《基金经(jīng)理投资(zī)笔记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把(bǎ)脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期分享中（查(chá)看原文），我们提出了(le)5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲(yù)迷人(rén)眼，一个大的背景是市(shì)场进(jìn)入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进攻和(hé)防守(shǒu)的(de)理由都不(bù)是非常清(qīng)晰(xī)。周末中央(yāng)发布长期的产业政(zhèng)策，基调是清晰(xī)的，但那是诗和(hé)远(yuǎn)方，是战略性的布局，很多(duō)投资者更喜欢战术性的机会。伯克希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股东(dōng)大会在巴菲特(tè)的(de)老家(jiā)奥巴哈(hā)举行，吸引了全球投(tóu)资者的目光(guāng)，投(tóu)资者(zhě)总希(xī)望可以从中寻(xún)找到投资的(de)秘(mì)诀，价值投资的道虽相同，但(dàn)法、术(shù)、器是各异的。不(bù)仅如(rú)此，伯克希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观(guān)环境(jìng)的担(dān)忧，对数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的思路，而是在(zài)迷宫中又(yòu)多走了一圈(quān)。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵(jiāng)持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六(liù)绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根(gēn)据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现(xiàn)后往往是市场开(kāi)始调整的开(kāi)始。A股投资(zī)历来(lái)是有季(jì)节性的(de)，但这未必是(shì)历史的(de)铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调(diào)下(xià)开始全面大(dà)反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变(biàn)，投资者需要考虑(lǜ)到当(dāng)前(qián)的(de)市(shì)场背景已经和之前有(yǒu)很大的不同。当前市场进入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段(duàn)的一个重要理由(yóu)是除了(le)逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要问(wèn)题(tí)很难用清晰的(de)事实来(lái)验(yàn)证。谨慎的投(tóu)资者往往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后(hòu)动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市(shì)场不(bù)清楚的(de)地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看，市场已经(jīng)提前交易了政(zhèng)策的方(fāng)向，而(ér)且今年国内(nèi)的政策本身也不是大(dà)开大(dà)合(hé)。新出台(tái)的政策更多地在落实上(shàng)，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看，美联(lián)储依然(rán)在通胀、就业数据、金(jīn)融数据(jù)和增长数(shù)据传递的混乱(luàn)信(xìn)息中纠结(jié)。

　　第三，从(cóng)投资(zī)主线看，数字经济和(hé)中特(tè)估依然既有政(zhèng)策、也(yě)有业绩或者有未来预期的业(yè)绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏(xì)、传媒、中特估与其他板块分化较为(wèi)极致，也(yě)是不争的(de)事(shì)实。除(chú)了这两条(tiáo)主线外，金融(róng)、消费和公用(yòng)事(shì)业有反弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏的筹码预期也决定(dìng)了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并未(wèi)形(xíng)成一致预期。随着一(yī)季报的披露，市场阶段(duàn)性发挥了对(duì)盈(yíng)利现实(shí)的定价效(xiào)率。具(jù)体表现为，业绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特估主题以(yǐ)及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一定表现(xiàn)。不过，随(suí)着业绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一定的(de)买预期卖现实(shí)的操作。当然，相对而(ér)言市场(chǎng)也有定价(jià)效率不(bù)稳定的一(yī)面，同样是业(yè)绩(jì)修复或有韧(rèn)性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板(bǎn)块(kuài)，整(zhěng)体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持(chí)的(de)原因：一季报显示企(qǐ)业盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场的核心(xīn)矛盾(dùn)在(zài)于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过于显著，目前(qián)除了游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细(xì)分领域阶段性(xìng)有所回(huí)调。中特(tè)估相关的(de)基建、银行、石油、出版(bǎn)等板块盈利有支撑(chēng)、估(gū)值也较低，因此在最近市场调整(zhěng)的时候(hòu)整体(tǐ)表现(xiàn)较好。在这两(liǎng)条我们(men)看好的全(quán)年主线之外，市场部分定价了一(yī)季报行(xíng)情(qíng)，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金融和(hé)两(liǎng)桶油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股(gǔ)系(xì)统性的行情(qíng)。所(suǒ)以，我们看到这(zhè)两条主线(xiàn)之外其他业绩尚可的板块，整(zhěng)体反弹的幅度都相对有限(xiàn)。消费(fèi)的盈利有一定(dìng)的修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲观情(qíng)绪(xù)尚未(wèi)对其定价，这可能蕴(yùn)含阶段性交(jiāo)易机会(huì)。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰(xī)而明确的：政策关注(zhù)产业升级和人的(de)问题

　　近期国内也(yě)处于一个会议(yì)密集召开的(de)阶(jiē)段，政治(zhì)局会议、中央财经委(wěi)会议和国常会相继召开。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期的工作(zuò)重(zhòng)点是恢复(fù)和扩大需求，但同时(shí)也(yě)明确不(bù)会再走老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级(jí)，推进产(chǎn)业智能(néng)化、绿色化、融(róng)合化(huà)。

　　现代产(chǎn)业体系(xì)下(xià)的融(róng)合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个(gè)新提(tí)法是“坚持(chí)三次产业(yè)融合发展，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转型(xíng)升级(jí)，不能当成‘低(dī)端产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重要。我(wǒ)们去年底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡性和系统性，才能形成经(jīng)济发展的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域要重点支持和(hé)发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系(xì)统，生产和(hé)消(xiāo)费、实体经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科(kē)技(jì)领域和(hé)低技术领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤(gū)立(lì)、片面地理解和(hé)执行政策，毕(bì)竟即使是芯(xīn)片(piàn)这(zhè)么最高科技的(de)领域，它(tā)的下游需求也(yě)主要来自消费电子产(chǎn)品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的(de)发展(zhǎn)就缺(quē)乏良性循环的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的(de)一(yī)个重点是人，作为投资生产拉(lā)动核心的企(qǐ)业家、作为人力资(zī)源(yuán)重点的(de)人才(cái)、承载民族未(wèi)来的新生人口(kǒu)、需要(yào)关注的老龄(líng)人(rén)口。当前中国的发(fā)展逐(zhú)渐从资本和劳动(dòng)要素拉动转向人力资(zī)源拉动(dòng)，技术创新(xīn)成为能否突破(pò)内外部约束的关(guān)键。技术(shù)创新能力(lì)取决于制度保(bǎo)障(zhàng)下的(de)主观能动性(xìng)，在经历了过(guò)去几年的非常态之后(hòu)，在内外(wài)部不(bù)确(què)定(dìng)性的(de)制约下，如何让当前每(měi)个主体充满信心、充满主(zhǔ)观(guān)能动性，是政策的重心。以人工智(zhì)能为(wèi)代表的(de)数(shù)字经济大(dà)发(fā)展，有可能能够帮助我(wǒ)们适当缩小(xiǎo)国际竞争中人力资源的差距，这(zhè)需要从一个更高(gāo)的(de)角(jiǎo)度(dù)理解人工智能和数(shù)字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容：乱战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略(lüè)僵持阶(jiē)段的(de)乱战。接(jiē)下(xià)来的政策力度和效(xiào)果有多大、盈(yíng)利能(néng)否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否(fǒu)面临趋缓的压力、fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联储到底下一步(bù)面(miàn)临的是什么样(yàng)的经济形势(shì)等，投资者(zhě)希望渐次判断上述一系列的重要问题的程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可能更均衡、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前(qián)可能(néng)是(shì)一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资者需要(yào)多一点(diǎn)耐心，风浪(làng)越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上(shàng)看到价值投资(zī)者很重要的一个特质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的(de)乱是暂(zàn)时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路(lù)径也将会(huì)非(fēi)常(cháng)明确(què)。这个(gè)路径，我们从产(chǎn)业视角做了一下梳理，供投资者参(cān)考。

　　具(jù)体(tǐ)而言：投资的(de)上限是产(chǎn)业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与远(yuǎn)方，需要进行战略布局(jú)。投资的下限是避免系统性(xìng)的风(fēng)险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是(shì)fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称不(bù)能进行战略布局的。投资的(de)中间(jiān)状态(tài)是周期(qī)与消费行业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角下的投资(zī)路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学(xué)经(jīng)济学博士，清华大学管理科(kē)学与工程博士后。学术研(yán)究与教(jiào)学以(yǐ)及(jí)宏观(guān)经济走(zǒu)势、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验丰富(fù)、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一(yī)直致力于在(zài)周(zhōu)期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过(guò)资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海(hǎi)财经大学经济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科院经(jīng)济学(xué)博(bó)士后，学术论文多发表(biǎo)于国(guó)际SSCI英文(wén)核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 fe2o3是什么化学名称，feo是什么化学名称