王剑(jiàn)，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度低(dī)估时，股息率相应提升，会吸引绝对收益资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银(yín)行(xíng)股已上涨(zhǎng)半年(nián)，又一次因绝对收益(yì)资金追逐高(gāo)股息而上涨。

　　但事实上，银行业经(jīng)营层面，也已经(jīng)悄(qiāo)然发生一些向好的(de)变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行(xíng)

　　启动之谜

　　如(rú)果(guǒ)大(dà)家觉得(dé)银(yín)行股是这几(jǐ)天才开始上涨，那么就大(dà)错(cuò)特错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年(nián)10月(yuè)底见底之后，已经持续上(shàng)涨了(le)足足半(bàn)年时间(jiān)了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股(gǔ)涨(zhǎng)幅甚(shèn)至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股(gǔ)快速下(xià)跌后(hòu)，迅速(sù)反弹(dàn)。过完(wán)2023年春节后，却冲高回(huí)落，调(diào)整了近两个月时间，跌幅不(bù)大(dà)，不到10％。然后于3月底(dǐ)开始上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这种(zhǒng)事(shì)情并不是(shì)第一(yī)次发(fā)生。过去(qù)银行股的大行(xíng)情，都是在悄无声息中(zhōng)默(mò)默(mò)上(shàng)涨的，因为(wèi)银行股平时(shí)关注度并不高。等到因几根大线性而(ér)吸引大家来(lái)关(guān)注时(shí)，已经(jīng)涨幅(fú)不小了。

　　上一(yī)次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经历(lì)过(guò)的(de)人(rén)都(dōu)能记得，2014年(nián)11月(yuè)，因(yīn)为(wèi)一(yī)次比(bǐ)较意外的(de)“双降(jiàng)”（降(jiàng)息、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之前，银(yín)行指标大约(yuē)在3月见底，然后(hòu)不声不响地开始回升(shēng)，到11月(yuè)时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有类似(shì)的情况：没(méi)有(yǒu)明确(què)利好，没有明确新闻，银行股(gǔ)却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因(yīn)为很难(nán)验证。如果(guǒ)确实(shí)没有(yǒu)实质性天津市教育局的电话是多少，天津市教育局的电话是多少号码利好，那么(me)只能(néng)从资金面(miàn)去猜测：可能是(shì)估(gū)值(zhí)便宜到很(hěn)多资(zī)金(jīn)愿意出手了。由于银行盈(yíng)利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳(wěn)定，PB越(yuè)低则(zé)股息率越高(gāo)。

　　而(ér)若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来(lái)的股(gǔ)息率(lǜ)高达(dá)6.6％，非(fēi)常可观(guān)。

　　这就好比一只票息(xī)率6.6％的可转债(zhài)。如(rú)果盈(yíng)利能力(lì)保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上(shàng)涨(zhǎng)，还能享受资(zī)本(běn)利得。当然，如果股价再跌(diē)，或盈利能力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下降(jiàng)，则会遭受损失(shī)。但由(yóu)于(yú)ROE已在底部，近期很难再降了。因此，这就非(fēi)常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债，其市价(jià)下跌时，会有个(gè)估(gū)值下限(xiàn)，即(jí)“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资(zī)价值就(jiù)出来了。如果这张“可(kě)转(zhuǎn)债”的票息率(lǜ)高(gāo)到一定(dìng)程度，显著高(gāo)过一(yī)些(xiē)资金的成本，那么这些(xiē)资(zī)金(jīn)自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成一(yī)个隐形的“估值底”，当估值低(dī)至一定水平时(shí)，股息率诱(yòu)人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这(zhè)个估(gū)值(zhí)底在某些(xiē)情况下会(huì)被打(dǎ)破，即因(yīn)为一些负面因素(sù)的(de)存在(zài)，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的估值或盈利能(néng)力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在(zài)买(mǎi)

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银(yín)行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有什么实质利好，就是有(yǒu)些看中股息率的资金默默买入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这(zhè)是些什么(me)样的资(zī)金呢？

　　首先可以排除的就是以股(gǔ)票型公(gōng)募基(jī)金为(wèi)代表(biǎo)的机构投(tóu)资者(zhě)。因为他(tā)们的考(kǎo)核要求是相对(duì)收(shōu)益，因(yīn)此在大(dà)多(duō)数时候，他们(men)不会因为股息率诱人而买(mǎi)入，他们的任务(wù)是战胜自己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基金同(tóng)仁。所(suǒ)以，即使股息率高，他们也很难做(zuò)出赚(zhuàn)取股(gǔ)息率的决策(cè)，这不是他们的(de)考核(hé)目标。

　　因(yīn)此，银行股从底部开始悄悄(qiāo)上涨的(de)这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验(yàn)证(zhèng)：从(cóng)33家银行(xíng)股2022年底(dǐ)基金(jīn)持仓比重来(lái)看(kàn)，比重越低(dī)，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从数据上看(kàn)，我们(men)确(què)实(shí)看到(dào)，2023年第一季(jì)度较上年(nián)末(mò)，大部分A股银行股的(de)基金持(chí)仓比例是下(xià)降的(de)，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金(jīn)持股比重降幅(fú)；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银行指数走了个过山(shān)车(chē)，先是上(shàng)涨，然后春节(jié)后下跌（这段时间(jiān)刚好是人工智能概(gài)念股大(dà)涨，因此(cǐ)机构投资者有可(kě)能是(shì)卖(mài)出银行等股票，换仓至(zhì)计算机(jī)股票）。到(dào)了4月初(chū)，人(rén)工智能(néng)等板块(kuài)行情回落后，银行股重拾升势(shì)，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段时(shí)天津市教育局的电话是多少，天津市教育局的电话是多少号码间，银行股刚好和人工(gōng)智能走(zǒu)出了一个(gè)完美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其他投资者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能(néng)是买入的。因为这些资金不考核相对收益，更多(duō)的是追求(qiú)绝(jué)对收益，因此有可能(néng)是高股(gǔ)息股票的青(qīng)睐(lài)者。

　　而决定他们买入(rù)的因素中(zhōng)，资(zī)金(jīn)成本应(yīng)该是个重(zhòng)要因素。目(mù)前，我国近期市场利率较低、资(zī)金充沛(pèi)，其他可替(tì)代的投资(zī)机会较(jiào)少，因此股息率(lǜ)显得诱(yòu)人。同(tóng)时，美国加息接近尾(wěi)声，他们的(de)资(zī)金成本也有(yǒu)望下行，我国高股息(xī)股票也有吸引力(lì)。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情况来(lái)看，外资(zī)确实在(zài)买入大行，并且(qiě)数量还不少。不过保险(xiǎn)资(zī)金却是有进有出，这一点有点与我(wǒ)们预期不符(fú)。基(jī)金主要在卖出。此外，还(hái)有些(xiē)一般法(fǎ)人、其他投(tóu)资者在(zài)买入。

　　（一季(jì)度各类投(tóu)资者持股变(biàn)化数；单位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大致成立，即：在银行股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买(mǎi)入了高股息率的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历(lì)史上很(hěn)多次银(yín)行底部(bù)启(qǐ)动一样，很可能是青睐高股息率的资金，买入(rù)低估(gū)值、高(gāo)股息(xī)率的银(yín)行股(gǔ)。而(ér)他们(men)的口味与公(gōng)募基(jī)金刚好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄(qiāo)

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去半年(nián)的银(yín)行股行情，是追求绝对(duì)收益(yì)的资金，买入了高股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率(lǜ)依然较高，而资金面(miàn)依然(rán)宽松，那么这(zhè)些高股(gǔ)息率股票(piào)对(duì)绝对收益资金依(yī)然(rán)是有吸引力的(de)。

　　那么在银行业的(de)经营层面，有没有实(shí)质变化(huà)呢？

　　我们(men)在3月曾经提出，过(guò)去三年期(qī)间的(de)一些(xiē)特殊(shū)政策，已经(jīng)出现调整的迹象，银行业将要进入新(xīn)的均衡格(gé)局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几年大行承担了一些监管要(yào)求，每年普惠小(xiǎo)微信贷的增长非常快(kuài)，投放利率很低，这对小微金融市场格局造成(chéng)了较大(dà)影响(xiǎng)，尤(yóu)其是对一些原(yuán)来从事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行(xíng)小微金融逐步(bù)达到新(xīn)均(jūn)衡

　　而在(zài)4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力(lì)提升小微企业金融服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有(yǒu)了一(yī)些调整。比如，不(bù)再提“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速不低于(yú)各项(xiàng)贷款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)增速，有贷款余额的户数不(bù)低(dī)于上年同期水平）要求，不(bù)再(zài)刚性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而是要(yào)求“合理确定贷款(kuǎn)利率”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面(miàn)的工作(zuò)要求也陆续从过去三年的阶段性政策，慢慢回归至(zhì)常(cháng)态化。

　　而银(yín)行业这几年由于净息差(chà)显著回落，盈利能力也渐渐接近合理利润(rùn)底(dǐ)线。因为银行业需要留(liú)存一定的(de)利(lì)润用(yòng)于(yú)补充(chōng)资(zī)本，进而(ér)支(zhī)持下一期的信贷投(tóu)放，因此利润并(bìng)不是越低(dī)越好，需要维持一个合理利润(rùn)。而(ér)目(mù)前(qián)盈利能力已经接(jiē)近(jìn)这一底(dǐ)线，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理利润和合(hé)理(lǐ)息(xī)差

　　可见(jiàn)，行(xíng)业的(de)一些情况已经悄悄发生变(biàn)化了。

　　那(nà)么(me)，有没有一(yī)种(zhǒng)可能：那些买入高(gāo)股息股票的投资者(zhě)中，真(zhēn)有些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本(běn)文为(wèi)金融业(yè)研究(jiū)方法探(tàn)讨。本文不是证(zhèng)券研究报(bào)告，不构成任何投资(zī)建议，涉(shè)及个股也仅为举例或(huò)陈述事实之(zhī)用(yòng)，不代表(biǎo)我(wǒ)们对他们的证券或产品(pǐn)的推(tuī)荐(jiàn)。具体(tǐ)投资建议请参考我们(men)的研究报(bào)告(gào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 天津市教育局的电话是多少，天津市教育局的电话是多少号码