5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在(zài)去(qù)年底及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成(chéng)为市(shì)场关(guān)注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央国企(qǐ)的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极(jí)布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价(jià)值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实(shí)体经济和(hé)国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将为央(yāng)企相关标(biāo)的(de)和板块带(dài)来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能(néng)源(yuán)等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于(yú)行业(yè)本身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概率这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶(jiē)段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性(xìng)机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化(huà)的个股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，但(dàn)在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流程和实(shí)践之中，不(bù)少基金(jīn)公(gōng)司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务(wù)导向的(de)变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市(shì)场(chǎng)体制机(jī)制、行业产业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该(gāi)是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时(shí)代特(tè)征(zhēng)和(hé)中国(guó)特(tè)色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的(de)估值(zhí)体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改造(zào)，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者的认(rèn)可和(hé)实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备(bèi)长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的认知(zhī)误(wù)区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社(shè)会(huì)公共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略价(jià)值(zhí)，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年(nián)来(lái)国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的(de)可持续估(gū)值(zhí)，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要素对(duì)企(qǐ)业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在估(gū)值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断(duàn)上(shàng)有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估(gū)值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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