“现在(zài)的房地产(chǎn)很难再出现像(xiàng)过去(qù)十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资(zī)者的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何寻找房地(dì)产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天(tiān)，标的(de)公司(sī)出(chū)现爆(bào)雷(léi)的情(qíng)况。除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下(xià)今年(nián)房地产的(de)开(kāi)发资金(jīn)来源，可(kě)以发(fā)现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资(zī)金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一般(bān)。再关注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的房(fáng)企，民营房企相对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出(chū)现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房(fáng)企在(zài)资本(běn)市场(chǎng)表现相对较好，但没(méi)有国资(zī)背(bèi)景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多(duō)表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产(chǎn)行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业(yè)内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是(shì)不是(shì)行(xíng)业(yè)内(nèi)最高(gāo)的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的(de)；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些(xiē)都是我们(men)看重的(de)一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企出现(xiàn)了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此(cǐ)之外(wài)，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特色的国(guó)央企房企，其(qí)财务指标称(chēng)得上完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数。而更加值得注(zhù)意的是(shì)，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而(ér)言，扩(kuò)张速度的(de)张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预判未来市场(chǎng)，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进(jìn)行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都维持(chí)在33％左(zuǒ)右(yòu)，完(wán)全没(méi)有增(zēng)加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其开始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债(zhài)率也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企新(xīn)购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它(tā)本身(shēn)储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市(shì)，另(lìng)外一半(bàn)也主要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速(sù)度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业的影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象得那么(me)好(hǎo)，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在(zài)我看(kàn)来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要比(bǐ)“三道红线(xiàn)”对房企的(de)净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复(fù)苏速(sù)度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司净(jìng)负债(zhài)率提高到(dào)一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地较积(jī)极的(de)房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60根号20等于多少 化简 根号怎么算％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净(jìng)负债率持(chí)续(xù)居高不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万(wàn)科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集(jí)团等(děng)房企(qǐ)在(zài)践行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负(fù)债率水平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实(shí)际上，他们(men)是(shì)以同一筛选标(biāo)准来看国央企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如(rú)国央企的融(róng)资成(chéng)本(běn)更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融就(jiù)融(róng)，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然而(ér)然就(jiù)具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加看好国(guó)央(yāng)企，但(dàn)这也并不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少数(shù)民(mín)营房企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)十大流通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活(huó)配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基金一一六(liù)组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴马(mǎ)资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合(hé)计(jì)持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地(dì)产(chǎn)市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都表现了(le)较强的增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代(dài)”仍(réng)能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密(mì)切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集(jí)团有近(jìn)七成营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳(wěn)居杭州房企销售(shòu)排(pái)名(míng)第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的土储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)迎来多家机构的根号20等于多少 化简 根号怎么算集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公(gōng)告表示(shì)，公(gōng)司于5月10日(rì)接受了(le)信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在下(xià)游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环节(jié)，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要包括(kuò)中介服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息息(xī)相关，新盘(pán)开工不足导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消(xiāo)费(fèi)属性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对(duì)看好，因为居民保有的(de)住房规模越(yuè)来越(yuè)大(dà)，随着(zhe)时间的增加(jiā)，内装更新的需求也(yě)会(huì)越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明(míng)了这一(yī)点，在(zài)新房销售见顶之后(hòu)，家具(jù)消费(fèi)的增长却一直都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家(jiā)基(jī)金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关(guān)赛道龙头(tóu)年内表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位(wèi)的(de)都是来(lái)自家(jiā)纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们(men)分别是(shì)富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七(qī)根(gēn)阳线的基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属于上市公司(sī)股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其(qí)中出(chū)现，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价(jià)值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的家(jiā)居板块(kuài)也因(yīn)疫(yì)情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多(duō)因素(sù)一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家(jiā)居(jū)。同(tóng)一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是(shì)归母净(jìng)利润，公司(sī)都(dōu)实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报中(zhōng)他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大(dà)流通股股东(dōng)中(zhōng)仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对(duì)于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类(lèi)标的情有(yǒu)独钟，在另一(yī)家赛(sài)道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)，其(qí)也(yě)成为(wèi)他的独(dú)门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的(de)物(wù)业股也越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在香(xiāng)港(gǎng)上(shàng)市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的(de)是(shì)市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后(hòu)，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很(hěn)少，因为(wèi)物业公司很(hěn)容(róng)易一开始是挣钱的(de)，后面因为保(bǎo)安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业(yè)内(nèi)做到(dào)到期之后提价(jià)率(lǜ)比(bǐ)较(jiào)高，这跟它(tā)的定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一步(bù)强调。

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