“现在的(de)房地产很难再(zài)出现像(xiàng)过(guò)去十年的(de)系统性行(xíng)情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和投资者(zhě)的关注度从(cóng)板块向单(dān)个标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行(xíng)选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三个(gè)基(jī)准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示(shì)，如果关注(zhù)一下今年房(fáng)地产的开发资金来源(yuán)，可(kě)以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的(de)销(xiāo)售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企背(bèi)景的房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个行业出现了一(yī)个很明显的分化，无论(lùn)是在销售，还(hái)是融资(zī)等各(gè)个方(fāng)面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视企业(yè)的成本优(yōu)势(shì)，更具(jù)体一(yī)点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率）是不(bù)是(shì)行业内(nèi)的(de)最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成(chéng)本是否是行业(yè)内最(zuì)低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的(de)；这些都是我们看重(zhòng)的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国(guó)央企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现了“三道红线”的(de)“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中(zhōng)国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光(guāng)明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国(guó)央(yāng)企房(fáng)企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其(qí)财务(wù)指(zhǐ)标称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注意(yì)的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要(yào)，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确(què)，有助于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进(jìn)行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维(wéi)持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家(jiā)房企明(míng)显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在一线城市进(jìn)行(xíng)大(dà)举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高到(dào)45％左右(yòu)，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地(dì)块也(yě)实(shí)现(xiàn)了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业就符(fú)合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方面，在于(yú)它本(běn)身储备了很(hěn)多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在一线城(chéng)市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线和二(èr)线城市；另(lìng)一(yī)方面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与(yǔ)之(zhī)相反(fǎn)，有些房(fáng)企的(de)扩张速度让人(rén)感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩(kuò)张的民营企业的影(yǐng)子(zi)。虽然(rán)说，见到机会时(shí)要出手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负(fù)债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市场没有想象得(dé)那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊(hào)扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还(hái)是看房企的净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这个比例(lì)如果超过(guò)60％，就是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出(chū)，这一(yī)标准要比“三(sān)道(dào)红(hóng)线”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的(de)复(fù)苏速度并(bìng)没(méi)有那(nà)么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提高到(dào)一个比(bǐ)较危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略(lüè)的同(tóng)时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准来(lái)看国央(yāng)企与民营房企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国(guó)央企的融资成本(běn)更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融，这样，国央企(qǐ)自然(rán)而然就(jiù)具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着(zhe)，民营企业(yè)中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到(dào)机(jī)构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流(liú)通股东中新(xīn)进了(le)“中国(guó)工商(shāng)银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司(sī)就(jiù)长期持有滨江集(jí)团。根据一(yī)季报(bào)，该(gāi)资产(chǎn)公司(sī)的(de)几只产(chǎn)品合计(jì)持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和(hé)其自身的基本面(miàn)表现存在一定关系修行靠个人的上一句是什么意思，修行靠个人下一句(xì)。2020年以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企(qǐ)的(de)滨江集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩(jì)表现、销(xiāo)售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归(guī)母净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发(fā)布的2023年一(yī)季报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是实现了扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近(jìn)七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集(jí)团在杭州的较突出(chū)表现，也让滨江集团(tuán)的房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上，而近(jìn)期(qī)，滨江集团更是(shì)迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布公告(gào)表(biǎo)示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存(cún)量赛道