来源(yuán)：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息(xī)25BP，并按计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍是(shì)通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何(hé)变化？第一(yī)，重(zhòng)申经济依然稳(wěn)健，表述修改为“一(yī)季(jì)度经济温和增长，就(jiù)业强劲，失业率(lǜ)在低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导(dǎo)致(zhì)家(jiā)庭和企业(yè)信(xìn)贷的收(shōu)紧。第三(sān)，重申(shēn)通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货(huò)膨胀(zhàng)风(fēng)险”。第四，修(xiū)改货币(bì)政策表述，重申“委员会评估货币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委(wěi)员会预计(jì)一些额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关(guān)于经济，认为经济可(kě)能面临来自(zì)紧缩(suō)信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来(lái)体现(xiàn)；预计美国经济温和增长，有可(kě)能避免衰退，或者是温(wēn)和衰退。关(guān)于加息，本次加息依然是共(gòng)识；认为原则上不需(xū)要利率提(tí)高那(nà)么高(gāo)，正(zhèng)在(zài)评(píng)估是(shì)否达(dá)到(dào)限制性(xìng)水平，认(rèn)为或已经(jīng)达到（或(huò)已经接近达(dá)到）。关于降息(xī)，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水平(píng)仍(réng)高；通胀有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然高企，远高于目标(biāo)，降低(dī)通胀(zhàng)仍(réng)需较长(zhǎng)时间，当(dāng)前降息并不合适。关于银行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型(xíng)银行(xíng)进行(xíng)大规模(mó)收购，银行(xíng)业(yè)总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性(xìng)。强调应及(jí)时提高债务上(shàng)限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的(de)高点(diǎn)。此外，上调准备金余(yú)额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷(dài)利率至5.25％，上调隔夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续减持美国(guó)国债、机(jī)构债务和(hé)机(jī)构抵押贷(dài)款支(zhī)持证(zhèng)券(quàn)，上(shàng)限为950亿(yì)美元（600亿美元(yuán)国债(zhài)和350亿(yì)美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储(chǔ)坚持加(jiā)息的关键仍在于通(tōng)胀压力较大。例如(rú)，3月美国核心通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的高(gāo)位(wèi)，且已经连(lián)续4个(gè)月处于高位；核心通(tōng)胀年化同(tóng)比也仍(réng)在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快的一次(cì)，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加(jiā)息(xī)或将(jiāng)结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关(guān)于经济(jì)方(fāng)面，重(zhòng)申经济依(yī)然(rán)稳健。不(bù)过表述修改为(wèi)“1季度经济活(huó)动以适度的(de)速(sù)度增(zēng)长，最近几个(gè)月就业增长强劲，失业(yè)率保持(chí)在低位(wèi)”。

　　关于通胀(zhàng)方(fāng)面，重申(shēn)通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然(rán)很高”、“委员会仍然(rán)高度(dù)关注(zhù)通货膨(péng)胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目标”。

　　关于(yú)加息方面，或(huò)将停止加息。重申委员(yuán)会将(jiāng)评估货(huò)币政策的滞后影响(xiǎng)，“在确(què)定(dìng)额(é)外的政策紧缩在(zài)多大程度上适(shì)合(hé)于随着(zhe)时(shí)间(jiān)的推移将通货膨胀率(lǜ清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王)恢复到(dào)2％时(shí)，委(wěi)员会将考虑(lǜ)货币政(zhèng)策的累(lèi)积紧缩，货币政策影(yǐng)响经济活(huó)动和通货膨(péng)胀的滞后，以及经济(jì)和(hé)金融发展”。重点是删除(chú)了“委员会预(yù)计，一些额外的政策紧缩可能(néng)是(shì)适当的(de)，以(yǐ)实(shí)现一种货币政策立场”，表明美联(lián)储加息或将结束(shù)。

　　关(guān)于银(yín)行风险，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健且富有弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了家庭和企业(yè)信贷(dài)的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重(zhòng)申(shēn)这对经济(jì)、就(jiù)业和通胀(zhàng)的影响存(cún)在(zài)不确定性，“家庭和企业信(xìn)贷条件收紧可能会(huì)拖累经济活动(dòng)、就业(yè)和(hé)通胀，这些影响的(de)程度仍(réng)不(bù)确定。”

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　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待(dài)“软着(zhe)陆(lù)”。美联储主席鲍威尔认为，经济可(kě)能面临来自(zì)紧缩信贷(dài)的(de)阻力，其影响还需要时(shí)间(jiān)来体现(xiàn)（尤其(qí)是住房和投(tóu)资领域(yù)）。不(bù)过明确指出，如果美(měi)国出(chū)现(xiàn)经济(jì)衰退，希望是温和的；强调，美(měi)国可能会出现轻微的(de)经济衰退。

　　关于加息，或已经(jīng)达到限(xiàn)制性(xìng)水平。美联储在(zài)3月议息会议时，就(jiù)已经在讨论(lùn)停止加息的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出本次(cì)加(jiā)息(xī)依然是共(gòng)识，所有人(rén)全票通过(guò)，一些政策制定者(zhě)谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不(bù)是本(běn)次会议。

　　对于(yú)未来利率终点(diǎn)的问题(tí)，鲍威尔认为原(yuán)则上不需要(yào)利率提高那么高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到了限制(zhì)性(xìng)水平（或已经接(jiē)近达到），也(yě)就意味(wèi)着(zhe)也许(xǔ)可(kě)以暂停加息了。后续政策变化的关键仍(réng)是审(shěn)视数据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关(guān)于(yú)降息，当(dāng)前并(bìng)不合适(shì)。鲍威(wēi)尔强调(diào)，美国劳动力市场在走(zǒu)弱，但依然强(qiáng)劲，失业率仍在低位，薪资(zī)水平仍(réng)高，高于2％的通胀水平。整体通胀(zhàng)有所缓和，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标水平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不(bù)合适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威(wēi)尔强调地(dì)区(qū)性银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型银(yín)行进行大规(guī)模收购，银行业总体上(shàng)有(yǒu)所改善，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上限风险，鲍威尔(ěr)强调应及时提高债务上限(xiàn)，如果没有(yǒu)达成债务协议(yì)，经济(jì)后果“高(gāo)度不确定”。此前(qián)，美国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会(huì)不尽早采(cǎi)取行动提高债务(wù)上限，美国(guó)可(kě)能最早清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王于6月1日(rì)出现债务(wù)违约。

　　由于(yú)美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法(fǎ)定举(jǔ)债(zhài)上限，美(měi)国财政(zhèng)部于(yú)今年1月宣布(bù)采(cǎi)取特别(bié)措施，避免(miǎn)联邦政府(fǔ)发生债务违约。美国(guó)国(guó)会预(yù)算办公室(shì)5月1日发布的最(zuì)新报告显示，美国在6月初(chū)耗(hào)尽资金(jīn)的风(fēng)险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国银行风险(xiǎn)演(yǎn)变(biàn)成(chéng)系统性风险的概率或有(yǒu)限，但中小银行破产或依(yī)然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内(nèi)至(zhì)少降(jiàng)息(xī)50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽在下(xià)滑，但(dàn)依(yī)然(rán)有(yǒu)韧(rèn)性；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内降息概率或较低。

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