金融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的(de)一(yī)封声(shēng)明，让城投债成为(wèi)关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和(hé)地方政府(fǔ)的(de)偿债能(néng)力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发(fā)文称(chēng)，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规(guī)模究竟有多(duō)大(dà)，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金(jīn)等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务(wù)、非标等地方政(zhèng)府(fǔ)隐形(xíng)债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究(jiū)中心提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来(lái)，在(zài)土地(dì)财(cái)政(zhèng)缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的财权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提(tí)下，我国地方政(zhèng)府的杠杆(gān)率水平(píng)确实够高了。需(xū)要调(diào)整(zhěng)中央(yāng)和(hé)地方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应(yīng)加(jiā)大中央政(zhèng)府的发(fā)债规模，为(wèi)地方(fāng)经电动仙女棒是什么东西，仙女棒是用来干嘛的(jīng)济(jì)减(jiǎn)负(fù)。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投公(gōng)司还(hái)没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，在(zài)政策(cè)上大力(lì)度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策(cè)性银(yín)行或(huò)商业银行的低息资金来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支持地(dì)方(fāng)政府通过出(chū)让国有资产(chǎn)来(lái)偿债。他表(biǎo)示这(zhè)类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城(chéng)投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司债(zhài)券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政府投(tóu)融资(zī)机(jī)构转变(biàn)为市场化(huà)运(yùn)营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底(dǐ)。但实(shí)际(jì)上(shàng)市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书的高(gāo)信用(yòng)等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投融资机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和(hé)发行(xíng)债券融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资(zī)的规(guī)模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有息(xī)债务(wù)快速(sù)扩(kuò)张(zhāng)，每(měi)年(nián)增(zēng)速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投(tóu)平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台实际(jì)上(shàng)已经(jīng)成为地方债务的主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券(quàn)余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例(lì)，说明(míng)城投债仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发(fā)生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷方式的(de)也(yě)比较多(duō)。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当(dāng)前(qián)市场对地方政府债务增长和(hé)财(cái)政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对(duì)政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河(hé)南的永煤(méi)债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全(quán)国(guó)的(de)信用债市场(chǎng)都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象(xiàng)加剧，部(bù)分经济偏(piān)弱区域(yù)被边缘化。例如(rú)青海、云南和天津等(děng)近几年(nián)融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融资成本有所下降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏(sū)不(bù)及预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投债(zhài)的按时兑(duì)付。因为违约不仅(jǐn)不能解(jiě)决债务问题，反而会恶(è)化(huà)区域信用(yòng)环(huán)境(jìng)，导致地方国(guó)企融资难、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确(què)保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就意味(wèi)着城投公司能够具备低成(chéng)本(b电动仙女棒是什么东西，仙女棒是用来干嘛的ěn)的(de)借(jiè)新(xīn)还(hái)旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不兜(dōu)底，但建议(yì)给(gěi)予(yǔ)困难(nán)省份一定的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”，如(rú)帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行(xíng)的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地(dì)方政府可否通过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿(cháng)债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上(shàng)的支持(chí)。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员(yuán)会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台制(zhì)度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有权益份(fèn)额规范化退出的有效(xiào)方(fāng)式和途径(jìng)，充(chōng)分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的优势，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

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