5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场关(guān)注(zhù)度(dù)非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集申报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这(zhè)样的布局可(kě)以更(gèng)好支(zhī)持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市(shì)场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公(gōng)募基金积(jī)极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深化(huà)国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务(wù)资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智(zhì)能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本(běn)面在今年会(huì)有(yǒu)重大的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会进入一个提(tí)质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过(guò)去(qù)1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机(jī)会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未来(lái)两年体(tǐ)现(xiàn)在每(měi)一(yī)个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概(gài)念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的(de)投研流(liú)程(chéng)和(hé)实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前(qián)国央企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研究员将自己所覆(fù)盖(gài)行业的所(suǒ)有国(guó)央企构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟(gēn)踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实地调(diào)研的(de)的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的(d家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译e)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业(yè)结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发(fā)展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套(tào)用国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一(yī)种新的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非(fēi)常重要(yào)，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和(hé)实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值是很(hěn)家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价(jià)值评价(jià)体系(xì)，改变从(cóng)以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持(chí)续估(gū)值(zhí)，要(yào)重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成(chéng)长(zhǎng)的重大意(yì)义(yì)，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负(fù)债率、研(yán)发经费投入(rù)强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发展等各(gè)种因素与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对(duì)估值(zhí)结论和(hé)判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传(chuán)统的估(gū)值体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判(pàn)断的(de)变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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