王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率相应(yīng)提(tí)升，会吸引绝对收益资金买(mǎi)入，股价也逐步完(wán)成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银(yín)行股(gǔ)已上涨(zhǎng)半年，又(yòu)一次因(yīn)绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行业(yè)经营层面，也已经悄然(rán)发生一(yī)些向好的(de)变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家觉得(dé)银行股(gǔ)是这几(jǐ)天才开始上(shàng)涨，那么(me)就大(dà)错(cuò)特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了(le)……

　　这段(duàn)时(shí)间(jiān)的银(yín)行股涨幅达到27％，其中部分(fēn)银(yín)行股涨幅甚(shèn)至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也(yě)不(bù)是一帆风(fēng)顺，2022年(nián)10月银行股(gǔ)快速下跌后，迅速反(fǎn)弹(dàn)。过完2023年春节后，却冲高回落，调整了(le)近两个月(yuè)时(shí)间，跌幅不大，不到10％。然后压缩面膜和普通面膜哪个好，牛奶泡压缩面膜可以天天用吗于3月(yuè)底开始(shǐ)上(shàng)涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情并(bìng)不(bù)是第一次发生。过(guò)去银行股的(de)大行情，都是(shì)在悄无声息中默(mò)默上涨(zhǎng)的(de)，因为银(yín)行股平(píng)时关(guān)注度并不高。等到因(yīn)几根大线(xiàn)性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都(dōu)能记得(dé)，2014年11月，因为一次比较意外的(de)“双降”（降息、降准），金融(róng)股拔地而(ér)起。但在(zài)此之前，银行指标大(dà)约在3月见底，然后不声不响地开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行股(gǔ)见底(dǐ)，也有类似的(de)情况(kuàng)：没(méi)有明确(què)利好，没有明(míng)确新(xīn)闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为行情归因并不容易，因(yīn)为很难验(yàn)证。如(rú)果确实没(méi)有实(shí)质性利好，那么只能(néng)从资金面(miàn)去猜测：可能是估值便宜(yí)到(dào)很多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非(fēi)常稳定(dìng)，估(gū)值(zhí)低往(wǎng)往(wǎng)意味着(zhe)股息率(lǜ)高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定(dìng)，PB越低则股息率(lǜ)越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至(zhì)一定(dìng)水(shuǐ)平时，股息(xī)率就会非常诱(yòu)人。比如近年来，大(dà)行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左(zuǒ)右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那么计(jì)算(suàn)出(chū)来的股(gǔ)息率高达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比一(yī)只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能力保(bǎo)持，则后(hòu)续每(měi)年(nián)收取6.6％的“利(lì)息”，如果股价(jià)上涨，还(hái)能享受资本利得(dé)。当(dāng)然，如果(guǒ)股(gǔ)价(jià)再跌(diē)，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近期(qī)很难再降了。因此，这就非(fēi)常像一张可转(zhuǎn)债，其(qí)市价下跌时，会有个估值下(xià)限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就(jiù)出来(lái)了。如果这张(zhāng)“可转债(zhài)”的票息率高到(dào)一定程度，显著(zhù)高过一些资(zī)金的成本，那么这些资金(jīn)自(zì)然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成一(yī)个隐形(xíng)的“估值底”，当(dāng)估值低至一定水平时，股息率(lǜ)诱人，就会有(yǒu)人参与。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些情况(kuàng)下(xià)会被(bèi)打破，即因为一些负面因素(sù)的存在，导致市(shì)场先(xiān)生觉(jué)得银行股(gǔ)的估值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因(yīn)此，银(yín)行(xíng)股那种(zhǒng)悄无声息(xī)的底部(bù)，可(kě)能并没(méi)有什么实质(zhì)利好，就是有些看中股息率的(de)资(zī)金(jīn)默(mò)默买入，把底部给买(mǎi)出来了。

　　这是(shì)些(xiē)什么样(yàng)的资金呢？

　　首先(xiān)可以排(pái)除的就(jiù)是以股票型公(gōng)募(mù)基(jī)金为代表(biǎo)的机(jī)构投资者(zhě)。因为他(tā)们的考核要求是(shì)相对收益，因此在大多数时(shí)候，他(tā)们不(bù)会因为股息(xī)率(lǜ)诱人而买入，他们(men)的任务是战胜自(zì)己(jǐ)基金的基准，或(huò)者战胜可比(bǐ)基金(jīn)同仁。所以，即(jí)使(shǐ)股息率高，他们也很难(nán)做出(chū)赚取(qǔ)股息率的决策，这不是(shì)他们(men)的考(kǎo)核目标。

　　因此(cǐ)，银行(xíng)股从底部开始悄(qiāo)悄上涨的(de)这段时间(jiān)，公(gōng)募基(jī)金参与(yǔ)很低，这次(cì)也不(bù)例外。

　　从数(shù)据(jù)上也可验证：从(cóng)33家银行(xíng)股2022年底(dǐ)基金持仓比重来(lái)看，比重越低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后(hòu)同）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨幅越小。

　　除了公募基(jī)金，其他类似考核的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确实看到，2023年第(dì)一季度较上年(nián)末(mò)，大部分A股(gǔ)银行(xíng)股的(de)基(jī)金(jīn)持仓比例是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比重降(jiàng)幅(fú)；单位：个百(bǎi)分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先(xiān)是上(shàng)涨，然后春节(jié)后下跌（这段(duàn)时(shí)间刚好是(shì)人工智能概念股大涨，因此机构投资者有可能是卖出银行等(děng)股票(piào)，换仓(cāng)至计算机股票）。到了(le)4月初，人工(gōng)智(zhì)能等板块行情(qíng)回落后(hòu)，银(yín)行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间(jiān)，银行股刚好(hǎo)和(hé)人工智能走(zǒu)出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比(bǐ)如(rú)个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等，则(zé)可能是(shì)买(mǎi)入的(de)。因为这些资金不考核相(xiāng)对(duì)收益，更多(duō)的是(shì)追求绝(jué)对收益，因此有可能是(shì)高(gāo)股息(xī)股票的(de)青睐者。

　　而决(jué)定他们买(mǎi)入(rù)的因素中，资金成(chéng)本应该(gāi)是个重要因(yīn)素。目(mù)前，我国近(jìn)期市场(chǎng)利率(lǜ)较低、资金充(chōng)沛(pèi)，其他(tā)可替代的投资机(jī)会较少，因此股(gǔ)息率显得(dé)诱(yòu)人。同时，美国加(jiā)息接(jiē)近尾声，他们的资金成(chéng)本也有望下行(xíng)，我国(guó)高股(gǔ)息(xī)股(gǔ)票也有吸(xī)引力。

　　然后我们(men)通过数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度(dù)情况来看，外资确(què)实在买入大行，并且数量还(hái)不少。不过保(bǎo)险资(zī)金却是有进(jìn)有出，这一点有(yǒu)点与我们预期不符(fú)。基金(jīn)主要在卖(mài)出(chū)。此外(wài)，还有些一般法人、其他投资者在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季度各(gè)类投资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立(lì)，即(jí)：在银行股估值极低的时候，追求(qiú)绝对收益的资(zī)金买入了(le)高(gāo)股息(xī)率的个股。

　　从(cóng)散点图上也可以清晰看(kàn)到这一点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上很多次银行底(dǐ)部(bù)启动一样(yàng)，很可能是(shì)青睐高(gāo)股息率(lǜ)的资金，买入低估值、高股息(xī)率的银行股。而他们的口(kǒu)味(wèi)与公募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说(shuō)明了(le)过去(qù)半年的银行股行(xíng)情，是(shì)追求绝对(duì)收(shōu)益(yì)的(de)资金(jīn)，买入了(le)高股息率的银行股。眼(yǎn)下(x压缩面膜和普通面膜哪个好，牛奶泡压缩面膜可以天天用吗ià)，很多银行股(gǔ)股息率依然较(jiào)高(gāo)，而(ér)资(zī)金面依然宽松，那么这些高股息率(lǜ)股票对绝(jué)对收益资金依(yī)然是(shì)有(yǒu)吸引力(lì)的。

　　那(nà)么(me)在银(yín)行业的经营层面，有没有实质变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出(chū)，过去三(sān)年期间的一些特殊政策(cè)，已经出现调整的迹象，银行(xíng)业将要进入新(xīn)的均衡格局。比如，在(zài)普惠小微领域，过去几年大行承担(dān)了一些(xiē)监(jiān)管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长(zhǎng)非常(cháng)快，投放利率很低，这(zhè)对(duì)小微(wēi)金融市场格局造成了较大影(yǐng)响，尤其是对一些(xiē)原来从事小微业务的中小银行造成压力(lì)。

　　【深(shēn)度】大小行小微(wēi)金融(róng)逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办公厅发(fā)布《关于2023年加(jiā)力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的(de)通知(zhī)》（银(yín)保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信(xìn)总额(é)1000万元以下小微企(qǐ)业贷款(kuǎn)同(tóng)比增(zēng)速不低于各项贷(dài)款同比增速，有贷款(kuǎn)余额(é)的(de)户(hù)数不低于上年(nián)同期水(shuǐ)平）要求，不再刚性要(yào)求降低(dī)小微信(xìn)贷利率，而是要求“合(hé)理确定贷款利(lì)率”，不再(zài)提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微金融(róng)领域(yù)，其(qí)他(tā)方面的工作要求也陆续从(cóng)过去三年的阶段性政(zhèng)策，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这(zhè)几年(nián)由于(yú)净息差(chà)显著回落，盈利(lì)能力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因(yīn)为银行业需要留存一定的(de)利润用于补充资本，进而支持下一期(qī)的信贷投放(fàng)，因(yīn)此利润并不是(shì)越(yuè)低越好，需(xū)要(yào)维持一个合(hé)理利(lì)润。而目前盈利(lì)能(néng)力已(yǐ)经接近这一底(dǐ)线(xiàn)，所(suǒ)以(yǐ)政策也会相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什(shén)么是银(yín)行的(de)合理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况已经(jīng)悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种(zhǒng)可能：那些买入高(gāo)股息股票的投(tóu)资者中，真有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅到了不一样的(de)味(wèi)道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文不(bù)是证券(quàn)研(yán)究报(bào)告，不构成(chéng)任(rèn)何投资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述(shù)事实之用，不代表我们对他们的证券或产品(pǐn)的推荐。具体投资(zī)建议请参考我(wǒ)们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 压缩面膜和普通面膜哪个好，牛奶泡压缩面膜可以天天用吗