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房企杠杆率较(jiào)低，净负债(zhài)率基(jī)本(běn)在70％以下，而其(qí)他房企(qǐ)的净负(fù)债率普(pǔ)遍都在(zài)100％以上，加杠杆空间有限(xiàn)，从融资成本看，龙头房企的融资成本不断下滑(huá)，基本在3％、4％左右；对应到2023年的(de)销售，龙头房(fáng)企明显跑赢行(xíng)业，1～4月百(bǎi)强房企的销售(shòu)额(é)增(zēng)速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在(zài)当前中特估(gū)的浪潮下，央国企地产股(gǔ)或存在发(fā)展的大好机会。中信证(zhèng)券指(zhǐ)出：“房(fáng)地产行业的(de)结构(gòu)性机会依然存在，少部分公司尤(yóu)其是央企占据显著(zhù)优势，其主要又体现为库存(cún)的优势(shì)。央企(qǐ)地产公司，现阶段(duàn)表现出较低的融(róng)资(zī)成本(běn)，优质的开发资源和良好的不动(dòng)产资(zī)产(chǎn)运营能力的多重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较(jiào)于(yú)民(mín)营(yíng)地产公司也(yě)是更有(yǒu)优势的。”吕功绩强(qiáng)调，“对于(yú)减值(zhí)、土(tǔ)地资(zī)源债(zhài)权(quán)债务关(guān)系等问题，市(shì)场对民营房开企业的(de)资产会(huì)有更(gèng)多担忧和质疑，所以在这一(yī)轮行业出清的过程中，央国企相较(jiào)于民企(qǐ)来说估值的修(xiū)复更明显(xiǎn)。中特估(gū)的角(jiǎo)度从中长期的维度看(kàn)，行业(yè)的(de)逻辑(jí)在于集中(zhōng)度(dù)提升后，行业(yè)进入(rù)高质量发展阶(jiē)段，具备(bèi)较(jiào)快速发展阶段更稳(wěn)定且可预(yù)期的(de)盈利和(hé)现金(jīn)流创造能力，以此带来估值(zhí)中枢的(de)提(tí)升(shēng)，应该关注估值相对较低，企(qǐ)业自身(shēn)资产(chǎn)的质量好(hǎo)、运营能力强、可(kě)以创造持续现金流的企(qǐ)业。”

　　“存(cún)量时(shí)代中行业(yè)普涨的概率比较(jiào)低，行(xíng)业内部将出现(xiàn)分化，要关注将受益于行业集(jí)中(zhōng)度提升的头(tóu)部公(gōng)司。”星石投资首席研(yán)究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话，或许还是保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口等国资背景龙(lóng)头前途更为光明(míng)。不过国投(tóu)瑞银基金投资部(bù)副总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要客(kè)观地去持(chí)续观察(chá)国企央企在(zài)三个(gè)方面是(shì)否可(kě)以维持(chí)，首(shǒu)先(xiān)是融资成本保(bǎo)持低位(wèi)，其次是销售份(fèn)额持续提升(shēng)，再次是拿地份(fèn)额持续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机(jī)构需要多(duō)给一些耐心

　　而《红周刊》也(yě)根据房(fáng)企(qǐ)一季报梳(shū)理发现，对于2022年的(de)业(yè)绩出现(xiàn)的整体下(xià)滑(huá)，2023年一(yī)季度的业(yè)绩(jì)分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨(bīn)江集团(tuán)等(děng)房企营收、净(jìng)利(lì)均(jūn)实现了(le)业绩的(de)回正(zhèng)，甚至是较大(dà)增(zēng)速的增(zēng)长。而这些公司(sī)也(yě)是(shì)机构的重仓对象。

　　对(duì)此，知(zhī)名房地产(chǎn)业内(nèi)人士(shì)张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩(jì)出(chū)现明显(xiǎn)改善的(de)房企，主要是因为过去两(liǎng)三年时间，尤其是(shì)在2021年下半(bàn)年民营(yíng)房企不怎么(me)投资拿地之后，国有企业仍在持续性地拿地(dì)，且主要集中在核心城市，投资(zī)力(lì)度较大。投资的(de)驱动能够推动(dòng)房(fáng)企销售业绩的增(zēng)长，从而(ér)在2023年一季度市场(chǎng)恢(huī)复但仍(réng)处于调整的(de)过程中，能够保有一个正(zhèng)增长。

　　不过(guò)张(zhāng)宏(hóng)伟同(tóng)时也提醒表示，在房地产的(de)复(fù)苏过程(chéng)中，还面临着一(yī)些不确定性。其实(shí)整(zhěng)个市(shì)场从(cóng)四月份开始(shǐ)又在(zài)往下掉。除了杭州、成都等极个(gè)别城市四(sì)月环比三月相对表(biǎo)现较好之外(wài)，包括北(běi)京、上(shàng)海在内(nèi)的绝大(dà)多数城(chéng)市(shì)都出现环(huán)比(bǐ)下滑的(de)情(qíng)况。而现在五月的市场表现也不太乐观。按照现在的(de)经济(jì)状况(kuàng)、收入情况，以及市场的去库(kù)存压力、企业(yè)的资金面(miàn)压力，可能会出(chū)现，到六月(yuè)份(fèn)房企为了半年报冲业绩出现市场的短期反(fǎn)弹外的一个(gè)市场乏(fá)力现象(xiàng)。也就是说，第二季度(dù)、第三季度增长不确定性(xìng)的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海利(lì)檀投(tóu)资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬(yáng)也向《红周刊》指出，现(xiàn)在整(zhěng)个房(fáng)地产以(yǐ)及其上(shàng)下游产业(yè)链的复苏速度都比(bǐ)想象的要慢(màn)很多，我(wǒ)们(men)要多(duō)给一些耐心，这个时候(hòu)，在(zài)房(fáng)地(dì)产以及上(shàng)下游就不是赚快钱的(de)时候，只能赚他基本面(miàn)的钱(qián)。但这(zhè)也意(yì)味(wèi)着，只有极为少数(shù)的、做得比(bǐ)同行好得多的企业，会(huì)伴随(suí)整个行业的弱(ruò)复苏，业绩(jì)会逐步体现出来。所以只能耐心地(dì)去(qù)等待它(tā)的基本面(miàn)不断(duàn)地(dì)凸显(xiǎn)出来(lái)，这需要时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红周刊》，文中提(tí)及(jí)个股仅为举例分(fēn)析(xī)，不做买(mǎi)卖(mài)推(tuī)荐。）

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