来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)，表现为生产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需求释放催化(huà)下(xià)游消费回暖。从行业表现看，制(zhì)造业从去(qù)年四季(jì)度的“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主动去库(kù)转向被动去库。从(cóng)景气度边际(jì)表现看，下游消费制(zhì)造>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活(huó)动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济(jì)脉(mài)冲(chōng)式修复放(fàng)缓、海外(wài)总需(xū)求回落预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段(duàn)国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行业景气度(dù)明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年初(chū)出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服(fú)务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年3月，制造业(yè)各行业(yè)景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际(jì)改善情况来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的(de)酒饮(中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱、烟草、家具制造(zào)行(xíng)业景气(qì)度较高，部分行业表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业行业(yè)景气度居中(zhōng)，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多(duō)数行业仍然(rán)受(shòu)到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油石化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产业(yè)升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主(zhǔ)要受(shòu)益(yì)于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红利(lì)驱动。需求方(fāng)面，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务消费需求得以释放；供给方面，国内复工(gōng)复产加快推进，生产端(duān)快(kuài)速(sù)恢复(fù)，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未来海(hǎi)外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向(xiàng)上修(xiū)复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷(dài)数据指向居民(mín)“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确(què)定性进一步(bù)增强。预(yù)计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望(wàng)持(chí)续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可选(xuǎn)消费也(yě)有(yǒu)望进一步(bù)回暖。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库逐步(bù)转向被动去库(kù)、主动补库(kù)，设备(bèi)投资需(xū)求有望改(gǎi)善，推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力(lì)度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫后复苏(sū)背景下(xià)，国内经(jīng)济(jì)企稳回升(shēng)。但不同于(yú)海外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前(qián)期“去(qù)杠杆(gān)”的过(guò)程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经(jīng)济复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我(wǒ)们(men)重点从行业层面(miàn)，观测当前各行业景气(qì)度(dù)水平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基期计算各年份的(de)复合(hé)增速，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业(yè)增加(jiā)值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增(zēng)速(sù)，与近年来加(jiā)快建设农业强国(guó)，推进农(nóng)业农村现代化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年(nián)之后外需转弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑业(yè)景气(qì)度(dù)明显回(huí)落，增(zēng)加值增(zēng)速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其中，受(shòu)益于居民(mín)出(chū)行(xíng)活动恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速明显提升，自去(qù)年(nián)四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业增加值(zhí)增速(sù)小幅回升，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三年来(lái)的平(píng)均(jūn)增(zēng)速，但绝(jué)对水平不(bù)及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益于新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好于上游(yóu)

　　对于行业(yè)景气度的观(guān)测，我们采用量（各行业(yè)工业(yè)增加(jiā)值增速(sù)）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行(xíng)业自2019年以来的月度数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业(yè)增(zēng)加值增速(sù)调整为以2019年为基期的(de)复合(hé)增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增(zēng)加值增速和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的(de)分位数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度(dù)出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚(shàng)未结(jié)束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现(xiàn)高位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的行业景气度最(zuì)高(gāo)，部分行业步入(rù)“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出(chū)消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位(wèi)数水平均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造(zào)景气(qì)度(dù)有所回(huí)落，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品制(zhì)造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随(suí)着防疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业景气度有所(suǒ)回(huí)落，表现(xiàn)为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，均(jūn)表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面(miàn)与原材(cái)料成(chéng)本下跌有关，另一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现好于(yú)内需，部分行业(yè)仍在去库(kù)进(jìn)程(chéng)有(yǒu)关(guān)。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业(yè)增加值增速改善幅度最大，受益于(yú)国内产(chǎn)业升级(jí)、出口(kǒu)优势带来的韧性(xìng)驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的是(shì)通用设备、电子设备，与房地产新(xīn)开(kāi)工强度较弱、消费电子(zi)行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度偏(piān)弱，由(yóu)于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多数(shù)行业仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属行业生产端改善幅度(dù)最(zuì)大(dà)，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年(nián)以来(lái)70％分位数水平，但受(shòu)全(quán)球大宗商品(pǐn)下(xià)行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度(dù)提升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏(piān)高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖(tuō)累整(zhěng)体(tǐ)盈利水(shuǐ)平；石化链条(tiáo)行业(yè)生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在(zài)50％以下(xià)的景(jǐng)气度(dù)偏低区间，今年由于能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品价格(gé)相较去年同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出(chū)现(xiàn)边(biān)际放缓，生产(chǎn)及价(jià)格水平同步回落。这(zhè)与(yǔ)去年以来行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或是推动下(xià)一阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏(sū)主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后，出(chū)行类(lèi)消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购房、服务性需求(qiú)得以释放(fàng)；另(lìng)一方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端的快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率(lǜ)来自于消费(fèi)回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具(jù)、纺服等(děng)可选(xuǎn)消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度(dù)居(jū)民(mín)收入和消(xiāo)费数(shù)据看(kàn)，居(jū)民收入增速提升，消费倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫(yì)情(qíng)前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为基期的(de)复合增速(sù)看，今年一(yī)季度，全国居民(mín)人均可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来随着(zhe)服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费(fèi)和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年(nián)以来，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同比增(zēng)量均(jūn)值，也低(dī)于(yú)2022年6617亿元的月均同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿(yì)元(yuán)，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增(zēng)净融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向居民(mín)预(yù)期可能正在筑底，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头开始放缓。今(jīn)年第(dì)一季度城镇储户问(wèn)卷调查(chá)结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居(jū)民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)意愿提(tí)升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行业(yè)设备(bèi)投资更新(xīn)，有望推动中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口数据回暖，除与欧(ōu)美供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释(shì)放(fàng)，以(yǐ)及汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强。今(jīn)年(nián)在海外总(zǒng)需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及(jí)新能源产品优势(shì)强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库存(cún)高位，对制造业投资(zī)扩产造成一定压力。但随(suí)着下(xià)游消(xiāo)费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备制造业去(qù)库进(jìn)程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业(yè)将(jiāng)从主动去(qù)库逐(zhú)步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动补库(kù)，设备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据：各国国债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周下(xià)行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国(guó)10年期国债(zhài)收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国(guó)债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整利差(chà)较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全(quán)球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济(jì)增长陷入停滞(zhì)，通(tōng)胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠(qú)道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动几(jǐ)乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增加和(hé)对流(liú)动性的担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标(biāo)准。近期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或有所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为应对(duì)高通(tōng)胀，加息步伐或将(jiāng)继续(xù)。4月21日，美联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束(shù)后美联储将需(xū)要在一段时间(jiān)内维(wéi)持利率(lǜ)稳定(dìng)。同(tóng)日美(měi)联储梅(méi)斯特表示(shì)，预计(jì)今年(nián)货币政策(cè)将需(xū)要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个(gè)基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪(jì)要(yào)显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段(duàn)路要走，一些委员认为(wèi)整(zhěng)体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定(dìng)性的(de)来(lái)源。然(rán)而(ér)除非形势(shì)显著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通(tōng)过了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧(ōu)元资金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议(yì)院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措(cuò)施。白(bái)宫需要开(kāi)始就(jiù)债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债务法案(àn)将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将(jiāng)减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美(měi)关(guān)系发表(biǎo)讲(jiǎng)话，表明美国无意(yì)与中国脱钩(gōu)，但未来仍(réng)将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任(rèn)何(hé)与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国寻(xún)求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性和公平的(de)经(jīng)济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利益(yì)受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫国家安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上(shàng)涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价格(gé)指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北以及(jí)西(xī)南各(gè)区(qū)价格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下(xià)降，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由(yóu)正转(zhuǎn)负，环比(bǐ)由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动(dòng)幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面积(jī)跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下行

　　货币(bì)市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国债利率(lǜ)较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委(wěi)强调(diào)着力发展战略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新(xīn)闻(wén)发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动力(lì)。接下来将重(zhòng)点(diǎn)做好四方面工(gōng)作：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领域；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动(dòng)新能源汽车下乡；三是，会同有(yǒu)关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分(fēn)配(pèi)和消(xiāo)费全链(liàn)条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于(yú)营造放心消(xiāo)费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党委召开扩大会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展(zhǎn)实体经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资(zī)央(yāng)企在中国式现代化新(xīn)征程中(zhōng)走在前(qián)列，着(zhe)力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着力发展实(shí)体经济特别是战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革(gé)深化提(tí)升行动组织实(shí)施，高水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工(gōng)业和信息(xī)化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施(shī)重点行业稳增长的(de)工作方案。一是营造(zào)良好产业发展环(huán)境(jìng)，落实落细(xì)稳增(zēng)长政策(cè)举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门协(xié)同；二是(shì)推动出口(kǒu)保稳提质，加大(dà)对制造(zào)业外贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门(mén)落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是(shì)促进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高质量(liàng)供给促进消(xiāo)费；四是持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发(fā)展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的(de)创新(xīn)发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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