文|招商宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月(yuè)27日，国家统计局(jú)发布4月全国规模以上工(gōng)业(yè)企业绩(jì)效数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营业收入(rù)累计同比增(zēng)长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利(lì)润累计同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润(rùn)累计同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定企业利润(rùn)的量、价(jià)、成本三因(yīn)素框架(jià)看，我们认(rèn)为，此轮(lún)工业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工(gōng)业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续时(shí)间之长是(shì)PPI下(xià)行和其(qí)他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速(sù)工(gōng)业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏(piān)长以及费(fèi)用(yòng)率偏高严重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数据看：1）与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩(jì)效(xiào)的增长压力依(yī)然(rán)较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天(tiān)数和应收账款(kuǎn)平均回收期进(jìn)一步增加。2）分所有制(zhì)类型来(lái)看，外商及(jí)港澳(ào)台商(shāng)和私(sī)营企业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国(guó)有工业企(qǐ)业和(hé)股份制企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅(fú)进一(yī)步扩大(dà)。3）上游采选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等其(qí)他(tā)行业的(de)利润增(zēng)速降幅(fú)依然(rán)较大；中游原材料加(jiā)工业和装备制造业的利(lì)润增(zēng)速出(chū)现(xiàn)明显分化，中游原材料加工业的利润增速均(jūn)为负，是整体工业企业利润增(zēng)速(sù)的主要(yào)拖(tuō)累，中(zhōng)游装备(bèi)制造业利润增(zēng)速回升幅(fú)度较(jiào)大，成为整体工业企业利润增速的(de)主要拉动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部需(xū)求(qiú)同时走弱的情况下，下(xià)游行业内(nèi)部(bù)的利润增速(sù)反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数(shù)据(jù)已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计(jì)增(zēng)速爬升的(de)行业进一步增多；二，营业收入增速由(yóu)负(fù)转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中(zhōng)游装备制造业(yè)有(yǒu)望继(jì)续成为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速回升的主要拉(lā)动力(lì)。按当月利(lì)润(rùn)增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较(jiào)好的(de)行业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶、航空航(háng)天和其他运输(shū)设备制(zhì)造业 、通(tōng)用设备制造业、电气(qì)机(jī)械(xiè)及器材制造业(yè)、仪(yí)器(qì)仪表制造(zào)业、文(wén)教、工(gōng)美(měi)、体育和娱乐用品制(zhì)造(zào)业(yè)、橡胶(jiāo)和塑(sù)料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文(wén)

　　核(hé)心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依(yī)然(rán)处(chù)于探底爬坡过程中。从(cóng)决(jué)定企业利润的量(liàng)、价、成本三因素(sù)框(kuāng)架看(kàn)，我们(men)认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增速由正转负的(de)原因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的(de)下探(tàn)幅度之(zhī)深和持续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制约工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业(yè)中(zhōng)，有26个行(xíng)业的(de)营业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速出现回升，其(qí)他13个(gè)行业的营(yíng)业(yè)利润累计增速均出现回落(luò)，其中回落幅度(dù)较大的行(xíng)业主要是农(nóng)副食品加工、煤炭开采和洗(xǐ)选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等(děng)行业(yè)，回升幅(fú)度较大的行业主(zhǔ)要是机械和设备修理、汽(qì)车制(zhì)造、通(tōng)用设(shè)备制造、橡胶和塑料(liào)制品等行业。

　　具体来(lái)看(kàn)：

　　与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩效的增长压(yā)力依然较大(dà)，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和应收(shōu)账款平均回(huí)收期进(jìn)一步增加。

　　数据显示，规模以上(shàng)工(gōng)业企业(yè)累计(jì)每(měi)百元营业(yè)收(shōu)入中的(de)成本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元），同(tóng)比增加(jiā)0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分(fēn)所有制类(lèi)型来看，外商及(jí)港澳台商和(hé)私营(yíng)企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企业(yè)利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国(guó)有(yǒu)工业(yè)企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期(qī)-16.2％），私(sī)营企业和股份(fèn)制(zhì)企业同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现较好，石(shí)油和天然气(qì)开采等其他行业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、黑色金属(shǔ)矿采选业、废(fèi)物资源综(zōng)合(hé)利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业和装备制造业的利润(rùn)增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化(huà)。中游原材料(liào)加工业的利润增速均(jūn)为负，尽管(guǎn)与上个月相比，利润增(zēng)速跌幅(fú)普遍收窄，但依然是(shì)整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增速的主要拖累(lèi)。中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业利(lì)润增速回升幅度较大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企业(yè)利润增速(sù)的主要拉动项。其(qí)中通用设备制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气(qì)机械及器材制(zhì)造(zào)、仪器仪表(biǎo)制造增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车销(xiāo)售(shòu)量的提升和汽车(chē)产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车制造业的(de)利润增速降幅由负转正，此外叠(dié)加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业当月(yuè)利(lì)润(rùn)增速(sù)高(gāo)达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化学制(zhì)品跌(diē)幅(fú)扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用设备(bèi)制造(zào)、石油(yóu)煤炭(tàn)及(jí)燃料加工、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色金属冶炼加工(gōng)、化学纤维制造(zào)、金属制(zhì)品、计算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备(bèi)制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及(jí)器材制造增(zēng)幅依(yī)旧为(wèi)正，并且增速出现明显(xiǎn)回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外(wài)部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利(lì)润增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工美体育娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制造、纺织(zhī)业、家具制造等(děng)多个行业的(de)利(lì)润增速跌(一个团几个营几个连，一军一师一团一营一连一排diē)幅放(fàng)缓，但(dàn)依然(rán)为负(fù)；农副食品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大。往一个团几个营几个连，一军一师一团一营一连一排后(hòu)看，价格水平(píng)、内部需求、外部(bù)需求(qiú)转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下游行(xíng)业(yè)的利润增速向(xiàng)上爬坡的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食(shí)品加工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和(hé)制鞋、造纸及纸制(zhì)品和(hé)医药制造(zào)跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体(tǐ)育(yù)娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业(yè)、家具制(zhì)造(zào)和印刷和记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅放(fàng)缓，但持续维持低位，分别(bié)录(lù)得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增(zēng)速略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制(zhì)造利(lì)润(rùn)增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此(cǐ)外(wài)，公共事业(yè)中的(de)机械和设备修理、电(diàn)力热(rè)力利润增速相对较高，燃气(qì)生产(chǎn)和供应利润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备(bèi)修(xiū)理利润累计增速上(shàng)升幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增速(sù)收窄，但仍(réng)然保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供(gōng)应增(zēng)幅略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利(lì)润累计增速(sù)爬升(shēng)的行业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业收入增速(sù)由负转正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利润增速回升的(de)主要拉动力。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和(hé)其他运输(shū)设(shè)备制造业(yè) 、通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造(zào)业、电气机(jī)械(xiè)及器(qì)材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑(sù)料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润(rùn)探底阶段（从2000年(nián)开(kāi)始计算），如(rú)果(guǒ)按最近两(liǎng)次探底历史来演绎的话，至少还(hái)要(yào)在负值区(qū)间爬坡7-8个(gè)月左右的(de)时间，预计工业企业利(lì)润增速转正(zhèng)最早也需等到四季度(dù)。目前我国仍面临(lín)内需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居不下导致的内部压(yā)力，本(běn)轮工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复力(lì)度低于预(yù)期(qī)。

　　以上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中(zhōng)游装备制造业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月工业企业利(lì)润分析(xī)》报告，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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