事(shì)件

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需求(qiú)相关的服务业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为经济表现(xiàn)的(de)滞(zhì)后指(zhǐ)标，在经济复苏早期多(duō)表现相(xiāng)对低(dī)迷(mí)、实属常态。传统周期下，经(jīng)济的周期(qī)性波动，主要由需求端驱动，物价作为经济的滞后(hòu)指(zhǐ)标，表现(xiàn)出明显的周期(qī)性波动。经验显示(shì)，CPI等物价指(zhǐ)标(biāo)，与经济走(zǒu)势(shì)大体类似(shì)，一般滞(zhì)后经济表(biǎo)现2个季度左右(yòu)；经济(jì)复苏(sū)早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下(xià)的(de)低位(wèi)徘(pái)徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于供给端影响和外需拖累部(bù)分商品价(jià)格回落等。年初以(yǐ)来，CPI同(tóng)比持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自于食品和(hé)非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给(gěi)充足，价格回落成为拖(tuō)累食品同(tóng)比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商品价格回落(luò)，带动(dòng)交通工具用燃(rán)料等(děng)分(fēn)项环比延(yán)续低(dī)于季(jì)节性，部分耐用(yòng)品(pǐn)价格回落也有拖累、与相关(guān)原材料(liào)成(chéng)本压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早的(de)领域(yù)、线(xiàn)下消费相关(guān)的商(shāng)品和服务，在(zài)价格上已有连续体现。终端(duān)需求(qiú)回暖在(zài)4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他商品服务同(tóng)比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求(qiú)回(huí)暖带动部分中(zhōng)上游行业(yè)涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文教娱制(zhì)造业价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或(huò)已见底，后续或逐步回(huí)升。线(xiàn)下消(xiāo)费(fèi)活动持续改善等或带动内(nèi)生动能逐步增强，对价格(gé)的(de)支(zhī)撑仍在(zài)逐(zhú)步显(xiǎn)现。叠加基数贡献、及部分商品价格回落拖(tuō)累逐步放(fàng)缓(huǎn)等，CPI或于4月(yuè)见底(dǐ)回升。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落，生(shēng)产资(zī)料拖累PPI低(dī)预期、原油链(liàn)等(děng)拖(tuō)累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘(qiào)尾因(yīn)素较(jiào)上月回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细(xì)分(fēn)项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪(zhū)肉环(huán)比(bǐ)降幅收窄，文(wén)教娱等服务项涨价(jià)延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充(chōng)足，叠加消(xiāo)费淡季(jì)影响，猪肉价格下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百分(fēn)点。非(fēi)食品环比中，原油价格(gé)回落拖累CPI交(jiāo)通(tōng)通信项环比延续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他(tā)商品服(fú)务(wù)环比明显上涨，分别较上月变(biàn)动(dòng)0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资(zī)料拖累(lèi)，生(shēng)活资料韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩(kuò)大1.1个(gè)百分点至(zhì)-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原材料和(hé)加工工业亦(yì)有走(zǒu)弱；生活资料环比(bǐ)走平、上月(yuè)为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一(yī)般日用品环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，耐用消费品(pǐn)降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　分(fēn)行(xíng)业来看，原油(yóu)等上游(yóu)原材(cái)料(liào)链条相关价格回落，与线下消费相关的中下游行业价格(gé)回升。4月，多数(shù)行业(yè)环比价格回落、上游原材料链条尤(yóu)其(qí)明显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环比(bǐ)延续回落、降幅均在(zài)1.9个百(bǎi)分点以上(shàng)，汽车制造、通信制造等(děng)部分中下(xià)游制造业价格有(yǒu)所回落(luò)，但文教娱制品等靠(kào)近终端制(zhì)造业价格有(yǒu)所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告(gào)：《通缩是(shì)个伪命(mìng)题》

　　对外(wài)发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证(zhèng)券股(gǔ)份有限公司

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