“现在(zài)的房地(dì)产(chǎn)很(hěn)难(nán)再出(chū)现像过去十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行(xíng)业分(fēn)化(huà)的(de)愈(yù)加(jiā)明显，让机(jī)构和(hé)投资(zī)者的关注度从板(bǎn)块向单(dān)个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了(le)最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出(chū)，需要满足(zú)以下(xià)三个基准：有大的国资背景(jǐng)的(de)、杠杆率较(jiào)低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一下今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给(gěi)房企贷款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企(qǐ)能从银行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有(yǒu)国资背(bèi)景的民(mín)营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债(zhài)率）是不是行业内的最低(dī)水平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成本是否也是业(yè)内(nèi)最低的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家(jiā)房企的(de)综(zōng)合(hé)成本。

　　需(xū)要注(zhù)意的是(shì)，能够同时满足上述条件的(de)房企并不多(duō)。即便(biàn)是在国央(yāng)企中，仍(réng)有(yǒu)部(bù)分(fēn)房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便(biàn)是有着较稳(wěn)健特色的(de)国央企房企，其财务指标称得(dé)上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑(yí)又进一(yī)步(bù)考验(yàn)着(zhe)国央企的资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配置的一家(jiā)房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在(zài)33％左(zuǒ)右，完(wán)全没(méi)有增(zēng)加杠杆(gān)比例(lì)。而(ér)到2022年(nián)，这家(jiā)房企(qǐ)明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购(gòu)入(rù)地块也(yě)实(shí)现(xiàn)了快速(sù)的(de)开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多弹药(yào)，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要(yào)集中在强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有(yǒu)节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的(de)影子(zi)。虽(suī)然说，见到(dào)机会时(shí)要出手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得(dé)太快，但未来的两年(nián)市场没(méi)有(yǒu)想(xiǎng)象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一(yī)家房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看(kàn)出(chū)，这一标准要(yào)比“三(sān)道红线”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解释，当前(qián)房地产(chǎn)行业(yè)的复(fù)苏速度并没有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避公(gōng)司净负债(zhài)率提(tí)高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行较积极的拿地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制了(le)公司的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的(de)实际(jì)表现上，国(guó)央企(qǐ)确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企(qǐ)的融资(zī)成本更低，融资(zī)渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就(jiù)具有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比(bǐ)民(mín)营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东中新进了(le)“中(zhōng)国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报(bào)灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社(shè)保基金一(yī)一六组合(hé)”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴(bā)马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司(sī)就长期(qī)持有(yǒu)滨江集团。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的(de)几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江(jiāng)集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身(shēn)的(de)基(jī)本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍(réng)是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团(tuán)在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势(shì)头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期发布的(de)2023年一季报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根据(jù)2022年年报，滨江(jiāng)集团(tuán)有近(jìn)七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿(ná)地金(jīn)额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭(háng)州的较突出表现，也让滨(bīn)江集(jí)团的(de)房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨(bīn)江集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来(lái)多家机(jī)构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产开发(fā)只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材料(liào)供应商，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家(jiā)居(jū)用品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不(bù)被(bèi)看好，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地(dì)产行业(yè)在进(jìn)入存量(liàng)房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤(yóu)其是(shì)偏消费属(shǔ)性的家装家居领域，我(wǒ)们(men)相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大(dà)，随着时间的(de)增加，内装更新的需求(qiú)也会(huì)越来越多。美国过去的数(shù)据(jù)充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费(fèi)的增长却一(yī)直都很好。对于(yú)地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者(zhě)在月线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜(nà)主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类(lèi)产品(pǐn)的(de)研发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能够尿布疹擦红霉素软膏效果好吗，尿布疹红霉素软膏一天涂几次(gòu)发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都(dōu)是价值派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓的房地产产业(yè)链(liàn)股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居(jū)板块(kuài)也因(yīn)疫(yì)情、消(xiāo)费复(fù)苏(sū)进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志(zhì)邦(bāng)家居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现了(le)同(tóng)比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而这两只产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大流通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上(shàng尿布疹擦红霉素软膏效果好吗，尿布疹红霉素软膏一天涂几次)海(hǎi)公募(mù)基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不是(shì)一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，尿布疹擦红霉素软膏效果好吗，尿布疹红霉素软膏一天涂几次我选(xuǎn)公(gōng)司(sī)还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的(de)钱(qián)，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服务(wù)为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每(měi)年到期的(de)合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产品提价的(de)公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为(wèi)保安这些固定人(rén)员成本的年(nián)度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意(yì)，能做到提(tí)价难度是非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的(de)定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进一步强调。

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