来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活(huó)动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业，交(jiāo)通运(yùn)输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的(de)特点相一(yī)致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业(yè)景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位(wèi)放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造(zào)行业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)行业景气度居中，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到(dào)价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业(yè)。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求(qiú)得(dé)以释放；供给方面，国内复(fù)工(gōng)复产加快(kuài)推进，生产端快速恢复(fù)，是推动年初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需求回(huí)落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国(guó)内经济增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季(jì)度居(jū)民收入向上修复，消费(fèi)倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆(gān)”势头缓和(hé)，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回暖的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费有(yǒu)望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及(jí)地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的(de)可选消(xiāo)费(fèi)也(yě)有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库(kù)、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度(dù)不及(jí)预期；海外需求超(chāo)预(yù)期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现超预期(qī)增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复(fù)苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于(yú)海外国家疫后(hòu)复苏的规(guī)律，本轮(lún)国(guó)内疫(yì)后复苏发生在外(wài)需回(huí)落(luò)、国(guó)内经(jīng)济转向高质量发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测(cè)当前(qián)各行(xíng)业景(jǐng)气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一(yī)季度制造业、交(jiāo)通运输业(yè)、房地产业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑(zhù)业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为基期计算(suàn)各年份的复(fù)合增速，观(guān)察(chá)各行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强国(guó)，推进农业(yè)农村现代化(huà)的目标(biāo)有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二(èr)产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来(lái)较(jiào)快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提(tí)升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与去年(nián)下(xià)半(bàn)年之后外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品(pǐn)消费恢复(fù)偏慢(màn)有关。而(ér)建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显回(huí)落，增(zēng)加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房(fáng)地产(chǎn)新开工拖(tuō)累。

　　今年一季(jì)度第三产(chǎn)业增(zēng)加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情(qíng)前仍存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业(yè)增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来的(de)平(píng)均增速，但绝对(duì)水平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回暖，今年一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复(fù)苏分(fēn)化(huà)，中下(xià)游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气度的(de)观测，我们采(cǎi)用量(liàng)（各(gè)行(xíng)业工业增加值增速(sù)）与价格(gé)（各(gè)行(xíng)业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选(xuǎn)取28个(gè)主要行业自2019年以来的月度数(shù)据，首先(xiān)将(jiāng)各(gè)行(xíng)业增加值增(zēng)速调(diào)整为以2019年为基期的(de)复合增速，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过(guò)对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各(gè)行(xíng)业景(jǐng)气度出(chū)现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数(shù)从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气(qì)度(dù)边际改善情况(kuàng)来(lái)看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造(zào)行业(yè)中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的(de)行(xíng)业景气度(dù)最(zuì)高，部(bù)分行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量(liàng)价分位数水平均(jūn)处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟草、家(jiā)具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回(huí)落，农副加(jiā)工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食(shí)品制(zhì)造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高(gāo)库存水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处(chù)在(zài)2016年以来90％以上分(fēn)位数水平(píng)；而(ér)随着(zhe)防(fáng)疫需求的(de)降温，医药制造(zào)业景(jǐng)气度(dù)有所回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气度居中，均(jūn)表现为“量升价(jià)跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关(guān)。其(qí)中(zhōng)，电(diàn)气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备工业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)改善幅(fú)度最大，受益于(yú)国内产(chǎn)业升级、出口(kǒu)优势带(dài)来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的是通(tōng)用设备、电子设备，与(yǔ)房地产(chǎn)新(xīn)开工(gōng)强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行业景气(qì)度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。其(qí)中(zhōng)，有色金(jīn)属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提升(shēng)，但由于库存水(shuǐ)平(píng)偏高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利(lì)水平(píng)；石化链条行(xíng)业生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分位(wèi)数(shù)水平(píng)仍处在50％以下的景气(qì)度(dù)偏低(dī)区间(jiān)，今年(nián)由于能(néng)源(yuán)危机缓(huǎn)解，产品价(jià)格(gé)相较去年同期也出现普(pǔ)遍下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开采景(jǐng)气度(dù)仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这(zhè)与(yǔ)去年(nián)以来(lái)行业产能持续(xù)扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成(chéng)品库(kù)存同比处在(zài)2016年以来94％分(fēn)位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端的快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数(shù)据(jù)好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来(lái)海外总需(xū)求(qiú)回落的预(yù)期逐步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经济增长的(de)线(xiàn)索，大(dà)概(gài)率来自于消费回暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提升和消费(fèi)意愿改(gǎi)善，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费，以及家电、家具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民(mín)收入(rù)和消费(fèi)数据(jù)看，居民收入增速(sù)提(tí)升，消费倾向开始回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复(fù)至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全国居(jū)民(mín)人均可支配收(shōu)入增速提升至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一(yī)季(jì)度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续(xù)向好(hǎo)，有(yǒu)望(wàng)带动相(xiāng)关就(jiù)业岗位(wèi)加快恢复(fù)，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信(xìn)心正在(zài)筑底。今年以来，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和(hé)。从存(cún)款(kuǎn)数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均(jūn)同比增量。从贷款数(shù)据(jù)看，3月(yuè)居民部门(mén)新增(zēng)净融资(zī)同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门新增(zēng)净融资连续(xù)2个月(yuè)维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指(zhǐ)向(xiàng)居民预期可能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季度城(chéng)镇储户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别(bié)高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)储(chǔ)蓄意愿降低、消费和(hé)投(tóu)资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度国内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与(yǔ)欧美供需缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工(gōng)复产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽(qì)车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需(xū)求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加(jiā)强、以及(jí)新能(néng)源产(chǎn)品优势强化，有望维持装备制造(zào)领域(yù)出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利(lì)下滑(huá)和库存高位(wèi)，对制造业投(tóu)资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装备制造业去(qù)库(kù)进程已进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用设备、通(tōng)用(yòng)设备产成品(pǐn)库存增速呈现触底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向(xiàng)被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性数据：各(gè)国国债收益(yì)率多数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年(nián)期国(guó)债(zhài)期限利(lì)差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期(qī)权(quán)调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌(diē)分化，大宗商(shāng)品价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本(běn)周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分(fēn)别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯(sī)达克指数(shù)分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰(lán)标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美(měi)国(guó)经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国总体经济活动几乎没有变(biàn)化(huà)，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在不确定性增(zēng)加(jiā)和对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行(xíng)收紧了贷款标准。近期美国总体物价(jià)水平温和(hé)上升(shēng)，但价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继续(xù)。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预(yù)计(jì)今年货币政策将需要进一步进入限制性(xìng)区域(yù)，终端利率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体取决于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公(gōng)布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币(bì)政策在降(jiàng)低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些委(wěi)员(yuán)认为(wèi)整体而言通胀风险倾(qīng)向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景重大不(bù)确定性的(de)来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶(è)化(huà)，否则(zé)金融(róng)市场的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点>4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会(huì)通过了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业(yè)，以将欧盟占全(quán)球(qiú)半导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯(xīn)片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡(xī)表(biǎo)示(shì)，正在推(tuī)出一份(fèn)债务(wù)上限相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债务上限(xiàn)进行谈(tán)判；众议院共和党希望(wàng)提高债务(wù)上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施(shī)；债务法(fǎ)案将设法收回未使用(yòng)的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少对国税(shuì)局的(de)拨款，并结束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表(biǎo)明美国无(wú)意与中国脱钩(gōu)，但未来仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国脱钩的努力都(dōu)将(jiāng)是(shì)“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设(shè)性和公平的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益(yì)受到威胁(xié)时(shí)”，美(měi)国将坚定地(dì)捍(hàn)卫国(guó)家安全，即(jí)使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临债(zhài)务问题的新(xīn)兴市场和发(fā)展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比(bǐ)由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上(shàng)升，螺(luó)纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各(gè)区价(jià)格(gé)指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环比由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢(gāng)库(kù)存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，商品房成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线(xiàn)、三线城市(shì)商品(pǐn)房(fáng)成交(jiāo)面(miàn)积同比分(fēn)别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土地成(chéng)交面积(jī)跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比(bǐ)下(xià)跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量(liàng)增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车(chē)日(rì)均(jūn)零(líng)售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批发(fā)销(xiāo)量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化(huà)，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国(guó)债(zhài)利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末下(xià)行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振(zhèn)消费(fèi)持续(xù)回升的动(dòng)力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发(fā)布会(huì)，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方(fāng)面(miàn)工作：一是，研(yán)究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费(fèi)，大(dà)力推(tuī)动新能源汽车下(xià)乡；三是，会同有关(guān)方(fāng)面优化(huà)就业、收入(rù)分配和消费全链条良(liáng)性循(xún)环促(cù)进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委召(zhào)开(kāi)扩大会(huì)议，强(qiáng)调推动国资央企着力(lì)发(fā)展实(shí)体经(jīng)济特别是战(zhàn)略(lüè)性新兴产业。会(huì)议认(rèn)为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现(xiàn)代(dài)化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着(zhe)力提(tí)升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提(tí)升自主创(chuàng)新(xīn)能力(lì)；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企(qǐ)改革深化提(tí)升行动组(zǔ)织实施，高水平参与共建“一(yī)带(dài)一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举办发布(bù)会介绍一季度工业(yè)和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示下一(yī)步将制定实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推(tuī)动出口(kǒu)保稳提质，加大(dà)对制(zhì)造(zào)业外(wài)贸企(qǐ)业的支持力(lì)度，配合有关部门落实(shí)好稳外贸(mào)政策举(jǔ)措；三(sān)是(shì)促进内需加(jiā)快(kuài)恢(huī)复(fù)，以高(gāo)质量供给促(cù)进(jìn)消费；四是持续增强发展动能，加快战略(lüè)性新兴产业的创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预期回落。

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