金融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投(tóu)债(zhài)成为关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债(zhài)的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已(yǐ)经(jīng)越来越(yuè)被重(zhòng)视。如何如(rú)何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家(jiā)李迅雷发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般(bān)债(zhài)、专项债和包括城投债在内的各种隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是(shì)地方债(zhài)的主(zhǔ)要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是(shì)城投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政府发(fā)展研(yán)究中(zhōng)心(xīn)提出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力(lì)已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在(zài)土地财(cái)政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问题(tí)又凸显出来。在我国(guó)政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平并不(bù)算(suàn)高的前提(tí)下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆率水平确实(shí)够(gòu)高了。需要调整中央和地方(fāng)之间债务余额(é)的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规模(mó)，为地方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前中国经(jīng)济转型(xíng)的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持，在政策(cè)上(shàng)大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来(lái)降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上支持(chí)地方政府(fǔ)通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发行(xíng)的公司债券和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机(jī)构(gòu)转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然(rán)把城投债看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府背书(shū)的高信用等级(jí)债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独(dú)立成为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的(de)企业。城投的债务主要(yào)包括向银行借款和发(fā)行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资(zī)的规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额(é)估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额(é)的(de)增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究(德先生赛先生指的是什么人，五四运动德先生赛先生指的是什么jiū)所

　　因此，城投平台实(shí)际上已经成(chéng)为地方债(zhài)务的主要体(tǐ)现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过(guò)地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债(zhài)和专项债之和。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投平台的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明(míng)城(chéng)投债仍属(shǔ)于地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城(chéng)投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府应(yīng)确保城投债(zhài)按(àn)时(shí)兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增速(sù)下降甚至(zhì)负(fù)增长的现象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投(tóu)债的收益(yì)率普遍高于(yú)东部(bù)发达省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金(jīn)对政府债务利息(xī)覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投拿(ná)地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河(hé)南(nán)的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债(zhài)加(jiā)权平均票面利率降幅(fú)也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期的(de)背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏(piān)好明显(xiǎn)下降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶化区(qū)域信用(yòng)环境，导(dǎo)致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来(lái)区(qū)域经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人(rén)的持有信心，首先要(yào)确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本(běn)的借新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借(jiè)新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更(gèng)加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对于(yú)地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央(yāng)给(gěi)予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因(yīn)为(wèi)今年3月1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会(huì)第五次(cì)会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规(guī)定及(jí)操(cāo)作细(xì)则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充(chōng)分(fēn)发(fā)挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的(de)优势，助力国有(yǒu)企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务(wù)，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计(jì)1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中国经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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