5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上(shàng)是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密(mì)集(jí)申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的(de)大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉开(kāi)，叠(dié)加(jiā)“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的(de)投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资(zī)者(zhě)提(tí)供更丰富的(de)工具以参与到央国(guó)企投资。另一方(fāng)面是落(luò)实公募基(jī)金行业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥(huī)公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大(dà)行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三(sān)大(dà)行业(yè)主(zhǔ)要是(shì)央企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过(2016年是什么年guò)去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机(jī)会(huì)。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在(zài)每一(yī)个央国企(qǐ)的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据(jù)显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露(lù)的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)在(zài)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在(zài)2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季(jì)度(dù)主动偏股(gǔ)型公募(mù)基(jī)金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实(shí)到(dào)日常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财(cái)务导向的变化(huà)，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的(de)重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学(xué)习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜(xiān)明中国元(yuán)素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础上构(gòu)建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的(de)传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和(hé)公司(sī)，一直在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学(xué)习领会并(bìng)针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价(jià)值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特(tè)色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一价值估(gū)值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的(de)可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视稳(wěn)定的(de)现金(jīn)流(liú2016年是什么年)、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业内在价(jià)值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等(děng)等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估(gū)值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价(jià)值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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