文丨(gǔn)明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自(zì)低(dī)位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利(lì)率却仍未回落，反(fǎn)而进一步走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期内，资(zī)金利(lì)率下行空间有限，波动(dòng)幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面(miàn)的(436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡de)边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束后资金利率自低(dī)位(wèi)持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却并未回(huí)落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构间流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期结束，资(zī)金不松，主要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保持(chí)货币信贷(dài)合理增长，确保利率(lǜ)水平436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡合适，在(zài)追求经济提(tí)振的同时(shí)，也注重防范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广义流动性供需(xū)匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从央行(xíng)的(de)具体操作上来看，MLF小幅增量续436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡做，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作，结构(gòu)性工(gōng)具“有(yǒu)进(jìn)有退”，均预(yù)示(shì)后续政(zhèng)策(cè)将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出意(yì)愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带(dài)来了一(yī)定(dìng)的压力。此外，参考近期票据(jù)利率走势，预计(jì)信贷增速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整(zhěng)体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融出的(de)意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能(néng)会导(dǎo)致债市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者对于(yú)未来一个(gè)月资金利率(lǜ)上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成交量(liàng)和我们测算的杠(gāng)杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处(chù)于(yú)历史相对(duì)积极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。此(cǐ)外(wài)投资(zī)者(zhě)对货币(bì)政(zhèng)策力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市(shì)场(chǎng)上对于未来一个月内资金价格(gé)上(shàng)行的预期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资金的(de)期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财政集(jí)中支出，向市场释(shì)放(fàng)资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一(yī)般较低(dī)，预计(jì)资金(jīn)波(bō)动幅度较(jiào)大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易主(zhǔ)线或(huò)延续政策与基本面预期(qī)交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建(jiàn)议(yì)投资者关注(zhù)资(zī)金面的(de)边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济(jì)复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧(jǐn)。

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