“现在的房地产很难再出(chū)现(xiàn)像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席(xí)经济学(xué)家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者(zhě)的关注度从板块向单个标(biāo)的转移(yí)。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非常(cháng)小心，避(bì)免选了(le)半天，标的(de)公司出现爆雷的(de)情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大(dà)的(de)国资背景的(de)、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示(shì)，如果关注一(yī)下(xià)今(jīn)年房地产的开发资金(jīn)来源(yuán)，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷(dài)款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房的销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所以整(zhěng)个行(xíng)业出现了(le)一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资(zī)背(bèi)景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，在房地产行业(yè)内，我(wǒ)们的(de)逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具(jù)体到(dào)如何挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企(qǐ)业的(de)成(chéng)本优势(shì)，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净(jìng)借贷(dài)水(shuǐ)平(píng)（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的(de)最低水平；利(lì)润率是(shì)不是行(xíng)业内最(zuì)高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低(dī)的；建安成本是否也是业内最低(dī)的；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能(néng)够同时满(mǎn)足上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在国(guó)央(yāng)企中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)，其财务(wù)指(zhǐ)标称得上(shàng)完(wán)全健康的(de)仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意(yì)的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进一步(bù)考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言(yán)，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要(yào)，节奏(zòu)把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在(zài)33％左右(yòu)，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率(lǜ)也由此前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的(de)开(kāi)盘利用率，预(yù)计今年(nián)会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备(bèi)了很多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也(yě)主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速(sù)度(dù)让(ràng)人感觉又回(huí)到了(le)2016年(nián)、2017年(nián)，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业的影子。虽(suī)然(rán)说，见到(dào)机(jī)会时要出手，但出(chū)手的(de)章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来(lái)的两年市(shì)场(chǎng)没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负债率要(yào)求不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么(me)快，所(suǒ)以要规避(bì)公司净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂(mào)、华发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都(dōu)在60％之(zhī)上(shàng)。其(qí)中(zhōng)，中(zhōng)交地(dì)产净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的(de)是，华(huá)润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策略的同(tóng)时，也较好地控制了公司的(de)扩张速度与净负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一(yī)筛选标准来看国央企(qǐ)与民(mín)营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央(yāng)企的(de)融资成本更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然就具有天然优势(shì)。

　　虽然(rán)对(duì)比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样(yàng)受到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商银(yín)行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金”“全国社保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。戴choker就是m吗，戴choker什么意思

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一(yī)定(dìng)关系。2020年(nián)以来的近三(sān)年时间，房地(dì)产市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州本土房企的滨江集(jí)团(tuán)仍是(shì)表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多(duō)维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归(guī)母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭(háng)州的战(zhàn)略布局关(guān)系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七成(chéng)营收来自(zì)杭州地(dì)区，而(ér)在2021年(nián)，杭(háng)州(zhōu)地(dì)区的营收比重只占到(dào)近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的(de)土储补(bǔ)充同样较为积(jī)极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进(jìn)前十，根(gēn)据中(zhōng)指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价(jià)翻(fān)了超一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期(qī)，滨江集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来多家机构的集(jí)中调研。滨江集(jí)团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料(liào)供应商，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服(fú)务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工(gōng)不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅(mì)个(gè)股阿尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国房地(dì)产行(xíng)业在(zài)进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居(jū)领域，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模(mó)越来越大，随(suí)着(zhe)时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美国(guó)过(guò)去的数据充分说明了这(zhè)一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却一直都很(hěn)好。对(duì)于(yú)地(dì)产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰(shì)等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分(fēn)中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目(mù)前(qián)暂居前(qián)两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分(fēn)别是(shì)富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别(bié)是前者在月线连收七(qī)根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺织(zhī)家(jiā)居(jū)、睡眠(mián)家居(jū)、生活类产品的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)戴choker就是m吗，戴choker什么意思，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现归属于上(shàng)市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一(yī)季报的十戴choker就是m吗，戴choker什么意思大流通(tōng)股股东来看(kàn)，能(néng)够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为(wèi)基金(jīn)重仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值(zhí)和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其(qí)同时重仓的房地产产业(yè)链(liàn)股票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢(màn)等(děng)多因素一度沉寂，不过(guò)好在(zài)困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志邦(bāng)家居。同一时间段(duàn)，该(gāi)股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业(yè)绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归(guī)母(mǔ)净利润，公(gōng)司都实现了(le)同比双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广发(fā)安(ān)宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这两只产(chǎn)品(pǐn)也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大流通股(gǔ)股东中仅有(yǒu)的(de)两只(zhǐ)公(gōng)募。有意(yì)思的是(shì)，他似乎对于定制家(jiā)居(jū)类标的(de)情有(yǒu)独(dú)钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东，其(qí)也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上市，如何选择(zé)成为难题。对(duì)此，前述(shù)上海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占比是比较高(gāo)的，每(měi)年到期的(de)合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到期(qī)之后(hòu)，经过两三轮合(hé)同(tóng)周期还能做到产(chǎn)品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提价的公(gōng)司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成(chéng)本的年(nián)度增长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意(yì)，能做到(dào)提(tí)价难(nán)度是非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做到到期(qī)之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关(guān)系的(de)。”他进一(yī)步强调(diào)。

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