5月13日，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后(hòu)续(xù)有多(duō)只国央企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情的(de)催化(huà)剂(jì)，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策(cè)面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就(jiù)表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持(chí)央国企(qǐ)的(de)估值重(zhòng)塑胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近(jìn)期多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发(fā)挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本市场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和(hé)国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三(sān)大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方(fāng)国(guó)资所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本身(shēn)基(jī)本面在今年会有重大(dà)的(de)向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量的(de)放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就(jiù)是今年(nián)以数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会(huì)迎来(lái)普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机(jī)会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券研究(jiū)所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报(bào)披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的(de)市值占2022年(nián)末(mò)股(gǔ)票总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数(shù)据(jù)统计也显示，一(yī)季度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员(yuán)过去(qù)对国央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实地考察(chá)国央(yāng)企，并(bìng)且需(xū)要利用(yòng)当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契(qì)机(jī)，多花精力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国(guó)央企构建专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的(de胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司(sī)，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系(xì)进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过(guò)，他(tā)也提(tí)醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大的(de)认知(zhī)误(wù)区(qū)，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系(xì)之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为(wèi)主要(yào)方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披(pī)露(lù)与评(píng)价体系不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社会(huì)责任(rèn)等要素(sù)对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估(gū)值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值(zhí)结论和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国(guó)的市场(chǎng)和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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