“现(xiàn)在的房地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过去(qù)十年的系统性(xìng)行情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机(jī)构(gòu)和投资者(zhě)的关注(zhù)度从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事(shì)长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经(jīng)双杀(shā)到了最底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的(de)空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成(chéng)挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房(fáng)地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足(zú)以下三个基准：有大(dà)的国资(zī)背(bèi)景的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关注一下今年房地产的开发(fā)资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实银行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太(tài)愿意给(gěi)房(fáng)企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从(cóng)银(yín)行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困难，所(suǒ)以整个行业(yè)出(chū)现了一个很明显的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还是(shì)融资等各(gè)个方面都非常明显。现在有国资背景的房企在(zài)资本(běn)市(shì)场表现相对较好，但没(méi)有国资背景的(de)民营(yíng)房企股fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企业(yè)的(de)成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润(rùn)率是(shì)不(bù)是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式房企(qǐ)并(bìng)不(bù)多(duō)。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出现了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建发(fā)展、京投发展、光明地产、云(yún)南(nán)城(chéng)投、首开(kāi)股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等(děng)国央(yāng)企房(fáng)企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是(shì)有着较稳健特色的(de)国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房(fáng)企(qǐ)而言(yán)，扩张速(sù)度(dù)的(de)张弛(chí)有度(dù)尤(yóu)为(wèi)重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判(pàn)未(wèi)来市场，以及过(guò)于激(jī)进的(de)扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置(zhì)的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其开始在一线城市(shì)进行大举(jǔ)拿(ná)地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也主要集(jí)中在强(qiáng)二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方面(miàn)，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让(ràng)人(rén)感(gǎn)觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到(dào)了2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出(chū)手的章(zhāng)法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但(dàn)未(wèi)来的两年市(shì)场没(méi)有想(xiǎng)象得(dé)那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债(zhài)率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所(suǒ)以要规避(bì)公(gōng)司(sī)净负(fù)债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产(chǎn)净负债率持续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对(duì)比(bǐ)的是(shì)，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较(jiào)好(hǎo)地(dì)控制了(le)公司(sī)的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国(guó)央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成本更低(dī)，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也(yě)并不意味(wèi)着，民(mín)营企(qǐ)业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少数民(mín)营房企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集(jí)团的(de)十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国工商(shāng)银(yín)行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金(jīn)”“全国(guó)社保基金一一(yī)六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持(chí)有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的(de)基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在业绩(jì)表现、销(xiāo)售规(guī)模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利(lì)润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集(jí)团更是实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的(de)持(chí)续增长，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的战(zhàn)略(lüè)布局关系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨江集(jí)团有近七成营收来自杭州地(dì)区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳(wěn)居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积极(jí)，根(gēn)据(jù)诸葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名迅速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而(ér)近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团发(fā)布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在(zài)下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业(yè)链(liàn)上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下(xià)游应用(yòng)行业(yè)主要包括中介服务(wù)、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综(zōng)合(hé)《红周(zhōu)刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新盘(pán)开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐(jiàn)渐移(yí)至(zhì)下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业(yè)在进入(rù)存量房时代，所以(yǐ)对地产产业(yè)链(liàn)，尤其(qí)是偏消费属性的(de)家装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来越多。美国过(guò)去的(de)数据充分说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的增长却(què)一(yī)直都很(hěn)好。对于(yú)地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看好(hǎo)和(hé)内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的都(dōu)是来自(zì)家纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者在(zài)月(yuè)线连(lián)收七根阳(yáng)线的(de)基础上，年(nián)内(nèi)迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发(fā)、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一(yī)季度报告(gào)显示(shì)，报告期内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包括(kuò)公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹(cáo)名长在管的(de)产品，首季(jì)其同时(shí)重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾经风(fēng)光(guāng)一(yī)时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的(de)十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选和广发安宏(hóng)回(huí)报均(jūn)增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在(zài)另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流通股股(gǔ)东，其也成为他(tā)的独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除(chú)去(qù)家居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股也(yě)越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例分(fēn)析：“物业服务(wù)不是(shì)一个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还(hái)是(shì)希望挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场化应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的(de)绿(lǜ)城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每(měi)年到期的合同里提价(jià)成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部(bù)分项(xiàng)目(mù)到(dào)期(qī)之后(hòu)，经(jīng)过两(liǎng)三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做(zuò)到产品提价的公(gōng)司很少(shǎo)，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定人(rén)员成本的年度增长(zhǎng)，不过(guò)服(fú)务(wù)没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难(nán)度是非(fēi)常大(dà)的(de)。但是该公(gōng)司能在业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较好(hǎo)的(de)服务是(shì)有(yǒu)关系(xì)的。”他进一(yī)步强调(diào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式