5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称(chēng)，其累(lèi)计有效认(rèn)购(gòu)申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多(duō)位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领(lǐng)、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的和板块(kuài)带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本身基本面在今年会(huì)有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的(de)投资(zī)机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来(lái)两年，在(zài)主题(tí)性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高。上述(shù)数据上海四大八校是指什么高中，上海市重点高中排名一览表显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估(gū)计(jì)了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的(de)持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总(zǒng)市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投(tóu)研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找上海四大八校是指什么高中，上海市重点高中排名一览表价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习(xí)，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具有(yǒu)时代特(tè)征(zhēng)和中国特(tè)色、符(fú)合国家(jiā)战略(lüè)导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国外的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是(shì)一(yī)种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域(yù)，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着(zhe)时局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的(de)研(yán)究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的(de)工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需要(yào)承担(dān)社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值(zhí)评(píng)价体系，改变从(cóng)以私人(rén)股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要方(fāng)法的(de)单一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评(píng)价体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资委(wěi)指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是(shì)注重企业价值的可持续(xù)估值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健(jiàn)成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价(jià)值的积极作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务(wù)工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负(fù)债率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和(hé)估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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