金融界5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆明(míng)国资委的(de)一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力(lì)已经越来(lái)越被重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家李迅(xùn)雷(léi)发文称(chēng)，地(dì)方债包(bāo)括地方一般(bān)债(zhài)、专(zhuān)项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是(shì)城投债务、非(fēi)标等地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近(jìn)期贵(guì)州省政府发展研究中(zhōng)心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政缩水的背景下，地方政府(fǔ)的财权与事权(quán)不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水(shuǐ)平(píng)并不算高的前提(tí)下，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确(què)实够高了。需要调整中央和(hé)地方之间债(zhài)务(wù)余额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加大(dà)中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门(mén)完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅(xùn)雷建议(yì)给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府(fǔ)通过(guò)出让国有资产来(lái)偿债。他表示这(zhè)类典型案例为“茅(máo)台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置(zhì)地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投债(zhài)是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发行(xíng)的公司(sī)债券和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与(yǔ)地(dì)方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政(zhèng)府投融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化运营主体(tǐ)，地方政府不再对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司(sī)通常都是(shì)地方政府下(xià)设的投(tóu)融资机构(gòu)，很难(nán)完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病(chǎng)化的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银(yín)行借款(kuǎn)和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前一种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年增速均保持(chí)在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的(de)增(zēng)长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经(jīng)成为地方债务的(de)主要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的一般债和专项债之(zhī)和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是，城(chéng)投平台的(de)非标违约情况时有发生，银(yín)行(xíng)贷(dài)款(kuǎn)展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确(què)保城(chéng)投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降甚至(zhì)负增长的(de)现(xiàn)象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东(dōng)北(běi)、中西(xī)部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发(fā)达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全(quán)国(guó)的(de)信用债(zhài)市场都造成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边(biān)缘化。例如青海、云南和天津等近几年(nián)融资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本(běn)大(dà)幅上升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成本有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加权平均票面利率降(jiàng)幅也明显不如全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复苏不(bù)及预(yù)期的背(bèi)景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显下降(jiàng)。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的按时兑(duì)付(fù)。因为违(wéi)约(yuē)不(bù)仅不能解(jiě)决(jué)债务问题，反而(ér)会(huì)恶(è)化(huà)区域(yù)信用(yòng)环(huán)境，导致(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)融资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济发(fā)展的(de)角度看(kàn)，政府部门仍(réng)需要持续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中央大(dà)力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信心(xīn)，首(shǒu)先要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧能(néng)力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味(wèi)着对地方债(zhài)不兜底，但建议给予(yǔ)困难(nán)省份一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持(chí)，即在政策(cè)上大(dà)力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病(zhài)券(quàn)类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员(yuán)会第五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将适(shì)时出(chū)台制度规定及操作细(xì)则(zé)，探索国有权益(yì)份额规范(fàn)化退出的有效(xiào)方式和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势(shì)，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权(quán)获得收(shōu)入偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国(guó)经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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