5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估(gū)值方式(shì)等问题(tí)成为(wèi)市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比(bǐ)例(lì)配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构成(chéng)催化因素的(de)，近(jìn)期(qī)银行股大涨的(de)一(yī)个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大(dà)主题，这样的(de)布局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂(jì)。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发(fā)行(xíng)，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场带来(lái)增量资(zī)金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具(jù)以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公募基(jī)金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金服务资(zī)本(běn)市场改革(gé)、服务(wù)实体经济和国家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新(xīn)能(néng)源(yuán)等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要是央企或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在(zài)今年(nián)会有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生(shēng)显著(zhù)正向变化(huà)的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露(lù)的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持(chí)股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研(yán)力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的(de)固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的(de)契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研(yán)究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央(yāng)企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念所涉及到(dào)的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业的(de)变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的(de)估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造(zào)，以适(shì)应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作(zuò)，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和(gpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少pahé)实(shí)施是最(zuì)终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体(tǐ)系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的(de)估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单(dān)一价(jià)值(zhí)估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评(píng)价(jià)体系(xì)，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企(qǐ)业价值的(de)可(kě)持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续(xù)增(zgpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少paēng)长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全(quán)要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向(xiàng)上的(de)研究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估(gū)值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中国的市场和(hé)经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直(zhí)言(yán)，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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