5月以来，房地(dì)产板块(kuài)个(gè)股多(duō)出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房地产指数(shù)本(běn)月(yuè)涨幅约为(wèi)2％。而以(yǐ)公募基金为代表的(de)机(jī)构(gòu)对于这(zhè)一(yī)板块已(yǐ)经在悄然布局。数据显示，以(yǐ)南方和华夏(xià)的(de)两只老牌(pái)ETF基金为例，5月9日时所公布的总(zǒng)份额(é)均较4月28日时(shí)有小幅(fú)增(zēng)长。根据基金(jīn)一季报统计，龙头与地方国(guó)企央企(qǐ)获得增持，持仓数量占(zhàn)流通股比(bǐ)重增幅五只(zhǐ)个股分别为华(huá)发股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房(fáng)地产或“底部回升”

　　行业红利时代已过 精耕细作成共(gòng)识

　　从公(gōng)募基金对房地产的配置看，2019年末，公募所持有(yǒu)的房地产行业标的市值约1188亿元，占其(qí)所(suǒ)持股(gǔ)票(piào)市(shì)值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色(sè)，但公募所持房(fáng)地产公司市(shì)值在股(gǔ)票资产中(zhōng)的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是进一(yī)步降至(zhì)1.56％。

　　不(bù)过2022年终于出现了三年来的首次回升，年底这一数值(zhí)从1.56％升至1.65％。与此同时，公(gōng)募对房地(dì)产行业的持(chí)股(gǔ)比例也同步回升(shēng)，从2021年底的6.94％提高到2022年末的(de)7.03％。

　　这样的势(shì)头似乎在今(jīn)年一(yī)季度得(dé)以延续。数据统计显(xiǎn)示，公(gōng)募(mù)重仓持(chí)有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较(jiào)2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值前五个(gè)股分别为保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份、滨(bīn)江集团(tuán)，持仓市值占板(bǎn)块(kuài)比(bǐ)重合(hé)计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的(de)投资愈(yù)发有集(jí)中于龙头的趋势。Wind显示，在(zài)公募基金一(yī)季报汇(huì)总的重仓股中，房地产板块排名最(zuì)高(gāo)的是(shì)保(bǎo)利(lì)发展(zhǎn)，在基金重仓第33位。排名第二的(de)是招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对(duì)比去年四季(jì)报，变(biàn)化之处首先在于(yú)几只(zhǐ)房地产龙头(tóu)股从(cóng)排位上(shàng)看均(jūn)有退步，尤其(qí)是万科最为明(míng)显；其次是金地集团退(tuì)出百大(dà)之列。但(dàn)考虑到房(fáng)地(dì)产是复(fù)苏链上最后一环，且首季(jì)并非行(xíng)业销售旺季，其传导到二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共(gòng)识的(de)是，经济圈判断房(fáng)地(dì)产已经进入大(dà)分化时(shí)代，一二线城(chéng)市(shì)好于三四线城市。而映(yìng)射(shè)到(dào)二(èr)级市场投资上(shàng)，配置房(fáng)地产行业轻(qīng)松收获(huò)行业贝塔的(de)红利期一去不返了。“如(rú)果(guǒ)按(àn)照(zhào)产业周期来(lái)分类，包括房地产等几(jǐ)类(lèi)行业在盖(gài)特纳曲线里(lǐ)属(shǔ)于(yú)成熟(shú)期或者衰退期的(de)行业，传统认知(zhī)上没(méi)有什么(me)投资机会的。但在这几年(nián)特殊的行情里(lǐ)包(bāo)括煤炭、电解铝等(děng)类似的行业也(yě)出(chū)现了一(yī)些机(jī)会，背(bèi)后的逻辑是供给(gěi)侧发(fā)生了(le)更大的变化。”一不愿具名(míng)的上海公(gōng)募基金经理指(zhǐ)出。

　　不过也有公募人士(shì)持谨慎(shèn)乐观(guān)态(tài)度(dù)：“行业前几年(nián)17亿～18亿平方米的年(nián)销售面积很(hěn)难再出现了，2022年光是居民(mín)存款数量(liàng)增加了15万亿元(yuán)。中国存量有400亿平方米建筑(zhù)面积，考虑存量地产的更新，也(yě)有近(jìn)10亿平方米。需求端还需(xū)要有一定的政策出来去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也指出：“时至(zhì)今日，无(wú)论从城(chéng)镇化的进(jìn)程，还是人(rén)均住房面积（接(jiē)近30平/人），我国(guó)均已告别(bié)住房短缺(quē)时代，而目前居民的(de)杠杆率和房价(jià)收入也(yě)不支撑(chēng)每年18万亿元的销(xiāo)售额，以(yǐ)及(jí)过快上行(xíng)的房价，因(yīn)而(ér)行业高增的时(shí)代已经过去(qù)，未来行业的(de)需求或将回落，在此过程中，伴(bàn)随着地产(chǎn)的高杠(gāng)杆(gān)属性(xìng)，就很容易出(chū)现(xiàn)信(xìn)用风险问(wèn)题（类(lèi)似2022年的民营地产爆雷），行业进入到供给侧(cè)出清的过程。这(zhè)个过程中，综(zōng)合竞争力强的公司(sī)就能够通(tōng)过(guò)大(dà)鱼吃(chī)小(xiǎo)鱼的方式(shì)，获得市(shì)占率(lǜ)的(de)提升。当行(xíng)业需求(qiú)见顶(dǐng)回落时，行业(yè)的贝塔已经过去了，但(dàn)不代(dài)表(biǎo)没有投资机会，机会在(zài)于城市(shì)、位置、产品的阿(ā)尔法，而对(duì)应到股票(piào)投资，就是强竞争(zhēng)力公(gōng)司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是基于这样(yàng)的认识转变，精耕(gēng)细作个股成为公(gōng)募(mù)乃至整体机构的务实之举(jǔ)。

　　机构(gòu)配置(zhì)房地产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地产板(bǎn)块个股多(duō)出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指(zhǐ)数本月(yuè)涨(zhǎng)幅约(yuē)为2％。从具体的个股来看，《红(hóng)周刊》利(lì)用(yòng)Wind统计申万房地产(chǎn)板块个股，在(zài)纳入统计的(de)124只(zhǐ)房地产类(lèi)标(biāo)的股(gǔ)中，本(běn)月以来实现(xiàn)股价上涨的达到了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名前五的公司月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实(shí)发展(zhǎn)、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线安地产。排名第一的上(shàng)实发展，五一(yī)假期(qī)归来后日成交量明显放大，4日、5日(rì)连续两个(gè)交易日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的主营业务为房地产(chǎn)开发与经营。公司的主要产品及(jí)服务为房地产销售、房地产租(zū)赁、物业管理服务、工程(chéng)项目(mù)、酒店经营。从业(yè)绩数(shù)据来看(kàn)，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同(tóng)比下降33.24％。2023年(nián)第一(yī)季度，其实(shí)现营业(yè)总(zǒng)收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归母净利润2.86亿(yì)元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东来看，各类机(jī)构(gòu)都有(yǒu)对其布局的例子。以3月31日时的首(shǒu)季十大流通股股东来看， 具体包(bāo)括公募的上(shàng)银基金(jīn)、私募的迎水文龙、中央汇金、长城资产管理公司等(děng)都跻(jī)身前十(shí)的行列。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第二的浦(pǔ)东(dōng)金桥也是上海本地房企，其第一(yī)季度的收入利润规模大幅度复苏。究其原因，一方面是该公司后疫情时代(dài)出(chū)租率复苏至近年(nián)来(lái)最高，另一方面则是公司拿地结算持(chí)续性向好，从数(shù)字上(shàng)看，一季度新增虹(hóng)口135、138住(zhù)宅地块，总建筑面积约(yuē)54万(wàn)平(píng)方(fāng)米(mǐ)。

　　在(zài)这样的业绩势头向(xiàng)好背景下，自然(rán)也(yě)吸引了知(zhī)名机构在其中持续驻足。从第一季(jì)度十大流通股(gǔ)股东来看，知名私募高毅邓(dèng)晓峰的两只产品依(yī)然在(zài)前十中(zhōng)，这(zhè)也是连续第(dì)三个季(jì)度他有的两只产品杀入前(qián)十。同时榜单(dān)中还有一(yī)支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎比投资局，其当季还(hái)小幅增加了持股。

　　除去(qù)上述两家上海(hǎi)区域性(xìng)地产(chǎn)公(gōng)司(sī)外，荣(róng)安地产则是主(zhǔ)要布(bù)局在深(shēn)圳(zhèn)的地产公(gōng)司(sī)，一季报交(jiāo)出的也是一份报喜(xǐ)的成绩单(dān)：首季公司实现营业(yè)收入51.85亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司股东的(de)净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊(kān)》注意(yì)到两只(zhǐ)公募指(zhǐ)基首季新杀入十大流通股股东行列。具体说来， 南方中证全指房地产(chǎn)ETF上榜排名(míng)第七位，富国(guó)中证指数1000增强则排名第九位(wèi)，此外联(lián)袂出现的(de)机构(gòu)还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红(hóng)周刊》采访时，兴证(zhèng)全(quán)球基(jī)金相关人士分析：“经历过行业洗牌和(hé)兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头的价(jià)值更为笃定突(tū)出(chū)；从拿地(dì)端看，2022年土地市场大幅(fú)降温，优(yōu)质土地供给较多(duō)（券商测(cè)算对应潜在毛利率(lǜ)在25％以上，目前房企(qǐ)的(de)利(lì)润率仅20％），绝大多数房企受限于信用(yòng)问(wèn)题或者资(zī)金紧张没法拿地，龙头房(fáng)企趁机获取低(dī)成本土地，龙头房企的(de)拿(ná)地力度（拿(ná)地金额/销售金额(é)）基本在30％以上；从(cóng)融资上(shàng)看，龙头房企杠杆率较低(dī)，净负债率(lǜ)基本(běn)在70％以下，而其他房企的净(jìng)负债率普遍都在100％以上(shàng)，加杠杆空间有限，从融资成(chéng)本看，龙头房企的融资成本(běn)不断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应(yīng)到2023年的销(xiāo)售，龙头房(fáng)企明显(xiǎn)跑赢行业(yè)，1～4月百强房(fáng)企(qǐ)的(de)销售额增速为9％，而TOP14的销售(shòu)额增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前中特(tè)估的(de)浪潮下，央国(guó)企地(dì)产(chǎn)股或(huò)存(cún)在发展的(de)大(dà)好机会。中信证(zhèng)券指出：“房(fáng)地产(chǎn)行(xíng)业的结构(gòu)性机(jī)会依然存在，少部分公(gōng)司(sī)尤其是央企占据显著优势，其主(zhǔ)要又体现为库存的优势。央企地产(chǎn)公司(sī)，现(xiàn)阶段表现(xiàn)出较低的融资成(chéng)本(běn)，优质的开发资源和良(liáng)好的不动产资(zī)产运营能(néng)力的多重(zhòng)竞争(zhēng)优势。”

　　“即(jí)使(shǐ)没有中特估，国央企相较(jiào)于(yú)民营地产公司(sī)也是更(gèng)有(yǒu)优势的。”吕功绩(jì)强(qiáng)调，“对于减值、土地资源债权债(zhài)务关系等问(wèn)题，市场对民营房(fáng)开企(qǐ)业的资产(chǎn)会有更多担忧和质疑，所以在这一(yī)轮行业出清的过程中，央国企(qǐ)相较于民(mín)企来说估值的修复更(gèng)明显。中特(tè)估的角度(dù)从中长(zhǎng)期的维度看，行(xíng)业(yè)的逻(luó)辑在于集中度提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶段，具(jù)备较快速发(fā)展(zhǎn)阶段更稳定且可预期(qī)的盈(yíng)利和现(xiàn)金流创造能(néng)力(lì)，以此(cǐ)带来估值(zhí)中枢的提(tí)升(shēng)，应该关注估值相(xiāng)对较(jiào)低，企业(yè)自(zì)身资产的质量好(hǎo)、运(yùn)营能(néng)力强、可以创(chuàng)造(zào)持续现金(jīn)流(liú)的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普(pǔ)涨(zhǎng)的概率比较低，行(xíng)业内部将出(chū)现(xiàn)分化，要关注将受益于行业集中度提升(shēng)的头部公司。”星石投资(zī)首席研究(jiū)官(guān)方磊也表示。

　　顺应机构这一(yī)思路的话，或许还是(shì)保利发展、招商蛇口(kǒu)等国资背景龙(lóng)头(tóu)前途更为(wèi)光明。不过国投瑞银基金投资(zī)部副总监(jiān)綦傅鹏表示：“需(xū)要客观地(dì)去持(chí)续观察(chá)国(guó)企央(yāng)企在三(sān)个方面是否可以维(wéi)持，首先(xiān)是融资成本保持低位，其次是销(xiāo)售份(fèn)额持续(xù)提升，再次(cì)是拿(ná)地份额持续(xù)提升(shēng)。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需要多(duō)给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也根(gēn)据(jù)房企一季报梳理发现，对于2022年(nián)的业绩(jì)出现(xiàn)的整体下(xià)滑(huá)，2023年一季度的(de)业(yè)绩分(fēn)化更(gèng)趋明显，保利(lì)发展、滨江集团等房企营(yíng)收、净(jìng)利均实现了业绩(jì)的(de)回(huí)正，甚至是较大(dà)增(zēng)速(sù)的增长。而这些公司(sī)也是(shì)机构(gòu)的重仓对象。

　　对此，知(zhī)名房地产业内人士张宏伟向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》分析表(biǎo)示，业绩出现(xiàn)明显改善的房(fáng)企，主要是因为过去(qù)两(liǎng)三年时(shí)间，尤其(qí)是在2021年(nián)下半年民营(yíng)房(fáng)企不怎么投资(zī)拿地(dì)之后，国有企业仍在持续性地(dì)拿地，且(qiě)主要(yào)集(jí)中在(zài)核心(xīn)城市，投资力度较大。投资的驱动能够(gòu)推动(dòng)房企销售业绩的增(zēng)长，从(cóng)而在2023年一(yī)季度市场恢(huī)复(fù)但(dàn)仍处(chù)于调(diào)整(zhěng)的过(guò)程中(zhōng)，能够(gòu)保有(yǒu)一个正(zhèng)增长。

　　不过张宏伟同时也提(tí)醒(xǐng)表示，在房地(dì)产的复苏过程中，还面临着一些不(bù)确定(dìng)性(xìng)。其实整个(gè)市场从四月份开始(shǐ)又在往(wǎng)下掉。除了杭州、成(chéng)都等极个别城市四月环比三月相对表现(xiàn)较好之外，包括北(běi)京、上海在(zài)内的绝(jué)大多数城市都出(chū)现环比下滑(huá)的情(qíng)况。而(ér)现在五月的市场表(biǎo)现也不(bù)太乐(lè)观。按照现在的经(jīng)济(jì)状况(kuàng)、收入(rù)情况，以(yǐ)及市场(chǎng)的去(qù)库(kù)存(cún)压力(lì)、企业的资(zī)金面压力，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了(le)半年报冲(chōng)业绩出现(xiàn)市场的短期反弹(dàn)外的一个市(shì)场乏力(lì)现象。也就是说(shuō)，第二(èr)季度、第三季(jì)度(dù)增长不确定性的压力(lì)仍旧较(jiào)大。

　　上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬也(yě)向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，现(xiàn)在整个(gè)房地产以及其(qí)上下游产业链(liàn)的复(fù)苏(sū)速(sù)度都比想象的要(yào)慢(màn)很多，我们要多给(gěi)一些耐心，这个时候(hòu)，在房地产以及上下游就不是赚快钱的时候，只能赚(zhuàn)他基(jī)本面的钱(qián)。但这也意味(wèi)着，只(zhǐ)有极(jí)为(wèi)少数的、做得比同行好得多的企(qǐ)业(yè)，会伴随整(zhěng)个行业的弱复苏，业(yè)绩(jì)会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它(tā)的基(jī)本面不断(duàn)地凸显出来(lái)，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊(kān)》，文中提及个股仅为拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线举例分(fēn)析，不做(zuò)买(mǎi)卖推荐。）

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