5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额(é)超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这则小公告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催(cuī)化因素的(de)，近(jìn)期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金(jīn)的(de)申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企Esimple是什么牌子，simple是什么牌子衣服TF的(de)发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情火热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场(chǎng)带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基金，一(yī)方面是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相关标的和(hé)板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大行业(yè)主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基本面在(zài)今年会(huì)有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益(yì)于煤炭(tàn)价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年(nián)市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革(gé)的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特(tè)估(gū)的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的(de)主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品(pǐn)种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体(tǐ)现在(zài)每(měi)一(yī)个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的(de)个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示，一simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的(de)重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行业和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的(de)变化(huà)，也在增加相关(guān)行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者需要(yào)学习领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的(de)估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确(què)该体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是(shì)最(zuì)终该体系能否(fǒu)具(jù)备长期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的(de)认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系(xì)之中，也引(yǐn)发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基(jī)金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国(guó)有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特(tè)色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素(sù)与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在(zài)对(duì)估值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维的变化(huà)，还有估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估(gū)值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中国(guó)的市场和经(jīng)济(jì)特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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