5月(yuè)13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进(jìn)一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来(lái)公(gōng)募基(jī)金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布局(jú)央国企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供(gōnge的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数)更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济(jì)和国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而(ér)新(xīn)能源等前期(qī)热(rè)门(mén)赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个(gè)提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也(yě)非常吻合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特估(gū)的(de)投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的(de)主题(tí)普涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在(zài)主题(tí)性机会(huì)消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十(shí)大重(zhòng)仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各(gè)基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季(jì)度(dù)主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大(dà)投(tóu)研力(lì)量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结(jié)构(gòu)、主体持(chí)续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适(shì)应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的框架是(shì)第(dì)一位的工作，合(hé)理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投(tóu)资(zī)者的认可和(hé)实(shí)施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可是基本(běn)的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数(mín)经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共(gòng)责(zé)任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业(yè)的(de)社(shè)会价值与国家战略价值，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等(děng)要素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大(dà)意(yì)义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等(děng)实务(wù)工作(zuò)中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化(huà)指(zhǐ)标可(kě)以使用(yòng)，包(bāo)括(kuò)净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法(fǎ)和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研(yán)究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)。

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