“现在的房地产很难再出现像过去(qù)十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的(de)关(guān)注(zhù)度从板块向单个(gè)标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀(shā)到了最底(dǐ)部(bù)，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到(dào)了(le)底部，再往(wǎng)下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产赛道中进(jìn)行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了(le)半天，标(biāo)的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外(wài)，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以下三个基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今(jīn)年房地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行(xíng)拿到(dào)钱，其实主要还是那(nà)些有国企背景的(de)房企，民(mín)营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现了一个很明(míng)显的分化，无(wú)论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个方(fāng)面都非(fēi)常(cháng)明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国(guó)资(zī)背景(jǐng)的(de)房企在资本(běn)市场表现相对(duì)较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内，我们(men)的逻(luó)辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势，更(gèng)具(jù)体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不(bù)是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是(shì)不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内最(zuì)低的(de)；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的(de)综合成本。

　　需(xū)特朗普是哪个党派的 特朗普是美国第几任要注意(yì)的是，能够同时(shí)满足(zú)上述条件(jiàn)的房企并不(bù)多。即(jí)便(biàn)是(shì)在国央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整理发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国(guó)央(yāng)企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南(nán)城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出(chū)，即(jí)便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的(de)仍是少(shǎo)数(shù)。而(ér)更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进(jìn)一步(bù)考验着国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激(jī)进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可(kě)能(néng)让(ràng)房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完(wán)全没(méi)有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现了快速的开(kāi)盘利用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一(yī)方面，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之(zhī)相反，有些房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度让(ràng)人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会时要出手，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得(dé)太快(kuài)，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可(kě)能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否激(jī)进(jìn)？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要比(bǐ)“三(sān)道红线”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不(bù)得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房地(dì)产行业的复(fù)苏速度(dù)并(bìng)没(méi)有那么快，所以要规避公司净负债率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中(zhōng)国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地产、绿(lǜ)城中国、保利发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其(qí)中(zhōng)，中交地产净负债率(lǜ)持续(xù)居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地(dì)、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房企在践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司的扩(kuò)张(zhāng)速度与(yǔ)净(jìng)负债率水平(píng)（见附表）。特朗普是哪个党派的 特朗普是美国第几任>

　　滨江(jiāng)集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们(men)是以同一(yī)筛(shāi)选标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各(gè)维(wéi)度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融(róng)，这样(yàng)，国央企自(zì)然而然就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回(huí)报(bào)灵活配置混(hùn)合型证券投资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集(jí)团。根据一季(jì)报(bào)，该资(zī)产公司的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关(guān)系(xì)。2020年以(yǐ)来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地(dì)产市场整体(tǐ)在走“下(xià)坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州本土(tǔ)房企的滨(bīn)江集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保持自(zì)身业(yè)绩的持续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七成(chéng)营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的较(jiào)突(tū)出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也(yě)让(ràng)滨江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排(pái)名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开(kāi)发只(zhǐ)是房地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介(jiè)服务、家用电器(qì)、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房(fáng)地产开(kāi)发环节与上(shàng)游(yóu)材(cái)料(liào)端息(xī)息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被(bèi)看好，机构(gòu)寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着(zhe)时间的增(zēng)加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越(yuè)来越多。美国过(guò)去(qù)的(de)数据(jù)充(chōng)分说明了(le)这一点(diǎn)，在新房销售(shòu)见顶之后，家(jiā)具消费的增(zēng)长却一(yī)直都很(hěn)好。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据(jù)《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关(guān)赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活(huó)类产(chǎn)品的研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报(bào)告显示，报告期(qī)内，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过(guò)实(shí)现归(guī)属于上(shàng)市(shì)公司(sī)股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公(gōng)司(sī)一季报的(de)十大流通股股东来看(kàn)，能够(gòu)发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新(xīn)价(jià)值(zhí)和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的是，中欧的两只基(jī)金都是价值(zhí)派基金(jīn)经理曹(cáo)名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的(de)房地产产业(yè)链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光一时的(de)家(jiā)居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居(jū)板块中年(nián)内(nèi)表(biǎo)现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段(duàn)，该(gāi)股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无(wú)论是营收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大(dà)流通股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和(hé)广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只产品(pǐn)也成(chéng)为(wèi)志邦家居十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东中(zhōng)仅(jǐn)有(yǒu)的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部(bù)三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的(de)物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标(biāo)的(de)大多在香港上市，如何选择成为(wèi)难(nán)题。对此，前述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它(tā)在中(zhōng)高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的(de)，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三(sān)轮合同周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的公司很少，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固(gù)定人员成本的年度增长，不过服务(wù)没有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到提(tí)价难度(dù)是非常大的。但是该公司能(néng)在(zài)业内做(zuò)到到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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