5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早(zǎo)在(zài)去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面(miàn)、情(qíng)绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对(duì)此充满期(qī)待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报(bào)iETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gènig)有(yǒu)扎堆上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素(sù)的(de)，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可(kě)能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央(yāng)国(guó)企主题(tí)基金，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革(gé)的(de)大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市(shì)场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前(qián)期热门赛(sài)道股冷(lěng)却(què)，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会(huì)有重(zhòng)大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基(jī)本面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投(tóu)资机会(huì)，判断中特(tè)估的机(jī)会未(wèi)来(lái)三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极(jí)高(gāo)的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值(zhí)导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央(yāng)国企(qǐ)的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化(huà)的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券数据(jù)统计也(yě)显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的(de)持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度(dù)的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司(sī)的投研(yán)，落实(shí)到日常的(de)投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过(guò)去对国央企(qǐ)的固定思维，需要(yào)实(shí)地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多(duō)花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先(xiān)要认(rèn)识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是(shì)在此基(jī)础上构建(jiàn)的具(jù)有时代(dài)特征和中国特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新的提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及(jí)到的行(xíng)业和公司(sī)，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的(de)。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特(tè)色的估值体系是(shì)资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家战略(lüè)价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳(nà)入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断(duàn)探索，结(jié)合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会(huì)责(zé)任等(děng)要素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成(chéng)熟的(de)量化指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用，包(bāo)括(kuò)净(jìng)资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发(fā)经费(fèi)投(tóu)入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色的估(gū)值体(tǐ)系与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判断的(de)变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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