来源：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复推动(dòng)出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求(qiú)释(shì)放催化(huà)下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表(biǎo)现看，制造业从(cóng)去年(nián)四季度的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业(yè)或从(cóng)主(zhǔ)动去库(kù)转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度边(biān)际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服(fú)务业(yè)中，交通运(yùn)输(shū)、住宿(sù)餐饮、房地产等线下活(huó)动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总需求回落(luò)预期逐(zhú)步(bù)兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段(duàn)国内经(jīng)济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行业景气度(dù)明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落(luò)，与年(nián)初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气(qì)度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关(guān)的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气(qì)度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景气度改善幅(fú)度最弱，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多(duō)数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏(sū)的(de)主线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行(xín中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将g)类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服务消(xiāo)费(fèi)需(xū)求得(dé)以(yǐ)释放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复(fù)工(gōng)复(fù)产加(jiā)快推进(jìn)，生产端快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初(chū)出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边(biān)际转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于(yú)2020-2022年疫(yì)情期(qī)间水平，同时信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回暖的(de)确(què)定(dìng)性(xìng)进一(yī)步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费(fèi)有望(wàng)持(chí)续修复，家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与(yǔ)出行及地产后周期相(xiāng)关(guān)的可选消费也有望(wàng)进(jìn)一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性(xìng)；随着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复(fù)，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示(shì)：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需(xū)求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节(jié)后(hòu)消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫(yì)后经(jīng)济复苏有哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一(yī)季度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国(guó)内经济企稳回升。但不同于(yú)海(hǎi)外国家疫后(hòu)复苏的规(guī)律，本(běn)轮国内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在外(wài)需回(huí)落(luò)、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因(yīn)此驱(qū)动疫后经济复苏的力量并不中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将(bù)均衡(héng)，行业分(fēn)化(huà)特(tè)征(zhēng)明显。因此，我们(men)重(zhòng)点从行业层面(miàn)，观测当(dāng)前各行业(yè)景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来(lái)看，今年一季度制造(zào)业、交通运输(shū)业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度(dù)明显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各(gè)年(nián)份(fèn)的(de)复合增(zēng)速，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全(quán)年增速(sù)，与近年来加快建设(shè)农(nóng)业强国，推进农(nóng)业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎来(lái)较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提(tí)升至5.9％，高于去年四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年下(xià)中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将半年之后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增加值(zhí)增(zēng)速回落至1.9％，低(dī)于去年(nián)四季度(dù)的(de)3.1％，主要受房地(dì)产(chǎn)新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于(yú)居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交(jiāo)通运输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速(sù)；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三(sān)年来的(de)平均(jūn)增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向(xiàng)供给(gěi)水平恢复较慢。而受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度房地产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好于上游(yóu)

　　对于行业景气度的观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业增加(jiā)值增速）与价(jià)格（各行业工(gōng)业(yè)品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业(yè)自2019年以来(lái)的月度数据，首先将各行(xíng)业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年3月的(de)分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造(zào)业(yè)各行业(yè)景(jǐng)气度出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端，行业整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度(dù)边(biān)际(jì)改善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的行业景气度(dù)最高(gāo)，部分行业(yè)步入“量价(jià)齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分(fēn)位(wèi)数(shù)水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食品制造(zào)行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价(jià)格下跌主要(yào)与高库存水平(píng)有关，今年(nián)2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫需(xū)求(qiú)的(de)降温，医药制造业(yè)景气度(dù)有所回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景(jǐng)气度居(jū)中，均表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料(liào)成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内(nèi)需，部分(fēn)行(xíng)业仍在去(qù)库(kù)进程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备工业增加值增速改善幅度最大(dà)，受益于(yú)国内产业升(shēng)级、出口优势带(dài)来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行业(yè)生(shēng)产端(duān)改善幅(fú)度最大(dà)，3月增加(jiā)值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全球大宗商品下行周期(qī)影响，价(jià)格依(yī)旧承压(yā)；随着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色(sè)金属、非金属制(zhì)品景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈利水平(píng)；石(shí)化链(liàn)条(tiáo)行业生(shēng)产水平普遍(biàn)回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)仍处(chù)在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能源危机缓解(jiě)，产品价格相较去年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气度仍处在(zài)高位，但(dàn)出现边际(jì)放(fàng)缓，生(shēng)产及(jí)价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开(kāi)采产成(chéng)品(pǐn)库(kù)存同比处在(zài)2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济(jì)复苏(sū)主要(yào)受益于(yú)疫后(hòu)复(fù)苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场景恢(huī)复后，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需求得(dé)以释放；另一方面，国(guó)内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端(duān)的快速恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和(hé)产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和(hé)消(xiāo)费意(yì)愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进(jìn)一(yī)步增(zēng)强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选消费景气度均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一季(jì)度居民(mín)收(shōu)入和(hé)消费数据(jù)看(kàn)，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至疫情前水平(píng)。以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合(hé)增(zēng)速看(kàn)，今年一季度(dù)，全(quán)国居民人均可支配(pèi)收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平(píng)均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未来(lái)随(suí)着服务业恢复持(chí)续向好(hǎo)，有望带(dài)动(dòng)相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢(huī)复，进一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据(jù)看(kàn)，居民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看，3月居民新(xīn)增存款同比增(zēng)量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中(zhōng)，短期(qī)信贷(dài)同(tóng)比多增2246亿(yì)元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增净融资连续(xù)2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开始(shǐ)放缓。今年第一季度城(chéng)镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投资(zī)”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样(yàng)”产品出(chū)口优势增强，以及(jí)相(xiāng)关(guān)行业设备投资更新，有望(wàng)推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年(nián)一季度(dù)国内(nèi)出口数(shù)据回暖，除(chú)与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内复工复(fù)产(chǎn)加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续(xù)释(shì)放，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强。今年(nián)在海外总需求(qiú)回落(luò)背景(jǐng)下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及新能(néng)源产品优势强化，有望(wàng)维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高(gāo)位(wèi)，对制造(zào)业投资(zī)扩(kuò)产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业企业盈利有望向上修(xiū)复。目(mù)前看(kàn)，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制造(zào)业去库进程已进(jìn)入(rù)下(xià)半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用设备(bèi)、通(tōng)用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回(huí)暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数(shù)据：各国国债收益率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末(mò)上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美(měi)国10年(nián)期和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级(jí)企(qǐ)业期(qī)权调整利(lì)差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大宗商(shāng)品价(jià)格普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳斯(sī)达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周(zhōu)美国经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活(huó)动(dòng)放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美(měi)国总体(tǐ)经(jīng)济活动几乎(hū)没(méi)有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性增加和对(duì)流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国总体物价水(shuǐ)平(píng)温和(hé)上(shàng)升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继(jì)续(xù)。4月21日，美联储(chǔ)哈克(kè)称(chēng)，需要进一(yī)步收紧政策来(lái)应对高通胀，加息(xī)结束后(hòu)美联储将需要(yào)在一段时(shí)间内维持利率稳(wěn)定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计(jì)今(jīn)年货(huò)币政策将需要进一(yī)步进入(rù)限制性(xìng)区域(yù)，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将利率上调50个基点。4月20日公布(bù)的欧(ōu)洲央行会议(yì)纪要(yào)显示(shì)，货(huò)币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认(rèn)为整体而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被(bèi)视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然(rán)而(ér)除非(fēi)形势显著恶(è)化，否(fǒu)则金融(róng)市场(chǎng)的紧(jǐn)张局势不(bù)太可能从根(gēn)本上改变欧(ōu)洲央行(xíng)管(guǎn)理委员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地(dì)；美财长耶(yé)伦强调美(měi)国“国(guó)家(jiā)安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标(biāo)是到(dào)2030年(nián)，欧盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市场的(de)份额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升(shēng)芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体(tǐ)供应(yīng)链(liàn)，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推出(chū)一份(fèn)债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行(xíng)谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和党希(xī)望提高债务上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一(yī)份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法措施(shī)；债务(wù)法案将(jiāng)设法收回未使用的防疫资金用于日(rì)常(cháng)开支；法案(àn)将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶(yé)伦就中(zhōng)美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无(wú)意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力(lì)都将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新(xīn)兴市场(chǎng)和发(fā)展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格(gé)环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度均(jūn)价(jià)为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝(lǚ)库(kù)存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥(ní)价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区价格(gé)指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其中，一线、二线(xiàn)、三(sān)线城市商品(pǐn)房成交面(miàn)积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比(bǐ)增速为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉(ròu)价(jià)格(gé)环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价(jià)格(gé)环(huán)比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日均(jūn)零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货(huò)币(bì)市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续(xù)回升的动(dòng)力；国资(zī)委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强调要提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费持续(xù)回(huí)升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一(yī)是，研究起草(cǎo)关(guān)于恢复和(hé)扩(kuò)大消费的(de)政(zhèng)策文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车消费(fèi)，大力(lì)推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就(jiù)业、收入(rù)分配和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定(dìng)关于(yú)营造放心消费(fèi)环(huán)境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党(dǎng)委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央企在(zài)中国式现(xiàn)代化(huà)新征程中走(zǒu)在前(qián)列，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自(zì)主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举办发布(bù)会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步(bù)将制定实(shí)施重(zhòng)点(diǎn)行业稳增长(zhǎng)的工作方(fāng)案。一(yī)是营造(zào)良好产(chǎn)业发展环境，落实落细(xì)稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同；二是推动(dòng)出口保稳提质(zhì)，加大(dà)对制造(zào)业外(wài)贸企业的(de)支持力度，配合有(yǒu)关部(bù)门落实(shí)好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是(shì)促进内需(xū)加快恢(huī)复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是(shì)持续(xù)增(zēng)强发展(zhǎn)动能，加快战略性(xìng)新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外(wài)需(xū)求(qiú)超预期回(huí)落。

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