文丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上行，即便(biàn)税(shuì)期结束(shù)，资金利率却仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反而进一(yī)步(bù)走(zǒu)高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下(xià)行空间有限，波(bō)动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金(jīn)fe2o3是什么化学元素面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持(chí)续(xù)上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期(qī)结束(shù)后却并未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更大(dà)。从(cóng)隔夜利(lì)率角度观察(chá)，银行(xíng)与(yǔ)非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为(wèi)税期结(jié)束，资金不(bù)松，主要(yào)有以下(xià)几(jǐ)点(diǎn)原fe2o3是什么化学元素or: #ff0000; line-height: 24px;'>fe2o3是什么化学元素因：

　　▍其(qí)一，货(huò)币(bì)政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持(chí)货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确保利(lì)率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注重防范市场过热带来(lái)的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提下，货(huò)币(bì)工具(jù)力度(dù)可能会有(yǒu)所(suǒ)回摆。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低(dī)量操作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均预(yù)示(shì)后续(xù)政(zhèng)策将更(gèng)加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走款可(kě)能对银行间(jiān)流动性带(dài)来(lái)了一定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季(jì)度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持(chí)同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放(fàng)，银行(xíng)系(xì)统(tǒng)整体资金流出，因此向同(tóng)业融(róng)出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会(huì)导致债市脆弱性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàng)和我们(men)测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧(jǐn)影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所(suǒ)降温(wēn)，但(dàn)依然处(chù)于(yú)历史相对(duì)积极(jí)的水平，导致债(zhài)市(shì)敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外投资者对货币(bì)政策力度以(yǐ)及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来一个月内资金价格上行(xíng)的预期(qī)更为(wèi)强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假期(qī)临近，回购(gòu)资金(jīn)的期(qī)限被(bèi)动(dòng)拉(lā)长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市(shì)场释放资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市(shì)而(ér)言，短(duǎn)期交易主线或延续(xù)政策与基(jī)本(běn)面预期交(jiāo)易，预(yù)计利(lì)率以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者(zhě)关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及(jí)预期；银(yín)行间市场流动性(xìng)过(guò)快收(shōu)紧。

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