《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春(chūn)（博士），创金合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基金基金(jīn)经理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡(dù卯怎么读，卯足劲是什么意思解释)仍从(cóng)容(róng)

　　上期分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景(jǐng)是市场进入了战略相持阶段，进(jìn)攻和防守的理由都不是非常清晰。周末中央(yāng)发布长期的产业(yè)政策，基调是清晰的，但那(nà)是(shì)诗和远方，是战(zhàn)略性的(de)布局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的(de)机会(huì)。伯(bó)克(kè)希尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲(fēi)特的(de)老家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了全球投资者的目(mù)光，投资者总希望(wàng)可以从中寻(xún)找(zhǎo)到投资的秘诀(jué)，价(jià)值投资(zī)的(de)道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的担(dān)忧(yōu)，对数字技(jì)术的批判，很多与会者收(shōu)获的可(kě)能不是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资(zī)者也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理由(yóu)是根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑现(xiàn)后往往(wǎng)是市场(chǎng)开始调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来(lái)是有(yǒu)季节(jié)性(xìng)的，但(dàn)这(zhè)未必是(shì)历史(shǐ)的(de)铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策基调下开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因(yīn)时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的(de)市场(chǎng)背景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很(hěn)大的(de)不(bù)同。当前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个重要理由是除了(le)逻辑推(tuī)演，很多重要问题很难用清晰(xī)的事实来验证。谨慎的投资(zī)者往往是见好就收或(huò)者谋定而(ér)后动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的(de)猜(cāi)测(cè)。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部看(kàn)，市场已经提前交易了政策的(de)方向，而(ér)且(qiě)今年国内的政策(cè)本身也不是大开大合。新(xīn)出台的政策更(gèng)多地在落实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从外部(bù)看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据(jù)、金融数(shù)据(jù)和增长(zhǎng)数(shù)据传递的(de)混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看(kàn)，数字经济(j卯怎么读，卯足劲是什么意思解释ì)和中特估依然既(jì)有政策、也有业(yè)绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他板块分化较为(wèi)极致，也是不争的事(shì)实。除了这两(liǎng)条主线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹码预期(qī)也决定了反弹(dàn)的脆弱性(xìng)。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预(yù)期。随着一(yī)季(jì)报的披露，市场(chǎng)阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定修(xiū)复(fù)和表现有韧性的金融、中药(yào)、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电(diàn)此前也有一定表(biǎo)现。不过，随(suí)着业绩的公布反而(ér)出现(xiàn)了(le)一(yī)定的(de)买(mǎi)预期卖现实的操作(zuò)。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定(dìng)的(de)一面，同(tóng)样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性的(de)农林牧渔、新(xīn)能源和(hé)消费板(bǎn)块，整卯怎么读，卯足劲是什么意思解释体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持(chí)的原因：一季报显示企业盈(yíng)利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特别(bié)明显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于(yú)显(xiǎn)著，目(mù)前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶(jiē)段(duàn)性(xìng)有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出(chū)版等(děng)板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调整(zhěng)的时候整体表现较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好的全年主(zhǔ)线之外，市(shì)场部(bù)分定价了一季报行情，但核心问题在于当前(qián)盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融和两桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系(xì)统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之外(wài)其(qí)他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度(dù)都(dōu)相对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲观(guān)情绪尚未对(duì)其定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰(xī)而(ér)明(míng)确的：政策(cè)关(guān)注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议(yì)密集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经委会议和国常会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头(tóu)不稳的问题，有着(zhe)清醒的认识，短期(qī)的工作重点是恢复和(hé)扩大(dà)需求(qiú)，但同时也明确不会(huì)再(zài)走老路——不会通过低水平(píng)的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经(jīng)济的产业升(shēng)级，推(tuī)进产(chǎn)业智(zhì)能化(huà)、绿(lǜ)色化、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次财(cái)经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合(hé)发(fā)展(zhǎn)，避(bì)免割裂对立(lì)；坚(jiān)持推(tuī)动(dòng)传统产业(yè)转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这(zhè)个提法很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时间(jiān)的(de)政策需要(yào)强调均衡性和(hé)系统性，才能(néng)形成经济发(fā)展的合力。卡脖(bó)子的领域(yù)要重点支持和(hé)发展，但是经济的(de)运(yùn)行是一个完整的系统(tǒng)，生产和(hé)消费、实体经济和金融支(zhī)撑(chēng)、高科技领域和低(dī)技术领域、融(róng)资-设(shè)计-制(zhì)造—物流-销售-服务(wù)等各方面需(xū)要协调发展，大(dà)家的信(xìn)心慢(màn)慢恢复(fù)、收入慢(màn)慢(màn)恢(huī)复(fù)，才能够真正把需求(qiú)拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地理解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科技(jì)的领(lǐng)域(yù)，它的下游需求也主要(yào)来自消费(fèi)电(diàn)子(zi)产(chǎn)品中的(de)手机、汽车、智能家居等等(děng)，没(méi)有需求的拉动，产(chǎn)业的(de)发展(zhǎn)就缺(quē)乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核心的企业家、作为人力资(zī)源重点的人才、承(chéng)载民族(zú)未来的新(xīn)生人口、需要关(guān)注的(de)老龄人(rén)口。当前中(zhōng)国的发展逐渐从资本和(hé)劳动要素(sù)拉动转向(xiàng)人力资(zī)源(yuán)拉(lā)动，技(jì)术创新成为能否突破(pò)内外部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于制度保障下(xià)的主观能动性，在经历了过去几年的(de)非常(cháng)态(tài)之后(hòu)，在内外部不确(què)定性的制(zhì)约下，如何让当前每个(gè)主体充满信心、充满(mǎn)主观(guān)能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策(cè)的重心。以人工智(zhì)能(néng)为代表的数字(zì)经济大发展，有可能能(néng)够帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人力资源的差距，这需要(yào)从一个更(gèng)高的角度(dù)理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后(hòu)的(de)投(tóu)资路径(jìng)

　　5月的市(shì)场(chǎng)，看起(qǐ)来是战略僵持(chí)阶段(duàn)的乱战。接下(xià)来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利(lì)能否(fǒu)实质(zhì)性的反弹、经济复(fù)苏的斜率是(shì)否面临(lín)趋缓的压力(lì)、海外的潜在风险到底有多(duō)大、美联储到底下一步面临的(de)是什(shén)么样的经济(jì)形(xíng)势(shì)等(děng)，投资(zī)者(zhě)希望渐(jiàn)次(cì)判断(duàn)上述(shù)一系列的重要问题(tí)的程度，并(bìng)据(jù)此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个意(yì)义(yì)上讲，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更(gèng)脆弱，当前(qián)可能是一(yī)个布局的好阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资(zī)者(zhě)需要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特历次股东大会上看到价值投资者很重要的一个特(tè)质，即我(wǒ)们(men)提倡的“道”。市场的(de)乱是暂(zàn)时的，随着(zhe)事实的清晰，投(tóu)资(zī)路径也(yě)将(jiāng)会非常(cháng)明(míng)确。这(zhè)个路径，我们从产(chǎn)业视(shì)角(jiǎo)做了一下梳理(lǐ)，供投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化，科技自(zì)主可用，数字(zì)化、高(gāo)端化与智能化(huà)是(shì)明确的诗与远(yuǎn)方(fāng)，需要进行战略布(bù)局。投(tóu)资(zī)的下限是避免系统(tǒng)性的风险，在(zài)现代化的(de)产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史步(bù)伐(fá)的产(chǎn)业(yè)是不能进行(xíng)战略布局的。投资(zī)的中间状态(tài)是(shì)周期与(yǔ)消费行业，是战术性的布(bù)局。

　　产(chǎn)业视角下的投(tóu)资路(lù)线图(tú)

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家，投(tóu)委(wěi)会委(wěi)员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经(jīng)济学(xué)博士，清华(huá)大学管理科(kē)学(xué)与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与教学以及(jí)宏观经济(jì)走势、金融产(chǎn)品分析(xī)等实务(wù)领域经(jīng)验丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致(zhì)力于在周期波动的框架内(nèi)运用财政的(de)视角解(jiě)构宏观经济(jì)的运行，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资本资(zī)产(chǎn)定价的方式来确定(dìng)其(qí)价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信(xìn)基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士，上海财(cái)经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多(duō)发(fā)表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 卯怎么读，卯足劲是什么意思解释